Uchwała Rady Polityki Pieniężnej z dnia 8 maja 2013 r. w sprawie przyjęcia sprawozdania z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012

Dokument podpisany przez Jarosław Deminet; RCL Data: 2013.05.24 12:53:13 CEST MONITOR POLSKI v.p l DZIENNIK URZĘDOWY RZECZYPOSPOLITEJ POLSKIEJ Warszawa, dnia 24 maja 2013 r. Poz. 431 Uchwała Rady Polityki Pieniężnej .go z dnia 8 maja 2013 r. w sprawie przyjęcia sprawozdania z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 Na podstawie art. 12 ust. 1 ustawy z dnia 29 sierpnia 1997 r. o Narodowym Banku Polskim (Dz. U. z 2005 r. Nr 1, poz. 2, z późn. zm.1)) uchwala się, co następuje: § 1. Przyjmuje się sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012, stanowiące załącznik do uchwały. § 2. Uchwała wchodzi w życie z dniem podjęcia. w. rcl Przewodniczący Rady Polityki Pieniężnej: M. Belka ww Członkowie Rady Polityki Pieniężnej: A  . Bratkowski, E. Chojna-Duch, Z. Gilowska, A. Glapiński, J. Hausner, A. Kaźmierczak, A. Rzońca, J. Winiecki, A. Zielińska-Głębocka 1) Zmiany tekstu jednolitego wymienionej ustawy zostały ogłoszone w Dz. U. z 2005 r. Nr 167, poz. 1398, z 2006 r. Nr 157, poz. 1119, z 2007 r. Nr 25, poz. 162 i Nr 61, poz. 410, z 2008 r. Nr 209, poz. 1315 i 1317, z 2009 r. Nr 69, poz. 589 i Nr 143, poz. 1164, z 2010 r. Nr 109, poz. 709 i Nr 257, poz. 1724, z 2011 r. Nr 75, poz. 398 i Nr 117, poz. 676 oraz z 2012 r. poz. 855, 908 i 1166.  Monitor Polski –2– Poz. 431 v.p l Załącznik do uchwały Rady Polityki Pieniężnej z dnia 8 maja 2013 r. (poz. 431) Narodowy Bank Polski .go Rada Polityki Pieniężnej Sprawozdanie z wykonania w. rcl założeń polityki pieniężnej na rok 2012 ww JEKT NA POSIEDZENIE RADY POLITYKI PIENIĘŻNEJ W DNIU 10 M Warszawa, maj 2013 AJA 2011  Monitor Polski –3– Poz. 431 v.p l SPIS TREŚCI ww w. rcl .go 1. Strategia polityki pieniężnej w 2012 r. ................................................................................................... 5 2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2012 r. .................................................................................. 9 2.1. Uwarunkowania makroekonomiczne polityki pieniężnej NBP w 2012 r................................................. 9 2.2. Polityka pieniężna w 2012 r................................................................................................................... 14 3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2012 r. ............................................................................................ 21 Załącznik 1. PKB i popyt krajowy ............................................................................................................. 29 Załącznik 2. Ceny towarów i usług konsumpcyjnych ................................................................................ 33 Załącznik 3. Bilans płatniczy. ................................................................................................................... 37 Załącznik 4. Pieniądz i kredyt. ................................................................................................................. 41 Załącznik 5. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej w 2012 r..................... 45 Załącznik 6. Wyniki głosowania członków Rady Polityki Pieniężnej nad wnioskami i uchwałami w 2012 r. 75  4 Monitor Polski Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 –4– Poz. 431 v.p l Przedkładając Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej Rada Polityki Pieniężnej wypełnia Artykuł 227 Konstytucji Rzeczypospolitej Polskiej, który nakłada na Radę obowiązek złożenia Sejmowi sprawozdania z wykonania założeń polityki pieniężnej w ciągu 5 miesięcy od zakończenia roku budżetowego. Zgodnie z Artykułem 53 ustawy o Narodowym Banku Polskim Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej publikowane jest w Dzienniku Urzędowym Rzeczypospolitej Polskiej „Monitor Polski”. Sprawozdanie prezentuje główne elementy realizowanej strategii polityki pieniężnej, opis uwarunkowań makroekonomicznych i decyzji podejmowanych w zakresie polityki pieniężnej w roku objętym sprawozdaniem, a także opis stosowanych instrumentów polityki pieniężnej. .go