Uchwała nr 2/2016 Rady Polityki Pieniężnej z dnia 5 maja 2016 r. w sprawie przyjęcia sprawozdania z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2015

Dokument podpisany przez Marek Głuch Data: 2016.05.11 16:05:59 CEST MONITOR POLSKI v.p l DZIENNIK URZĘDOWY RZECZYPOSPOLITEJ POLSKIEJ Warszawa, dnia 11 maja 2016 r. Poz. 440 Uchwała Nr 2/2016 Rady Polityki Pieniężnej .go z dnia 5 maja 2016 r. w sprawie przyjęcia sprawozdania z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2015 Na podstawie art. 12 ust. 1 ustawy z dnia 29 sierpnia 1997 r. o Narodowym Banku Polskim (Dz. U. z 2013 r. poz. 908 i 1036 oraz z 2015 r. poz. 855 i 1513) uchwala się, co następuje: § 1. Przyjmuje się sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2015, stanowiące załącznik do uchwały. w. rcl § 2. Uchwała wchodzi w życie z dniem podjęcia. Przewodniczący Rady Polityki Pieniężnej: M. Belka ww Członkowie Rady Polityki Pieniężnej: G. Ancyparowicz, M. Chrzanowski, E. Gatnar, Ł. Hardt, J. Kropiwnicki, E. Łon, K. Zubelewicz, J. Żyżyński  Monitor Polski –2– Poz. 440 Załącznik do uchwały nr 2/2016 Rady Polityki Pieniężnej z dnia 5 maja 2016 r. (poz. 440) v.p l Załącznik do uchwały nr 2/2016 Rady Polityki Pieniężnej z dnia 5 maja 2016 r. (poz. .....) .go JEKT NA POSIEDZENIE RADY POLITYKI ww w. rcl Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2015 PIENIĘŻNEJ W DNIU 10 M AJA 2011 Warszawa, maj 2016 r.  Monitor Polski –3– Poz. 440 v.p l Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2015 Przedkładając Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej Rada Polityki Pieniężnej wypełnia .go zobowiązanie zawarte w art. 227 Konstytucji Rzeczypospolitej Polskiej do złożenia Sejmowi sprawozdania z wykonania założeń polityki pieniężnej w ciągu 5 miesięcy od zakończenia roku budżetowego. Zgodnie z art. 53 ustawy o Narodowym Banku Polskim Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej publikowane jest w Dzienniku Urzędowym Rzeczypospolitej Polskiej „Monitor Polski”. Sprawozdanie prezentuje główne elementy realizowanej strategii polityki pieniężnej, opis uwarunkowań makroekonomicznych i decyzji podejmowanych w zakresie polityki pieniężnej w roku objętym sprawozdaniem, a także opis stosowanych instrumentów polityki pieniężnej. Do Sprawozdania dołączono załączniki, w których przedstawiono kształtowanie się istotnych zmiennych w. rcl makroekonomicznych, a także Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej i wyniki głosowania członków Rady nad wnioskami i uchwałami w roku objętym sprawozdaniem. Przy ocenie polityki pieniężnej ex post należy brać pod uwagę jej uwarunkowania, w tym przede wszystkim to, że decyzje władz monetarnych wpływają na gospodarkę ze znacznym opóźnieniem, a jednocześnie są podejmowane w warunkach niepewności dotyczącej przyszłych procesów makroekonomicznych. Należy także uwzględniać to, że w gospodarce występują wstrząsy makroekonomiczne, które – choć pozostają poza kontrolą krajowej polityki pieniężnej – mogą w znacznej mierze wpływać na sytuację gospodarczą i procesy inflacyjne w kraju w krótkim, a niekiedy także ww w średnim okresie. 2  Monitor Polski –4– Poz. 440 v.p l Spis treści 1. Strategia polityki pieniężnej w 2015 r. .......................................................................................................... 5 2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2015 r. ..................................................................................... 7 .go 3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2015 r................................................................................................... 12 Załącznik 1. Otoczenie polskiej gospodarki ................................................................................................... 18 Załącznik 2. PKB i popyt krajowy ..................................................................................................................... 22 Załącznik 3. Ceny towarów i usług konsumpcyjnych................................................................................... 25 Załącznik 4. Bilans płatniczy ............................................................................................................................. 29 Załącznik 5. Pieniądz i kredyt............................................................................................................................ 32 Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej ......................... 35 ww w. rcl Załącznik 7. Wyniki głosowania członków Rady Polityki Pieniężnej nad wnioskami i uchwałami . 76 2  Monitor Polski –5– Poz. 440 v.p l 1. Strategia polityki pieniężnej w 2015 r. 1. Strategia polityki pieniężnej w 2015 r. W 2015 r. Rada Polityki Pieniężnej – zgodnie z Założeniami polityki pieniężnej – dążyła do utrzymania stabilności cen prowadząc politykę pieniężną, która sprzyjała jednocześnie utrzymaniu zrównoważonego wzrostu gospodarczego oraz stabilności systemu finansowego. W ten sposób Rada realizowała podstawowe zobowiązania Narodowego Banku Polskiego zawarte w Konstytucji Rzeczypospolitej Polskiej oraz ustawie o Narodowym Banku Polskim. Zgodnie z art. 227 ust. 1 Konstytucji RP „Narodowy Bank Polski odpowiada za wartość polskiego pieniądza”. Ustawa z dnia 29 sierpnia 1997 r. o Narodowym Banku Polskim w art. 3 ust. 1 stanowi, że „podstawowym celem .go działalności NBP jest utrzymanie stabilnego poziomu cen, przy jednoczesnym wspieraniu polityki gospodarczej Rządu, o ile nie ogranicza to podstawowego celu NBP”. Stabilność cen jest współcześnie rozumiana jako niska, ale dodatnia dynamika cen, która nie wywiera niekorzystnego wpływu na decyzje podejmowane przez uczestników życia gospodarczego, w tym decyzje dotyczące inwestowania i oszczędzania. Zagrożeniem dla stabilności cen jest zarówno nadmierna inflacja, jak i długotrwała deflacja, przede wszystkim gdy towarzyszy jej niski wzrost gospodarczy lub stagnacja. Rada Polityki Pieniężnej dąży do zapewnienia stabilności cen wykorzystując strategię celu inflacyjnego. Od 2004 r. Rada realizuje średniookresowy cel inflacyjny na poziomie 2,5% w. rcl z symetrycznym przedziałem odchyleń o szerokości ± 1 punkt procentowy. W tym okresie przeciętny poziom inflacji cen towarów i usług konsumpcyjnych wyniósł w Polsce 2,3% rocznie, a więc był zbliżony do celu NBP, choć w niektórych latach dynamika cen znajdowała się poza przedziałem odchyleń od celu. Jednocześnie tempo wzrostu gospodarczego było stosunkowo stabilne, a w gospodarce nie powstały istotne nierównowagi makroekonomiczne. Wskazuje to na skuteczność strategii celu inflacyjnego w zapewnieniu długookresowej stabilności cen przy jednoczesnym wspieraniu zrównoważonego wzrostu gospodarczego. Uwzględniając średniookresowy charakter celu inflacyjnego Rada dopuszcza okresowe odchylanie się dynamiki cen od celu ze względu na występowanie wstrząsów w gospodarce. Reakcja polityki pieniężnej na wstrząsy i spowodowane nimi odchylenia inflacji od celu zależy od przyczyn i charakteru tych wstrząsów oraz oceny trwałości ich skutków, w tym wpływu na procesy cenotwórcze i oczekiwania inflacyjne. Rada w sposób elastyczny określa długość horyzontu powrotu inflacji do celu w zależności od natury wstrząsu, jego trwałości oraz ogólnej oceny ryzyka, jakie dany wstrząs stanowi zarówno dla średniookresowej stabilności cen, jak i szerzej rozumianej stabilności ww makroekonomicznej w dłuższym okresie. Doświadczenia globalnego kryzysu finansowego wskazują, że stabilizowanie inflacji na niskim poziomie jest bardzo ważnym, ale