Do Sprawozdania dołączono załączniki, w których przedstawiono kształtowanie się istotnych zmiennych makroekonomicznych, a także Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej i wyniki głosowania członków Rady nad wnioskami i uchwałami. ww w. rcl Przy ocenie polityki pieniężnej ex post należy brać pod uwagę jej uwarunkowania, w tym przede wszystkim, iż decyzje władz monetarnych wpływają na gospodarkę ze znacznym opóźnieniem, a najsilniejszy ich wpływ obserwowany jest po upływie kilku kwartałów. Równocześnie w gospodarce występują wstrząsy makroekonomiczne, które – choć w większości pozostają poza kontrolą krajowej polityki pieniężnej – mogą w znacznej mierze wpływać na sytuację gospodarczą i procesy inflacyjne w kraju w krótkim, a niekiedy także w średnim okresie.  –5– Rozdział 1 Poz. 431 v.p l Monitor Polski pSTRATEGIA POLITYKI PIENIĘŻNEJ W 2012 R. 1. Strategia polityki pieniężnej w 2012 r. .go W 2012 r. Rada Polityki Pieniężnej, zwana dalej „Radą”, prowadziła politykę pieniężną zgodnie z zasadami zawartymi w Założeniach polityki pieniężnej na rok 2012 przyjętych 23 sierpnia 2011 r., których tekst został przytoczony poniżej. Rada postanowiła utrzymać podstawowe elementy dotychczasowej strategii polityki pieniężnej NBP przedstawione w Założeniach polityki pieniężnej na rok 2011. Zgodnie z art. 227 ust. 1 Konstytucji RP „Narodowy Bank Polski odpowiada za wartość polskiego pieniądza”. Ustawa z dnia 29 sierpnia 1997 r. o Narodowym Banku Polskim w art. 3 ust. 1 stanowi, że „podstawowym celem działalności NBP jest utrzymanie stabilnego poziomu cen, przy jednoczesnym wspieraniu polityki gospodarczej Rządu, o ile nie ogranicza to podstawowego celu NBP”. w. rcl Współcześnie banki centralne przez stabilność cen rozumieją inflację na tyle niską, aby nie wywierała ona negatywnego wpływu na decyzje podejmowane przez uczestników życia gospodarczego, w tym dotyczące inwestycji i oszczędzania. Zapewnienie stabilności cen jest podstawowym sposobem, w jaki bank centralny przyczynia się do osiągania wysokiego i trwałego wzrostu gospodarczego. Realizując zadanie utrzymania stabilności cen banki centralne reagują zarówno na zagrożenia inflacyjne, jak i deflacyjne. Rada od 1998 r. opiera politykę pieniężną na strategii bezpośredniego celu inflacyjnego. Począwszy od 2004 r. Rada przyjęła ciągły cel inflacyjny na poziomie 2,5% z symetrycznym przedziałem odchyleń o szerokości ± 1 punkt procentowy. Rada realizuje strategię w warunkach płynnego kursu walutowego. System płynnego kursu nie wyklucza interwencji na rynku walutowym, gdyby okazało się to niezbędne do zapewnienia stabilności makroekonomicznej i finansowej kraju, co sprzyja średniookresowej realizacji celu inflacyjnego. ww Doświadczenia Narodowego Banku Polskiego, zwanego dalej „NBP”, oraz innych banków centralnych wskazują, że strategia bezpośredniego celu inflacyjnego jest skutecznym sposobem zapewnienia stabilności cen. Globalny kryzys finansowy pokazał, że dla zapewnienia stabilności cen w dłuższym okresie w polityce pieniężnej większą niż dotychczas rolę powinny odgrywać czynniki związane ze stabilnością systemu finansowego. Polityka pieniężna powinna być zatem prowadzona w taki sposób, aby dążąc do stabilizacji inflacji na poziomie celu w średnim okresie, ograniczać jednocześnie ryzyko narastania nierównowag w systemie finansowym. Strategia bezpośredniego celu inflacyjnego umożliwia prowadzenie takiej polityki, stanowiąc wsparcie dla polityki regulacyjnej i nadzorczej wobec sektora finansowego.  6 Monitor Polski Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 –6– Poz. 431 W 2012 r. Rada kierowała się następującymi zasadami prowadzenia polityki pieniężnej: .go v.p l • Po pierwsze, określenie cel ciągły oznacza, że odnosi się on do inflacji mierzonej roczną zmianą cen towarów i usług konsumpcyjnych w każdym miesiącu w stosunku do analogicznego miesiąca poprzedniego roku. Przy ocenie procesów inflacyjnych uzasadnione jest również posługiwanie się kwartalnymi i rocznymi wskaźnikami inflacji, takimi jak stosowane w projekcji inflacji NBP, w budżecie państwa oraz w statystyce Unii Europejskiej (zwanej dalej „UE”), w tym zharmonizowanym