niewystarczającym warunkiem utrzymywania równowagi w gospodarce. Zapewnienie stabilności makroekonomicznej wymaga bowiem prowadzenia polityki pieniężnej w taki sposób, aby – dążąc do stabilizacji inflacji na niskim poziomie – ograniczać jednocześnie ryzyko narastania nierównowag w gospodarce, w tym w szczególności w systemie finansowym. Rada prowadzi więc politykę pieniężną w taki sposób, aby wspierać stabilność systemu finansowego, która jest niezbędna do zapewnienia stabilności cen w dłuższym okresie oraz umożliwia niezakłócone funkcjonowanie mechanizmu transmisji polityki pieniężnej. W związku z tym Rada 5  Monitor Polski –6– Poz. 440 v.p l Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2015 uwzględnia w swoich decyzjach kształtowanie się cen aktywów, zwłaszcza cen nieruchomości, oraz dynamikę akcji kredytowej. Wspieranie stabilności systemu finansowego wymaga – szczególnie w warunkach silnych wstrząsów zewnętrznych – wydłużenia horyzontu realizacji celu inflacyjnego. Rada realizuje strategię celu inflacyjnego w warunkach płynnego kursu walutowego. System płynnego kursu nie wyklucza interwencji na rynku walutowym, gdy jest to niezbędne do zapewnienia stabilności makroekonomicznej i finansowej kraju, co sprzyja średniookresowej realizacji ww w. rcl .go celu inflacyjnego. 6  Monitor Polski –7– Poz. 440 2. v.p l 2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2015 r. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2015 r. W 2015 r. wzrost gospodarczy w Polsce był stabilny i jednocześnie szybszy niż w poprzednim roku. Towarzyszyła temu wyraźna poprawa sytuacji na rynku pracy. W efekcie znacząco zwiększyło się zatrudnienie i spadło bezrobocie, a wynagrodzenia i popyt konsumpcyjny systematycznie rosły. Jednocześnie sytuacja finansowa firm była dobra, co – wraz z wysokim poziomem wykorzystania ich zdolności wytwórczych – sprzyjało wzrostowi inwestycji. W takich warunkach następował szybszy .go niż w wielu innych krajach wzrost akcji kredytowej. Mimo relatywnie korzystnej koniunktury gospodarczej w Polsce dynamika cen towarów i usług konsumpcyjnych – podobnie jak w wielu innych krajach – wyraźnie się obniżyła i przez cały 2015 r. była ujemna. Spadek cen zwiększał ryzyko utrzymywania się inflacji poniżej celu w średnim okresie. Z tego powodu, w marcu 2015 r. Rada obniżyła stopy procentowe NBP o 0,5 pkt proc., w tym stopę referencyjną do poziomu 1,5%. W efekcie stopy procentowe NBP znalazły się na najniższym poziomie w historii. W kolejnych miesiącach Rada pozostawiła stopy procentowe na niezmienionym poziomie. W 2015 r. Rada dążyła do utrzymania stabilności cen korzystając przy tym ze wskazywanej w Założeniach polityki pieniężnej elastyczności strategii celu inflacyjnego. Rada brała więc pod uwagę w. rcl z jednej strony ryzyko związane z wydłużeniem się okresu utrzymywania się dynamiki cen poniżej celu inflacyjnego, a z drugiej zewnętrzny charakter wstrząsów powodujących odchylenie inflacji od celu. W szczególności Rada uwzględniała to, że do deflacji przyczynił się silny i nieoczekiwany spadek cen surowców na rynkach światowych, który jednocześnie oddziaływał korzystnie na sytuację ekonomiczną większości podmiotów gospodarczych w Polsce. Ponadto Rada brała pod uwagę towarzyszący deflacji stabilny wzrost gospodarczy i wyraźną poprawę sytuacji na rynku pracy. Dodatkowo Rada, dążąc do zapewnienia stabilności cen w dłuższym okresie, starała się jednocześnie ograniczyć ryzyko pojawienia się nierównowag makroekonomicznych. W szczególności Rada uwzględniała w swoich decyzjach to, że zbyt niski poziom stóp procentowych – w warunkach relatywnie dobrej koniunktury – mógłby prowadzić do nadmiernego wzrostu akcji kredytowej i cen aktywów. Poniżej przedstawiono najważniejsze uwarunkowania decyzji Rady w poszczególnych kwartałach 2015 r. ww Dane napływające w I kw. 2015 r. wskazywały na utrzymanie się umiarkowanego wzrostu aktywności ekonomicznej na świecie, przy czym stan koniunktury w poszczególnych gospodarkach był zróżnicowany. W strefie euro, będącej głównym partnerem handlowym Polski, dynamika PKB pozostawała niska, a napływające informacje sygnalizowały jedynie powolne ożywienie aktywności w kolejnych kwartałach. W Stanach Zjednoczonych wzrost gospodarczy był wyraźnie wyższy niż w strefie euro, a perspektywy koniunktury były korzystne. Z kolei w największych gospodarkach wschodzących, w tym w Chinach, dynamika PKB – po spowolnieniu w poprzednich kwartałach – była relatywnie niska. Ceny surowców energetycznych na rynkach światowych obniżyły się, zaś ceny surowców rolnych – po spadku w poprzednim roku – utrzymywały się na relatywnie niskim 7  Monitor Polski –8– Poz. 440 v.p l Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2015 poziomie. Spadek cen surowców w warunkach umiarkowanego tempa wzrostu gospodarczego na świecie przyczyniał się do obniżenia dynamiki cen w wielu krajach. W szczególności w strefie euro i większości krajów Europy Środkowo-Wschodniej roczna dynamika cen spadła poniżej zera. Główne banki centralne nadal prowadziły silnie ekspansywną politykę pieniężną, utrzymując stopy procentowe w pobliżu zera. Europejski Bank Centralny (EBC) istotnie zwiększył skalę skupu aktywów, w szczególności rozszerzając jego zakres o obligacje skarbowe krajów strefy euro. Natomiast Rezerwa Federalna (Fed) wskazywała na możliwość podwyższenia stóp w 2015 r. Dywergencja polityki pieniężnej EBC i Fed przyczyniła się do aprecjacji dolara amerykańskiego względem euro. W tym samym kierunku oddziaływało pogorszenie nastrojów na międzynarodowych rynkach finansowych, które przyczyniło się także do zwiększenia presji aprecjacyjnej na kursy innych .go walut postrzeganych jako bezpieczne, zwłaszcza franka szwajcarskiego. Skłoniło to Szwajcarski Bank Narodowy do rezygnacji z asymetrycznego celu kursowego względem euro i obniżenia stóp procentowych poniżej zera. W konsekwencji uwolnienia kursu franka szwajcarskiego, nastąpiła gwałtowna i silna jego aprecjacja wobec euro i wielu innych walut, w tym złotego. W Polsce wstępne dane o rachunkach narodowych za 2014 r. sygnalizowały, że dynamika PKB w IV kw. nieznacznie się obniżyła, utrzymując się jednak powyżej 3%. Głównym motorem wzrostu PKB był rosnący popyt krajowy. Dynamika inwestycji w gospodarce pozostawała wysoka, a wzrost popytu konsumpcyjnego – stabilny. Wzrost konsumpcji wspierany był przez rosnące zatrudnienie oraz wzrost akcji kredytowej. Mimo tego, przejściowo zwiększyła się niepewność co do perspektyw w. rcl wzrostu aktywności gospodarczej w Polsce. Czynnikami niepewności były z jednej strony pogarszające się perspektywy gospodarek rozwijających się, a z drugiej strony przejściowy wzrost zmienności na rynkach finansowych, w tym istotna deprecjacja złotego wobec franka szwajcarskiego zwiększająca poziom zadłużenia gospodarstw domowych posiadających zobowiązania w tej walucie. Wobec jedynie umiarkowanego tempa wzrostu płac, a także braku presji popytowej w gospodarce, spadek cen surowców na rynkach światowych przyczynił się do pogłębienia deflacji, widocznej zarówno w dynamice cen konsumpcyjnych, jak i cen produkcji sprzedanej. Jednocześnie oczekiwania inflacyjne przedsiębiorstw i gospodarstw domowych pozostawały bardzo niskie. W rezultacie istotnie wydłużył się prognozowany okres utrzymywania się dynamiki cen poniżej celu, na co wskazywała także marcowa projekcja NBP. W świetle tych uwarunkowań, w tym zwłaszcza wydłużającego się oczekiwanego okresu deflacji i wyraźnego wzrostu ryzyka pozostania inflacji poniżej celu w średnim okresie, w marcu 2015 r. Rada zdecydowała się na dokonanie wspomnianej wcześniej obniżki stóp NBP o 0,5 pkt proc. Decydując ww o skali obniżenia stóp procentowych Rada brała pod uwagę z jednej strony ryzyko związane z wydłużeniem się okresu utrzymywania się dynamiki cen poniżej celu inflacyjnego, a z drugiej ryzyko pojawienia się nierównowag makroekonomicznych, do których mógłby przyczynić się niski poziom stóp procentowych, w tym głównie ryzyko zbyt szybkiego wzrostu akcji kredytowej oraz nadmiernego wzrostu cen aktywów. Wraz z obniżeniem stóp procentowych Rada zasygnalizowała, że w kolejnych kwartałach stopy procentowe NBP pozostaną prawdopodobnie stabilne. Taki sygnał miał ograniczyć niepewność dotyczącą przyszłej polityki pieniężnej. 8  Monitor Polski –9– Poz. 440 v.p l 2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2015 r. W II kw. wzrost aktywności gospodarczej na świecie pozostawał umiarkowany, przy czym poprawiły się perspektywy wzrostu PKB w strefie euro, choć pod koniec tego kwartału nasiliły się obawy o wypłacalność Grecji. Jednocześnie dane dotyczące gospodarki amerykańskiej wskazywały na możliwe osłabienie dynamiki wzrostu gospodarczego w tym kraju. Z kolei w większości największych gospodarek wschodzących dynamika aktywności gospodarczej obniżała się. Po silnym i długotrwałym spadku, ceny ropy naftowej na rynkach światowych wzrosły w II kw. 2015 r. Przyczyniło się to do osłabienia tendencji dezinflacyjnych w wielu krajach, w tym do wzrostu dynamiki cen w strefie euro. Mimo to inflacja na świecie była bardzo niska, a w wielu gospodarkach europejskich – ujemna. W tych warunkach główne banki centralne utrzymywały stopy procentowe w pobliżu zera, a EBC kontynuował program skupu aktywów. Jednocześnie – ze względu na .go pogorszenie perspektyw koniunktury w Stanach Zjednoczonych – odsunął się oczekiwany termin pierwszej podwyżki stóp procentowych przez Fed. W konsekwencji w warunkach poprawy koniunktury w strefie euro w II kw. wyhamowała aprecjacja dolara względem euro, pomimo wzrostu obaw o sytuację gospodarczą Grecji. Dane dotyczące gospodarki krajowej wskazywały na pewne przyspieszenie wzrostu PKB w I kw., czemu sprzyjał wzrost dynamiki eksportu wspierany przez poprawę koniunktury w strefie euro. Głównym czynnikiem wzrostu PKB w I kw. pozostał wzrost popytu krajowego, w tym konsumpcji i inwestycji, postępujący w warunkach poprawy sytuacji na rynku pracy, dobrej sytuacji finansowej przedsiębiorstw, wysokiego wykorzystania zdolności produkcyjnych oraz wzrostu akcji kredytowej dla sektora prywatnego. Ze względu na wciąż ujemną – choć stopniowo malejącą – lukę popytową, w. rcl w gospodarce polskiej nie występowała presja popytowa. Równocześnie wobec niskich cen surowców i jedynie umiarkowanej dynamiki płac nominalnych nie było presji kosztowej. W rezultacie roczna dynamika cen konsumpcyjnych pozostawała ujemna, jakkolwiek wraz ze wzrostem cen surowców na rynkach światowych, szczególnie energetycznych i rolnych, skala deflacji w II kw. stopniowo się zmniejszała. Oczekiwania inflacyjne gospodarstw domowych oraz przedsiębiorstw pozostawały na bardzo niskim poziomie. Biorąc pod uwagę powyższe uwarunkowania, w tym zmniejszającą się skalę deflacji, przyspieszenie wzrostu PKB w I kw. oraz postępującą poprawę sytuacji na rynku pracy, a także istotne obniżenie stóp procentowych w poprzednich kwartałach, Rada utrzymała stopy procentowe na niezmienionym poziomie w II kw. 2015 r. Dane napływające w III i IV kw. wskazywały na utrzymujący się umiarkowany wzrost aktywności gospodarczej na świecie. W strefie euro tempo wzrostu gospodarczego ustabilizowało się po jego pewnym przyspieszeniu w II kw., a w Stanach Zjednoczonych dynamika PKB – pomimo pewnego ww spowolnienia w II połowie 2015 r. – pozostała wyższa niż w strefie euro. Z kolei dane napływające z Chin sygnalizowały postępujące spowolnienie gospodarcze. Wraz z pogłębieniem się recesji w Rosji i Brazylii spowodowało to nasilenie obaw dotyczących perspektyw wzrostu w gospodarkach wschodzących. Wzrost ryzyka silniejszego spowolnienia w gospodarkach wschodzących przyczynił się do pogorszenia nastrojów na rynkach finansowych i – w efekcie – istotnego spadku cen wielu aktywów, w tym deprecjacji kursów walut tych gospodarek oraz wzrostu rentowności ich obligacji. Znalazło to także odzwierciedlenie w spadku cen aktywów w Polsce oraz deprecjacji złotego. Ponadto na rynkach światowych ponownie i nieoczekiwanie obniżyły się ceny większości surowców, w tym ropy naftowej i surowców rolnych. 9  Monitor Polski – 10 – Poz. 440 v.p l Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2015 Wobec umiarkowanej aktywności gospodarczej na świecie oraz spadających cen surowców, dynamika cen w wielu krajach była nadal bardzo niska w II połowie roku. W Stanach Zjednoczonych i strefie euro była ona zbliżona do zera. W tych warunkach EBC kontynuował program skupu aktywów sygnalizując możliwość dalszego poluzowania polityki pieniężnej. Natomiast Fed sygnalizował możliwość podwyższenia stóp procentowych ze względu na postępującą poprawę sytuacji na rynku pracy, co ostatecznie nastąpiło w grudniu. Z kolei Bank Chin zdewaluował juana, co wraz z podwyższeniem stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych dodatkowo oddziaływało w kierunku osłabienia walut niektórych gospodarek wschodzących. W Polsce, utrzymywał się stabilny wzrost gospodarczy, a dane dotyczące IV kw. wskazywały na możliwość przyspieszenia dynamiki PKB. Głównym motorem wzrostu gospodarczego był nadal .go popyt konsumpcyjny, wspierany przez dobrą sytuację na rynku pracy, poprawę nastrojów konsumenckich oraz przyrost kredytu dla gospodarstw domowych. Do wzrostu PKB przyczyniał się także utrzymujący się – choć niższy niż w I połowie roku – wzrost inwestycji. Rosnącym nakładom inwestycyjnym firm sprzyjała dobra sytuacja finansowa przedsiębiorstw oraz wysoki stopień wykorzystania zdolności produkcyjnych. Jednocześnie skłonność firm do inwestowania była ograniczana przez niepewność dotyczącą perspektyw koniunktury za granicą. Wkład eksportu netto do wzrostu PKB wyraźnie się obniżył, do czego przyczyniło się spowolnienie wzrostu w gospodarkach wschodzących. Ze względu na wciąż ujemną – choć stopniowo malejącą – lukę popytową, w gospodarce polskiej nie w. rcl występowała presja popytowa. Równocześnie ponowny spadek cen surowców na rynkach światowych i umiarkowana dynamika płac nominalnych ograniczały presję kosztową, co znajdowało odzwierciedlenie w nadal ujemnej dynamice cen produkcji sprzedanej. W rezultacie roczna dynamika cen konsumpcyjnych pozostawała ujemna, choć skala deflacji była niższa niż w poprzednich kwartałach. Oczekiwania inflacyjne kształtowały się natomiast na stabilnym, choć wciąż bardzo niskim, poziomie. W III i IV kw. Rada oceniała, że utrzymywanie się stabilnego wzrostu gospodarczego w Polsce wspieranego przez postępującą poprawę sytuacji na rynku pracy oraz wzrost aktywności w strefie euro będzie oddziaływać w kierunku stopniowego wzrostu dynamiki cen w średnim okresie. Jednocześnie źródłem niepewności dotyczącej kształtowania się cen pozostawało ryzyko silniejszego spowolnienia w gospodarkach wschodzących i wpływ tego spowolnienia na światową koniunkturę, a także dalszy spadek cen surowców i utrzymywanie się niskiej inflacji w otoczeniu polskiej gospodarki. Wobec takich uwarunkowań w II połowie 2015 r. Rada utrzymywała stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie, uznając że – mimo przedłużającej się deflacji – postępująca ww poprawa na rynku pracy oraz stabilny wzrost gospodarczy ograniczały ryzyko pojawienia się negatywnych skutków odchylania się dynamiki cen od celu inflacyjnego. Jednocześnie w opinii Rady ustalona wysokość stóp procentowych ograniczała ryzyko dla stabilności cen w dłuższym okresie i przeciwdziałała pojawieniu się nierównowag makroekonomicznych. W szczególności taki poziom stóp procentowych ograniczał ryzyko nadmiernego wzrostu akcji kredytowej i cen aktywów. Ważnym elementem realizacji polityki pieniężnej opartej na strategii celu inflacyjnego była w 2015 r. – podobnie jak w poprzednich latach – komunikacja z otoczeniem, polegająca na przedstawianiu 10  Monitor Polski – 11 – Poz. 440 v.p l 2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2015 r. przez Radę informacji o podejmowanych decyzjach wraz z oceną przebiegu procesów gospodarczych wpływającą na te decyzje. Do najważniejszych instrumentów w sferze komunikacji w 2015 r. nadal należały publikowane cyklicznie: Informacje po posiedzeniach Rady Polityki Pieniężnej (i towarzyszące im konferencje prasowe po posiedzeniu Rady), Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej1, Raporty o inflacji, a także publikowane raz w roku: Sprawozdanie z wykonania założeń polityki ww w. rcl .go pieniężnej na rok 2014 i Założenia polityki pieniężnej na rok 2016. 1 W Opisach dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej stanowiących Załącznik 6 niniejszego Sprawozdania znajduje się szersze omówienie zagadnień i argumentów, które wpływały na decyzje podejmowane przez Radę w 2015 r. 11  Monitor Polski – 12 – Poz. 440 v.p l 3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2015 r. 3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2015 r. Podstawowym instrumentem polityki pieniężnej w 2015 r. były stopy procentowe NBP. Stopa referencyjna określała rentowność operacji otwartego rynku. Stopy depozytowa oraz lombardowa wyznaczały poziomy oprocentowania odpowiednich operacji depozytowo-kredytowych. Zestaw instrumentów stosowanych przez NBP w 2015 r. był dostosowany do realizowanej strategii polityki pieniężnej, a także do utrzymującej się w krajowym sektorze bankowym trwałej nadwyżki płynności. .go Płynność sektora bankowego w 2015 r. W 2015 r. NBP realizował politykę pieniężną w warunkach nadpłynności 2 sektora bankowego. Jej średni poziom w roku wyniósł 89.592 mln zł3 i był niższy w porównaniu do 2014 r. o 19.224 mln zł, tj. o 17,7%. W trakcie 2015 r. poziom nadpłynności sektora bankowego ulegał wahaniom. Przez pierwszych osiem miesięcy roku występowała tendencja spadkowa tej pozycji. W okresie tym skala nadpłynności w ujęciu średnim w miesiącu uległa obniżeniu ze 102.024 mln zł w styczniu do 80.944 mln zł w sierpniu. W ciągu następnych trzech miesięcy odnotowano wzrost poziomu nadpłynności, co w. rcl związane było ze zwiększeniem w tym okresie skali dokonywanego przez NBP skupu walut obcych ze środków pochodzących od Ministerstwa Finansów. W listopadzie nadpłynność ukształtowała się na poziomie 89.566 mln zł, podczas gdy w grudniu wyniosła 87.664 mln zł. W efekcie jej średnia wartość w grudniu 2015 r. była o 11.554 mln zł (tj. o 11,6%) niższa niż w grudniu 2014 r. Największy wpływ na poziom płynności sektora bankowego w 2015 r. miał przyrost pieniądza gotówkowego w obiegu. Oddziaływanie wskazanego czynnika przyczyniło się do spadku płynności sektora bankowego w ciągu roku o 21.985 mln zł (w ujęciu średnim grudzień 2015 r. do grudnia 2014 r.). W kierunku ograniczenia poziomu płynności sektora bankowego oddziaływał również w 2015 r. wzrost wysokości rezerwy obowiązkowej – średnio o 2.853 mln zł w ujęciu grudzień 2015 r. do grudnia 2014 r. Wśród czynników zwiększających skalę płynności sektora bankowego w 2015 r. najważniejsze znaczenie miały przeprowadzane przez NBP transakcje walutowe związane ze skupem walut obcych z rachunku walutowego Ministerstwa Finansów. Przewaga skupu walut obcych nad ich sprzedażą ww przez NBP w 2015 r. spowodowała wzrost płynności sektora bankowego o 13.941 mln zł. Stopy procentowe NBP Najważniejsze znaczenie dla realizacji polityki pieniężnej w 2015 r. miała stopa referencyjna NBP. Zmiany jej wysokości wyznaczały kierunek prowadzonej przez NBP polityki pieniężnej. Stopa ta 2 Nadpłynność sektora bankowego jest to nadwyżka środków pozostająca w sektorze bankowym ponad wymagany poziom rezerwy obowiązkowej. Miarą nadpłynności jest saldo przeprowadzanych przez NBP operacji otwartego rynku oraz operacji depozytowo-kredytowych. 3 W okresach utrzymywania rezerwy obowiązkowej. 13  Monitor Polski – 13 – Poz. 440 określała rentowność operacji otwartego v.p l Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2015 rynku, które stanowiły podstawowe narzędzie wykorzystywane przez NBP do oddziaływania na poziom oprocentowania krótkoterminowych instrumentów rynku pieniężnego. Stopa depozytowa oraz stopa lombardowa NBP wyznaczały pasmo wahań stóp procentowych overnight na rynku międzybankowym. Operacje otwartego rynku W 2015 r. celem operacyjnym polityki pieniężnej było dążenie do kształtowania stawki POLONIA 4 w pobliżu stopy referencyjnej NBP. Zasadnicze znaczenie w realizacji wskazanego zadania miały .go operacje otwartego rynku (podstawowe oraz dostrajające), przeprowadzane z inicjatywy banku centralnego. Za pomocą podstawowych operacji otwartego rynku NBP wpływał na skalę płynności sektora bankowego, dążąc do zapewniania bankom odpowiednich warunków do bilansowania własnych pozycji płynnościowych w okresie utrzymywania rezerwy obowiązkowej. Jednocześnie rentowności poszczególnych operacji, równe obowiązującemu w dniu ich przeprowadzania poziomowi stopy referencyjnej NBP, bezpośrednio oddziaływały na cenę pieniądza kwotowaną na rynku międzybankowym (w tym na reprezentującą ją stawkę POLONIA). Wykres 2 Instrumenty absorbujące nadpłynność w poszczególnych miesiącach w 2015 r. w. rcl Wykres 1 Średnie w miesiącu saldo operacji otwartego rynku w latach 1995-2015 mld PLN Saldo operacji otwartego rynku 132 mld PLN Średnie saldo operacji depozytowo-kredytowych 110 Średni poziom bonów pieniężnych NBP w operacjach dostrajających Średni poziom bonów pieniężnych NBP w operacjach podstawowych 105 110 100 88 66 44 95 90 85 80 22 0 95m1 97m1 99m1 01m1 03m1 05m1 07m1 09m1 11m1 13m1 15m1 Źródło: Dane NBP. 75 70 15m1 15m3 15m5 15m7 15m9 15m11 Źródło: Dane NBP. Operacje podstawowe stosowane były w 2015 r. regularnie, raz w tygodniu, w formie emisji bonów ww pieniężnych NBP o 7-dniowym terminie zapadalności i rentowności równej stopie referencyjnej NBP. Stanowiły one główne narzędzie służące sterylizacji nadpłynności jaka utrzymywała się w sektorze bankowym. W 2015 r. średni w miesiącu poziom bonów pieniężnych NBP, wyemitowanych w ramach operacji podstawowych, wyniósł 87.984 mln zł i był niższy w porównaniu z 2014 r. o 19.296 mln zł. 4 Stawka POLONIA (ang. Polish Overnight Index Average) – średnia stawka overnight ważona wielkością transakcji na rynku niezabezpieczonych depozytów międzybankowych. NBP publikuje wysokość tej stawki na stronie serwisu informacyjnego Reuters (NBPS) każdego dnia o godzinie 17.00. 14  Monitor Polski – 14 – Poz. 440 v.p l 3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2015 r. Poza operacjami podstawowymi, w 2015 r. NBP przeprowadzał również dostrajające operacje otwartego rynku, które pełniły rolę uzupełniającą w zakresie realizacji celu operacyjnego polityki pieniężnej. Przesłanką dla stosowania operacji dostrajających było, podobnie jak w przypadku operacji podstawowych, dążenie NBP do zapewnienia bankom odpowiednich warunków do bilansowania własnych pozycji płynnościowych. Rentowności operacji dostrajających były równe poziomowi stopy referencyjnej NBP z dnia przeprowadzenia odpowiedniej operacji. Operacje dostrajające oferowane były w 2015 r. regularnie w ostatnim dniu roboczym okresu utrzymywania rezerwy obowiązkowej (przeprowadzono łącznie 12 operacji tego typu). Ponadto w styczniu 2015 r. NBP przeprowadził 2 operacje dostrajające w trakcie okresu utrzymywania z wyłączeniem stosowanych .go rezerwy obowiązkowej. Dla porównania, w 2014 r. przeprowadzono 7 takich operacji (tj. w ostatnim dniu roboczym okresu utrzymywania rezerwy obowiązkowej), w 2013 r. – 13, w 2012 r. – 11, a w 2011 r. – 20. Wszystkie operacje dostrajające przeprowadzone w 2015 r. miały formę emisji bonów pieniężnych NBP. Ich średni w miesiącu poziom wyniósł 1.108 mln zł i był niższy niż odnotowany w 2014 r. o 130 mln zł. Wykres 3 Stopy procentowe NBP oraz stawka POLONIA w latach 2014-2015 POLONIA 5,0% Stopa lombardowa NBP w. rcl 4,0% Stopa referencyjna NBP Stopa depozytowa NBP 3,0% 2,0% 1,0% 0,0% 14m1 14m3 14m5 14m7 14m9 14m11 15m1 15m3 15m5 15m7 15m9 15m12 Źródło: Dane NBP. Wykorzystywany przez NBP sposób zarządzania płynnością sektora bankowego za pomocą operacji otwartego rynku oraz możliwość wykorzystywania systemu rezerwy obowiązkowej stwarzały bankom warunki do skutecznego bilansowania własnych pozycji płynnościowych w perspektywie ww okresu utrzymywania rezerwy obowiązkowej. W efekcie w ograniczonym zakresie wykorzystywane były przez banki operacje depozytowo-kredytowe (zwłaszcza depozyt na koniec dnia), oferowane przez NBP. Odzwierciedleniem powyższych uwarunkowań była wysoka efektywność banku centralnego w zakresie realizacji celu operacyjnego polityki pieniężnej w 2015 r., której odzwierciedleniem było kształtowanie stawki POLONIA na poziomach zbliżonych do wysokości stopy referencyjnej NBP. Średnie absolutne odchylenie stawki POLONIA od stopy referencyjnej NBP 15  Monitor Polski – 15 – Poz. 440 v.p l Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2015 w 2015 r. wyniosło 12 pb. 5 W poprzednich latach analogiczny parametr ukształtował się na następujących poziomach: w 2014 r. – 11 pb, w 2013 r. – 18 pb, w 2012 r. – 21 pb, a w 2011 r. – 43 pb. Należy jednocześnie podkreślić, iż wartości odchylenia stawki POLONIA od stopy referencyjnej NBP odnotowane w latach 2014-2015 były najniższymi w okresie, w którym indeks ten wykorzystywany był przez NBP przy określaniu celu operacyjnego polityki (od 2008 r.). Dla porównania w trakcie pierwszych 9 miesięcy 2008 r. (tj. przed upadkiem banku inwestycyjnego Lehman Brothers) wspomniane odchylenie ukształtowało się na poziomie 19 pb. Rezerwa obowiązkowa System rezerwy obowiązkowej sprzyjał stabilizacji krótkoterminowych rynkowych stóp .go procentowych. Wynika to z jego uśrednionego charakteru, który stwarza podmiotom swobodę decydowania o wysokości środków gromadzonych na rachunkach w banku centralnym w trakcie okresu rezerwowego, pod warunkiem utrzymywania średniego stanu środków na rachunkach w NBP w okresie rezerwowym na poziomie nie niższym od wartości rezerwy wymaganej. Jednocześnie obowiązek utrzymywania rezerwy obowiązkowej ograniczał skalę operacji otwartego rynku NBP, konieczną do sterylizacji nadpłynności utrzymującej się w 2015 r. w sektorze bankowym. Rezerwa obowiązkowa była naliczana i utrzymywana w złotych. Podstawowa stopa rezerwy obowiązkowej w 2015 r. wynosiła 3,5% od wszystkich zobowiązań, z wyjątkiem środków uzyskanych z tytułu transakcji repo i sell-buy-back, w przypadku których analogiczny parametr wynosił 0,0%. w. rcl Na dzień 31 grudnia 2015 r. wysokość rezerwy obowiązkowej ukształtowała się na poziomie 37.115 mln zł, w tym rezerwa obowiązkowa banków komercyjnych – 34.601 mln zł, bankach spółdzielczych – 2.175 mln zł, natomiast spółdzielczych kas oszczędnościowo-kredytowych i Kasy Krajowej – 339 mln zł. Oznacza to, iż jej poziom był wyższy w porównaniu do stanu na dzień 31 grudnia 2014 r. o 2.419 mln zł, tj. o 7,0%. Głównym czynnikiem oddziałującym w kierunku zwiększenia poziomu rezerwy obowiązkowej w 2015 r. był przyrost depozytów w sektorze bankowym, od których naliczana była rezerwa obowiązkowa. Oprocentowanie środków rezerwy obowiązkowej wynosiło w 2015 r. 0,9 stopy referencyjnej NBP. Oznacza to, iż przeciętnie w trakcie roku ukształtowało się ono na poziomie 1,43% wobec 2,32% w 2014 r. W 2015 r. we wszystkich okresach rezerwowych odnotowana została stosunkowo niska nadwyżka średniego stanu środków na rachunkach podmiotów w porównaniu do wymaganego poziomu rezerwy obowiązkowej. Osiągnęła ona minimalną wartość w styczniu (34,0 mln zł), a maksymalną ww – w grudniu (163,0 mln zł). Przeciętna nadwyżka średniego stanu środków na rachunkach podmiotów rezerwy w 2015 r. wyniosła 90,7 mln zł i stanowiła 0,25% średniego poziomu wymaganej rezerwy obowiązkowej. 5 Przytoczony wskaźnik obliczono jako średnie dzienne absolutne odchylenie stawki POLONIA od stopy referencyjnej NBP (uśredniony moduł różnicy) przeliczone według bazy 365 dni. 16  Monitor Polski – 16 – Poz. 440 v.p l 3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2015 r. Wykres 4 Zmiany wielkości rezerwy obowiązkowej i odchylenia od rezerwy wymaganej w 2015 r. Odchylenia od rezerwy wymaganej (prawa oś) mld PLN 38,0 37,2 37,0 36,0 35,7 35,1 108 34,7 34,8 34 41 35,2 35,3 35,4 99 70 35,3 84 35,9 250,0 36,1 163 140 98 63 68 31.12.14 - 02.02.15 - 02.03.15 - 31.03.15 - 30.04.15 - 01.06.15 - 30.06.15 - 31.07.15 - 31.08.15 - 30.09.15 - 02.11.15 - 30.11.15 01.02.15 01.03.15 30.03.15 29.04.15 31.05.15 29.06.15 30.07.15 30.08.15 29.09.15 01.11.15 29.11.15 30.12.15 Źródło: Dane NBP. 200,0 150,0 120 .go 35,5 34,0 350,0 300,0 36,5 36,5 34,5 mln PLN 400,0 37,5 35,0 Rezerwa wymagana (lewa oś) 100,0 50,0 0,0 W 2015 r. odnotowano 8 przypadków nieutrzymania wymaganego poziomu rezerwy obowiązkowej, w tym 2 przypadki nieutrzymania przez banki komercyjne, 3 przez banki spółdzielcze oraz 3 przez w. rcl spółdzielcze kasy oszczędnościowo-kredytowe. Operacje depozytowo-kredytowe Operacje depozytowo-kredytowe (depozyt na koniec dnia i kredyt lombardowy) pełniły rolę instrumentów stabilizujących poziom płynności na rynku międzybankowym oraz kształtowanie kwotowanych na nim stóp overnight (w szczególności stawki POLONIA). Operacje te przeprowadzane były z inicjatywy banków. Głównym celem oferowania ich przez NBP było zapewnienie sektorowi bankowemu możliwości uzupełnienia płynności na okresy 1-dniowe bądź też ulokowania na ten sam okres nadwyżek wolnych środków w NBP. Stopa oprocentowania kredytu lombardowego, wyznaczająca maksymalną cenę pozyskania pieniądza w NBP, określała górną granicę wahań stóp na rynku międzybankowym. Z kolei stopa depozytowa stanowiła ograniczenie korytarza ich odchyleń od dołu. W 2015 r., podobnie jak w latach poprzednich, banki sporadycznie korzystały z kredytu lombardowego. Łączna kwota wykorzystanego kredytu w skali roku wyniosła 10,9 mln zł i była ww 4,5-krotnie niższa od kwoty w 2014 r. (48,7 mln zł). Średnie dzienne wykorzystanie kredytu lombardowego ukształtowało się na poziomie 29,9 tys. zł (przy 133,3 tys. zł w 2014 r.). W 2015 r. banki złożyły depozyty na koniec dnia w NBP ogółem w kwocie 182,6 mld zł (liczone za dni ich utrzymywania) i były one o 67,7% wyższe w stosunku do depozytów złożonych w roku poprzednim. Łączna wysokość depozytów składanych na koniec dnia przez banki wahała się od 1,0 mln zł do 9,9 mld zł. Średni dzienny poziom depozytów na koniec dnia wyniósł 500 mln zł wobec 298 mln zł w 2014 r. Najwyższe kwoty środków banki lokowały w ostatnich dniach okresów utrzymywania rezerwy obowiązkowej. 17  Monitor Polski – 17 – Poz. 440 Swapy walutowe v.p l Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2015 Wykorzystując transakcje typu swap walutowy NBP może dokonywać kupna (lub sprzedaży) złotego za walutę obcą na rynku kasowym przy jednoczesnej jego odsprzedaży (lub odkupie) w ramach transakcji terminowej w określonej dacie. W 2015 r. NBP nie przeprowadzał tego rodzaju operacji. Interwencje walutowe W ramach obowiązującej strategii polityki pieniężnej, NBP może dokonywać zakupu bądź sprzedaży .go na rynku walut obcych za złote. ww w. rcl W 2015 r. NBP nie przeprowadzał tego rodzaju operacji. 18  Monitor Polski – 18 – Poz. 440 v.p l Załącznik 1. Otoczenie polskiej gospodarki Załącznik 1. Otoczenie polskiej gospodarki W 2015 r. wzrost gospodarczy na świecie pozostał umiarkowany, przy dużym zróżnicowaniu koniunktury pomiędzy poszczególnymi gospodarkami. W strefie euro trwało ożywienie gospodarcze, choć wzrost PKB pozostawał na relatywnie niskim poziomie. W Stanach Zjednoczonych wzrost gospodarczy był wyższy niż w strefie euro, ale jego tempo obniżyło się w II połowie roku. W gospodarkach wschodzących będących ważnymi partnerami handlowymi Polski – tj. w Rosji i na Ukrainie – koniunktura w 2015 r. wyraźnie się pogorszyła. Jednocześnie na rynkach światowych nastąpił znaczący spadek cen surowców. Relatywnie niski wzrost gospodarczy na świecie oraz spadki .go cen większości surowców energetycznych sprzyjały utrzymywaniu się bardzo niskiej dynamiki cen w otoczeniu polskiej gospodarki, w tym deflacji w większości krajów Europy Środkowo-Wschodniej. W strefie euro, będącej głównym partnerem handlowym Polski, wzrost PKB w 2015 r. przyspieszył w porównaniu do 2014 r., pozostając jednak na relatywnie niskim poziomie (Wykres 5). Ożywienie w tym obszarze walutowym było wspierane przez przyspieszenie popytu konsumpcyjnego w warunkach poprawy nastrojów konsumentów, związanej w dużej mierze z lepszą sytuacją na rynku pracy i wzrostem realnych dochodów do dyspozycji. Do wzrostu aktywności gospodarczej w strefie euro przyczyniało się również zwiększenie inwestycji, a także wzrost wydatków sektora finansów publicznych. Sprzyjały temu zwiększona dostępność kredytów oraz obniżenie rentowności obligacji skarbowych związane z silnie ekspansywną polityką pieniężną EBC, w tym prowadzonym w. rcl od I kw. 2015 r. skupem obligacji skarbowych państw strefy euro. Luzowanie ilościowe EBC sprzyjało również deprecjacji euro wobec innych walut, w tym dolara, która wspierała wzrost eksportu. Mimo to aktywność w strefie euro rosła nadal istotnie wolniej niż w Stanach Zjednoczonych, co można wiązać z problemami strukturalnymi, w tym wciąż wysokim poziomem zadłużenia publicznego i prywatnego, w części krajów tego obszaru walutowego. Ponadto wzrost eksportu ze strefy euro był ograniczany, zwłaszcza w II połowie roku, przez osłabienie dynamiki popytu w największych gospodarkach wschodzących. W Stanach Zjednoczonych sytuacja gospodarcza i ocena jej perspektyw zmieniała się w 2015 r. (Wykres 5). W I połowie roku napływające dane i prognozy wskazywały na kontynuację ożywienia gospodarczego. Głównymi czynnikami wzrostu PKB pozostawały poprawa sytuacji na rynku pracy oraz utrzymujący się wzrost cen nieruchomości, który sprzyjał wzrostowi wydatków gospodarstw domowych. W II połowie ub.r. wzrost PKB w Stanach Zjednoczonych osłabił się, przede wszystkim ze względu na obniżenie się dynamiki inwestycji przedsiębiorstw, co było związane częściowo ze ww spadkiem aktywności w sektorze wydobywczym. Ponadto do spowolnienia wzrostu gospodarczego przyczyniło się pogorszenie koniunktury w przemyśle, zwłaszcza eksportowym, występujące w warunkach istotnego umocnienia dolara. W gospodarkach wschodzących istotnych z punktu widzenia koniunktury w Polsce – tj. w Rosji, Chinach i na Ukrainie – sytuacja gospodarcza w ub.r. pogorszyła się (Wykres 6). Ukraina pozostała w kryzysie gospodarczym, a w Rosji wystąpiła recesja wywołana przede wszystkim przez silny spadek cen surowców, a także sankcje gospodarcze wprowadzone m.in. przez wiele państw europejskich. Z kolei w Chinach wzrost PKB stopniowo się obniżał i osiągnął w 2015 r. najniższy 19  Monitor Polski – 19 – Poz. 440 v.p l Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2015 poziom od 25 lat, choć pozostawał znacznie wyższy niż w wielu gospodarkach. Główną przyczyną spowolnienia w tym kraju było osłabienie wzrostu inwestycji, zwłaszcza na rynku nieruchomości, oraz obniżenie się dynamiki popytu ze strony części ważnych partnerów handlowych, w tym innych gospodarek wschodzących. Osłabienie wzrostu gospodarczego w Chinach – wraz ze wzrostem obaw dotyczących perspektyw tej gospodarki – przyczyniło się do gwałtownego spadku cen na tamtejszym rynku akcji od połowy 2015 r., który dodatkowo pogarszał koniunkturę w tym kraju i nastroje na światowych rynkach finansowych. Wykres 5 Wzrost PKB w największych gospodarkach rozwiniętych (r/r) w latach 2004-2015 6 Strefa euro Niemcy 4 2 0 -2 -4 -6 -8 04q1 06q1 08q1 10q1 proc. 6 15 Chiny Rosja 12q1 14q1 gospodarkach Ukraina 15 4 10 10 2 5 5 0 0 0 -2 -5 -5 -4 -10 -10 -6 -15 -15 -8 -20 04q1 06q1 08q1 10q1 12q1 14q1 -20 Źródło: Dane Bloomberg. w. rcl Źródło: Dane Bloomberg, Eurostat. Stany Zjednoczone .go proc. Wykres 6 Wzrost PKB w wybranych wschodzących (r/r) w latach 2004-2015 Dynamika cen w wielu gospodarkach była bardzo niska, do czego przyczynił się umiarkowany wzrost gospodarczy na świecie oraz spadające ceny surowców energetycznych, w tym ropy naftowej (Wykres 7, Wykres 8). Spadkom cen ropy sprzyjało wysokie wydobycie tego surowca m.in. w Stanach Zjednoczonych, Arabii Saudyjskiej i Rosji, a także słabsza dynamika popytu z gospodarek rozwijających się, w tym Chin. W 2015 r. istotnie obniżyły się również ceny metali przemysłowych, a także ceny surowców rolnych 6 . W części gospodarek rozwijających się, będących eksporterami surowców, w tym w Rosji i Brazylii, w 2015 r. silnie wzrosła inflacja. Wzrost dynamiki cen w tych krajach wynikał w dużym stopniu z wyraźnego osłabienia ich walut, związanego głównie ze spadkiem cen surowców na światowych rynkach. Niskie ceny surowców oddziaływały natomiast ww w kierunku obniżenia inflacji w pozostałych gospodarkach wschodzących, w tym w Chinach. 6 Od grudnia 2014 r. do grudnia 2015 r. ceny ropy spadły o 38,5%, ceny węgla o 23,8%, ceny gazu o 44,4%, ceny surowców rolnych o 13%, a ceny metali przemysłowych o 26,3%. 20  Monitor Polski – 20 – Poz. 440 Wykres 7 Inflacja w otoczeniu gospodarczym Polski w latach 2004-2015 proc. 9 9 główni partnerzy handlowi Polski* Europa Środkowo-Wschodnia (bez Polski) 6 6 3 3 Wykres 8 Ceny surowców na rynkach światowych w latach 2004-2015 indeks, 05m1=100 500 400 300 200 -3 04m1 0 06m1 08m1 10m1 100 12m1 14m1 -3 0 04m1 230 Ropa naftowa Węgiel kamienny Gaz ziemny Surowce rolne* (prawa oś) 200 170 140 110 .go 0 v.p l Załącznik 1. Otoczenie polskiej gospodarki 06m1 08m1 10m1 12m1 14m1 80 Źródło: Dane Bloomberg, obliczenia NBP. Źródło: Dane Bloomberg, obliczenia NBP. * Średnia inflacja cen towarów i usług konsumpcyjnych u głównych partnerów handlowych Polski, tj. w krajach, z których pochodzi 80% importu Polski (strefa euro, Chiny, Rosja, Czechy, Wielka Brytania i Szwecja), ważona udziałem tych krajów w imporcie Polski w 2015 r. * W skład indeksu cen surowców rolnych wchodzą ceny: pszenicy, rzepaku, wieprzowiny, ziemniaków, cukru, kakao, kawy, odtłuszczonego mleka w proszku, masła, zagęszczonego mrożonego soku pomarańczowego. System wag wykorzystany w ICSR odwzorowuje strukturę konsumpcji polskich gospodarstw domowych. Wobec powyższych uwarunkowań w 2015 r. polityka pieniężna głównych banków centralnych była nadal silnie ekspansywna, choć w zróżnicowanym stopniu. Fed sygnalizował możliwość podniesienia stóp procentowych, jakkolwiek oczekiwania rynkowe dotyczące terminu pierwszej podwyżki stóp podlegały istotnym zmianom w ciągu roku. Ostatecznie Fed podwyższył stopy procentowe w grudniu 2015 r. EBC rozpoczął natomiast skup obligacji skarbowych, a w IV kw. rozszerzył w. rcl program skupu aktywów oraz obniżył stopę depozytową do bardziej ujemnego poziomu (Wykres 9) 7. Z kolei Narodowy Bank Szwajcarii (SNB) w I kw. ub.r. nieoczekiwanie zrezygnował z asymetrycznego celu kursowego wobec euro, co doprowadziło do gwałtownej aprecjacji franka wobec większości walut, w tym złotego8. W 2015 r. na międzynarodowych rynkach finansowych miały miejsce silne wahania nastrojów, a przez to również cen aktywów finansowych. W strefie euro w I kw. ub.r. ceny akcji i obligacji rosły w związku z decyzją EBC o rozpoczęciu programu skupu aktywów, która również przyczyniła się do osłabienia kursu euro do dolara w tym okresie (Wykres 10). Następnie w II kw. 2015 r. ceny akcji i obligacji w strefie euro zaczęły spadać ze względu na nasilenie obaw o niewypłacalność Grecji. W II połowie roku nastąpiło pogorszenie nastrojów na większości rynków finansowych. Było to związane z zapowiedziami zacieśniania polityki pieniężnej przez Fed oraz zwiększeniem się obaw dotyczących sytuacji gospodarczej w Chinach. Negatywnie na nastroje oddziaływało także pogorszenie perspektyw gospodarek eksportujących surowce oraz sygnały osłabienia wzrostu w Stanach ww Zjednoczonych. Zwiększone obawy inwestorów znalazły odzwierciedlenie we wzroście rentowności obligacji skarbowych gospodarek rozwijających się oraz spadku indeksów giełdowych na świecie, 7 W IV kw. 2014 r. EBC rozpoczął program skupu aktywów finansowych. W I kw. 2015 r. EBC rozszerzył ten program o nabywanie obligacji skarbowych i zapowiedział prowadzenie skupu aktywów przynajmniej do września 2016 r. W IV kw. ub.r. program został rozszerzony o skupowanie obligacji komunalnych, a także przedłużony do końca I kw. 2017 r. Ponadto w II kw. 2014 r. EBC po raz pierwszy w historii obniżył stopę depozytową poniżej zera (do -0,10%), a następnie obniżał ją w III kw. 2014 r. (do -0,20%) i w IV kw. 2015 r. (do -0,30%). 8 SNB obniżył jednocześnie stopy procentowe, przez co średnia stopa LIBOR CHF 3M spadła z 0% w IV kw. 2014 r. do -0,71% w I kw. 2015 r. 21  Monitor Polski – 21 – Poz. 440 v.p l Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2015 przede wszystkim na rynkach wschodzących. Ponadto istotnie osłabiły się waluty większości gospodarek rozwijających się (Wykres 10). Wykres 9 Sumy bilansowe głównych banków centralnych w latach 2008-2015 (styczeń 2008 r. = 100) indeks, 08m1=100 500 indeks, 12m1=100 500 System Rezerwy Federalnej Eurosystem 400 Wykres 10 Kursy wybranych walut w relacji do dolara (indeks, styczeń 2012 r.=100, wzrost oznacza aprecjację danej waluty) 120 400 110 Bank Japonii 300 300 200 200 100 0 08m1 100 09m1 10m1 11m1 12m1 13m1 euro 14m1 15m1 0 90 80 12m1 12m7 13m1 13m7 14m1 14m7 Źródło: Dane Bloomberg, obliczenia NBP. w. rcl ww 22 120 100 * MSCI Emerging Markets Currency Index Źródło: Dane Bloomberg, obliczenia NBP. złoty 110 .go 100 waluty gospodarek wschodzących* 15m1 90 15m7 80  Monitor Polski – 22 – Poz. 440 Załącznik 2. PKB i popyt krajowy v.p l Załącznik 2. PKB i popyt krajowy9 Wzrost PKB w 2015 r. wyniósł 3,6% (wobec 3,3% w 2014 r.; Wykres 11). Głównym czynnikiem wzrostu gospodarczego był – podobnie jak w poprzednim roku – popyt wewnętrzny, w tym przede wszystkim popyt konsumpcyjny. Dodatni wkład do wzrostu PKB miał także eksport netto. Wykres 11 Wzrost PKB wraz z jego strukturą w latach Wykres 12 Wzrost PKB wraz z jego strukturą w latach 2004-2015 (dane roczne) 2010-2015 (dane kwartalne) 12 10 Spożycie indywidualne Spożycie publiczne Nakłady na środki trwałe Przyrost zapasów Eksport netto PKB 8 6 4 2 0 ` -2 -4 -6 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Źródło: Dane GUS. proc. 12 12 Spożycie indywidualne Spożycie publiczne Nakłady brutto na środki trwałe Przyrost zapasów Eksport netto PKB 12 10 10 8 8 8 6 6 6 4 4 4 2 2 2 0 0 0 -2 -2 -2 -4 -4 -4 -6 -6 .go proc. 10q1 11q1 12q1 13q1 14q1 10 15q1 -6 Źródło: Dane GUS. w. rcl Tempo wzrostu gospodarczego było stabilne, choć nieznacznie się wahało w ciągu roku – po przyspieszeniu w I kw. nieco się obniżyło w II kw., po czym rosło w III i IV kw. (Wykres 12). Poniżej omówiono kształtowanie się głównych składników popytu zagregowanego (por. Tabela 1). W 2015 r. wzrost spożycia indywidualnego przyspieszył wobec 2014 r. Do zwiększenia konsumpcji przyczynił się wzrost realnych dochodów gospodarstw domowych będący efektem poprawy na rynku pracy, w tym wzrostu zatrudnienia i przyspieszenia realnych płac. W kierunku wzrostu spożycia indywidualnego oddziaływał też wzrost kredytów dla gospodarstw domowych oraz poprawa nastrojów konsumentów. W 2015 r. nadal rosły nakłady brutto na środki trwałe, choć ich dynamika była niższa niż w 2014 r. Głównym źródłem wzrostu nakładów brutto na środki trwałe były – podobnie jak w latach ubiegłych – wydatki inwestycyjne przedsiębiorstw. Do wzrostu inwestycji przedsiębiorstw przyczyniały się oczekiwania firm dotyczące wzrostu popytu na ich produkty oraz wysoki stopień wykorzystania ich zdolności produkcyjnych. Jednocześnie rosnącej aktywności inwestycyjnej firm sprzyjała ich ww korzystna sytuacja finansowa, umożliwiająca finansowanie projektów ze środków własnych, wysoka dostępność kredytów inwestycyjnych i niższe niż w poprzednich latach ich oprocentowanie. Dodatni wkład do wzrostu inwestycji w gospodarce miały także inwestycje mieszkaniowe, których dynamika była wyższa niż w poprzednim roku. Do ożywienia w tej kategorii inwestycji przyczynił się systematyczny wzrost zatrudnienia i realnych wynagrodzeń oraz rozszerzenie od września 2015 r. 9 Prezentowane w Załączniku 2 dane o rachunkach narodowych są zgodne z metodyką ESA 2010. 23  Monitor Polski – 23 – Poz. 440 v.p l Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2015 rządowego programu „Mieszkanie dla Młodych”10. Jednocześnie wzrost inwestycji w gospodarce był obniżany przez malejącą dynamikę inwestycji sektora finansów publicznych, ze względu na mniejsze wydatki inwestycyjne samorządów finansowane środkami UE. W 2015 r. eksport netto wniósł niewielki dodatni wkład do wzrostu PKB, co wynikało z nieco wyższej dynamiki eksportu niż importu. Wzrostowi eksportu sprzyjało ożywienie gospodarcze w strefie euro, w tym w Niemczech, będących głównym partnerem handlowym Polski. W tym samym kierunku oddziaływało osłabienie realnego kursu złotego, które wspierało konkurencyjność cenową polskich towarów eksportowych. Do spadku dynamiki importu przyczyniło się spowolnienie dynamiki akumulacji, a więc składnika popytu o wysokiej importochłonności. strukturą w latach 2004-2015 (dane roczne) proc. 10 8 Przemysł Budownictwo Usługi rynkowe i rolnictwo Usługi nierynkowe Wartość dodana ogółem 6 4 2 proc. Przemysł Budownictwo Usługi rynkowe i rolnictwo Usługi nierynkowe 10 10 8 8 -2 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Źródło: Dane GUS. 10 8 6 6 6 4 4 4 2 2 2 0 0 0 Wartość dodana ogółem w. rcl 0 Wykres 14. Wzrost wartości dodanej brutto wraz z jego strukturą w latach 2010-2015 (dane kwartalne) .go Wykres 13 Wzrost wartości dodanej brutto wraz z jego -2 -2 10q1 11q1 12q1 13q1 14q1 15q1 -2 Źródło: Dane GUS. Dynamika wartości dodanej brutto nieznacznie wzrosła w 2015 r., osiągając poziom 3,4% r/r (wobec 3,3% r/r w 2014 r.; Wykres 13). Dekompozycja sektorowa PKB wskazuje, że głównym źródłem ww wzrostu wartości dodanej brutto był sektor przemysłowy oraz sektor usług. 10 We wrześniu 2015 r. weszła w życie ustawa o zmianie ustawy o pomocy państwa w nabyciu pierwszego mieszkania przez młodych ludzi, której efektem było m.in. rozszerzenie zakresu programu „Mieszkanie dla Młodych” o rynek wtórny mieszkań oraz zwiększenie dofinansowania do wkładu własnego w ramach tego programu. 24  Monitor Polski – 24 – Poz. 440 Tabela 1 PKB i popyt krajowy w latach 2009-2015 2009 2010 2011 2012 2013 v.p l Załącznik 2. PKB i popyt krajowy 2014 2015 2015 Roczna dynamika PKB i jego składowych w cenach stałych (w proc.) Q1 Q2 Q3 Q4 3,3 3,6 3,6 3,1 3,4 4,3 4,9 3,4 2,9 3,0 3,0 4,5 2,9 3,1 2,8 2,5 2,6 4,5 2,6 3,1 3,1 3,1 3,1 3,0 12,8 4,5 3,4 4,9 4,8 4,5 10,0 5,8 11,8 5,8 4,4 4,4 PKB 2,6 3,7 5,0 1,6 1,3 Popyt krajowy -0,3 4,2 4,2 -0,5 -0,7 Spożycie Spożycie indywidualne 3,5 2,8 2,0 0,5 0,7 3,3 2,5 3,3 0,8 0,2 Akumulacja Nakłady brutto na środki trwałe -12,7 9,7 12,8 -3,9 -5,8 -1,9 -0,4 8,8 -1,8 -1,1 Eksport -6,3 12,9 7,9 4,6 6,1 Import Udział eksportu netto we wzroście PKB w pkt proc. -12,4 14,0 5,5 -0,3 1,7 2,9 -0,5 0,9 2,1 2,0 PKB 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 - Popyt krajowy 100,8 101,8 101,8 100,5 98,1 98,7 97,2 - Spożycie Spożycie indywidualne 80,5 80,8 79,5 79,5 79,1 78,3 76,7 - 60,8 60,6 60,5 60,7 60,0 59,2 57,9 - Akumulacja Nakłady brutto na środki trwałe 20,2 21,0 22,2 21,0 19,0 20,4 20,5 - 21,1 19,8 20,3 19,8 18,8 19,7 20,1 - Eksport 37,6 40,5 43,1 44,4 46,3 47,5 49,4 - Import 38,3 42,3 44,9 44,9 44,4 46,2 46,6 - Eksport netto Źródło: Dane GUS. -0,8 -1,8 -1,8 -0,5 1,9 1,3 2,8 - 6,8 8,3 5,2 5,6 8,2 6,3 6,9 5,0 4,9 8,6 -1,5 0,3 0,8 0,2 0,4 -0,1 .go 6,4 10,0 ww w. rcl Struktura PKB w cenach bieżących (w proc.) 25  Monitor Polski – 25 – Poz. 440 Załącznik 3. Ceny towarów i usług konsumpcyjnych 3. Ceny towarów i usług v.p l Załącznik konsumpcyjnych Średnioroczna dynamika cen towarów i usług konsumpcyjnych w 2015 r. wyniosła -0,9%, kształtując się poniżej celu NBP określonego na poziomie 2,5% +/- 1 pkt proc. (Wykres 15). Dynamika cen była niższa niż w 2014 r. oraz niższa od prognoz formułowanych w latach 2014-2015. Do spadku cen w 2015 r. przyczyniły się głównie czynniki zewnętrzne – w szczególności silny i nieoczekiwany spadek cen surowców na rynkach światowych oraz niska dynamika cen w otoczeniu polskiej .go gospodarki – a także brak presji popytowej i kosztowej w krajowej gospodarce. Jednocześnie skala deflacji zmniejszała się w ciągu 2015 r., do czego przyczynił się przede wszystkim wzrost dynamiki cen żywności w kolejnych kwartałach ub.r. Wykres 15 Roczne tempo zmian cen towarów i usług konsumpcyjnych na tle celu inflacyjnego w latach 2004-2015 Wykres 16 Roczne tempo zmian cen konsumpcyjnych i wkład głównych kategorii cen do dynamiki CPI w latach 2004-2015 proc. proc. 6 6 CPI 6 Żywność i napoje bezalkoholowe 4 2 2 0 0 06m1 08m1 Towary Usługi CPI 6 5 5 4 4 3 3 w. rcl 4 -2 04m1 Energia Cel inflacyjny 10m1 Źródło: Dane GUS. 12m1 14m1 -2 2 2 1 1 0 0 -1 -1 -2 04m1 06m1 08m1 10m1 12m1 14m1 -2 Źródło: Dane GUS, obliczenia NBP. Do wystąpienia deflacji w 2015 r. w Polsce przyczynił się głównie spadek światowych cen surowców, w szczególności energetycznych (Wykres 16) 11 . Przede wszystkim silnie obniżyły się ceny ropy naftowej, której światowa produkcja nadal szybko rosła przy jedynie umiarkowanej dynamice popytu na ten surowiec w warunkach osłabienia bieżącego i prognozowanego wzrostu gospodarczego na świecie (por. Załącznik 1 Otoczenie gospodarcze Polski). Spadek cen ropy doprowadził do obniżenia krajowych cen paliw do prywatnych środków transportu, a także regulowanych administracyjnie opłat za gaz. Jednocześnie spadek cen surowców znalazł odzwierciedlenie w dalszej deflacji cen ww produkcji sprzedanej przemysłu, co ograniczało presję kosztową w gospodarce. W tych warunkach w 2015 r. utrzymywał się spadek cen towarów, do czego przyczyniała się również niska dynamika cen w otoczeniu polskiej gospodarki, w tym zerowa inflacja w strefie euro. Istotnym czynnikiem obniżającym średnioroczną dynamikę cen w 2015 r. był także spadek cen żywności. Występował on w warunkach obniżania się cen na rynku głównych surowców rolnych na świecie, do czego przyczyniły się przede wszystkim korzystne warunki agrometeorologiczne w 2014 r. 11 Od grudnia 2014 r. do grudnia 2015 r. ceny ropy spadły o 38,5%, ceny węgla o 23,8%, ceny gazu o 44,4%, ceny surowców rolnych o 13%, a ceny metali przemysłowych o 26,3%. Zobacz także: Załącznik 1. Otoczenie gospodarcze Polski. 27  Monitor Polski – 26 – Poz. 440 v.p l Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2015 i w I połowie 2015 r. W Polsce spadek cen żywności wynikał dodatkowo z rosyjskiego embarga na import produktów żywnościowych m.in. z krajów Unii Europejskiej, a także z utraty przez polskich producentów części zagranicznych rynków zbytu na wieprzowinę 12 . Natomiast w ciągu 2015 r. dynamika cen żywności stopniowo rosła i od października jej wkład do dynamiki wskaźnika CPI był dodatni. Do podnoszenia się dynamiki cen żywności przyczyniło się przede wszystkim pogorszenie warunków agrometeorologicznych w drugiej połowie ub.r.13. Ograniczająco na deflację wpływał z kolei utrzymujący się wzrost cen usług, któremu sprzyjało przyspieszenie dynamiki PKB, w tym popytu konsumpcyjnego, występujące w warunkach wzrostu zatrudnienia, spadku bezrobocia oraz stabilnego wzrostu akcji kredytowej. Relatywnie dobrej koniunkturze gospodarczej sprzyjało z kolei obniżenie stóp procentowych NBP w 2015 r. oraz .go w latach poprzednich. Ponadto w kierunku wyższych cen oddziaływało osłabienie kursu złotego, w szczególności wobec dolara amerykańskiego, które przyczyniło się do wzrostu dynamiki cen dóbr importowanych w ub.r. w porównaniu do 2014 r. Wskaźnik cen towarów i usług konsumpcyjnych odzwierciedla kształtowanie się cen czterech głównych kategorii dóbr (tj. żywności i napojów bezalkoholowych, energii, towarów oraz usług), których dynamika w 2015 r. utrzymywała się poniżej wieloletniej średniej. Ceny poszczególnych kategorii dóbr w 2015 r. kształtowały się następująco14:  Ceny energii obniżyły się o 4,2% r/r, a ich bezpośredni wkład do zmian dynamiki średniorocznego w. rcl wskaźnika CPI wyniósł -0,7 pkt proc. Na spadek cen energii złożyły się:  obniżka cen paliw (spowodowana utrzymującym się spadkiem cen ropy na rynkach światowych);  spadek cen gazu (spowodowany obniżkami taryf w styczniu i wrześniu 2015 r. związanymi ze spadkiem cen gazu na rynkach światowych);  obniżka cen opału (związana ze spadkiem ceny węgla na rynkach światowych).  Ceny żywności i napojów bezalkoholowych obniżyły się o 1,7% r/r, a ich wkład do dynamiki średniorocznego wskaźnika CPI wyniósł -0,4 pkt proc. Do spadku cen tej kategorii przyczynił się przede wszystkim:  spadek cen mięsa (związany z nadpodażą na krajowym i europejskim rynku);  spadek cen nabiału (występujący w warunkach nadpodaży nabiału związanej z deregulacją europejskiego rynku mleka od 1 kwietnia 2015 r. i z rosyjskim embargiem);  obniżenie cen olejów (występujące w warunkach spadku cen olejów spożywczych na rynku ww światowym) i pozostałych tłuszczów (wynikające głównie z obniżenia się …