wskaźnikiem cen towarów i usług konsumpcyjnych - HICP. Przy ocenie presji inflacyjnej ważną rolę odgrywają także miary inflacji bazowej, które ułatwiają odróżnianie przejściowych zmian wskaźnika inflacji od bardziej trwałych zmian presji inflacyjnej. Ponadto, ułatwiają one odróżnianie wpływu na inflację szoków podażowych od wpływu czynników popytowych. • Po drugie, polityka pieniężna jest jednoznacznie ukierunkowana na utrzymanie inflacji jak najbliżej celu 2,5%, a nie jedynie wewnątrz przedziału wahań. Rozwiązanie takie ma umożliwić zakotwiczenie oczekiwań inflacyjnych, dzięki któremu bank centralny może rzadziej reagować zmianami parametrów polityki pieniężnej na ewentualne wstrząsy mające wpływ na poziom inflacji w danym okresie. W efekcie może się również zmniejszyć zmienność długoterminowych stóp procentowych. w. rcl • Po trzecie, w gospodarce nieuniknione jest występowanie wstrząsów. W zależności od siły i kierunku oddziaływania wstrząsu oraz stopnia inercyjności oczekiwań inflacyjnych różna jest skala i okres odchylenia inflacji od przyjętego celu. W krajach o trwale niskiej inflacji bank centralny zazwyczaj nie reaguje na odchylenia inflacji od celu, jeśli uznaje je za przejściowe, i to nawet wówczas, gdy nie mieszczą się one w przedziale wahań wokół celu. Rada oceniając potrzebę reakcji na wstrząsy będzie jednak brała pod uwagę to, że w Polsce niskie oczekiwania inflacyjne nadal nie są dostatecznie utrwalone. Stopień zakotwiczenia oczekiwań inflacyjnych oddziałuje na skalę oraz trwałość wpływu wstrząsów popytowych i podażowych na inflację. W przypadku wstrząsów, które w ocenie Rady mogą wywołać względnie trwały wzrost oczekiwań inflacyjnych, a w konsekwencji utrwalić wzrost inflacji ze względu na pojawienie się tzw. efektów drugiej rundy, bank centralny będzie odpowiednio modyfikował parametry polityki pieniężnej. ww • Po czwarte, reakcja polityki pieniężnej na wstrząsy zależy także od ich przyczyn i charakteru. W przypadku wstrząsów popytowych inflacja i produkcja zmieniają się w tym samym kierunku. Podwyżka stóp procentowych osłabia aktywność gospodarczą w krótkim okresie i, w dalszej kolejności, presję inflacyjną. W przypadku wstrząsów podażowych dynamika produkcji i inflacja zmieniają się w przeciwnych kierunkach. Dylematy polityki pieniężnej w przypadku tego typu wstrząsów przedstawiają się następująco: Próba neutralizowania przez politykę pieniężną wpływu wstrząsu podażowego na inflację może pogłębiać spadek dynamiki produkcji, wynikający z niekorzystnego oddziaływania tego wstrząsu na konsumpcję i inwestycje. Z kolei próba zamortyzowania – poprzez ekspansywną politykę pieniężną – realnych skutków wstrząsu podażowego, wywołującego wzrost inflacji i spadek dynamiki produkcji, powoduje z reguły utrwalenie się podwyższonej inflacji. W takiej sytuacji w następnych okresach konieczne jest prowadzenie znacznie bardziej restrykcyjnej polityki pieniężnej. Powoduje ona silniejsze  1. Strategia polityki pieniężnej w 2012 r. Monitor Polski 7 –7– Poz. 431 v.p l spowolnienie tempa wzrostu gospodarczego, niż zaostrzenie tej polityki, niedopuszczające do utrwalenia się podwyższonej inflacji. Reakcja banku centralnego na wstrząs zależy od oceny trwałości jego skutków, w tym od oceny ryzyka pojawienia się tzw. efektów drugiej rundy. .go • Po piąte, ze względu na opóźnienia reakcji produkcji i inflacji na prowadzoną politykę pieniężną, wpływa ona w niewielkim stopniu na poziom bieżącej inflacji. Bieżące decyzje władz monetarnych oddziałują na dynamikę ogólnego poziomu cen w przyszłości, podobnie jak bieżąca inflacja pozostaje pod wpływem zmian stóp procentowych dokonanych kilka kwartałów wcześniej. Długość opóźnień, jakie występują od podjęcia decyzji dotyczącej poziomu stóp do zaobserwowania najsilniejszego jej wpływu na wielkości realne (produkcję, zatrudnienie), a następnie na inflację, nie jest jednak stała. Zależy ona w dużej mierze od zachodzących w gospodarce zmian strukturalnych i instytucjonalnych. Zmiany te powodują, że banki centralne mogą oceniać długość opóźnień tylko w przybliżeniu. Dodatkowym czynnikiem zakłócającym działanie mechanizmu transmisji monetarnej mogą być zaburzenia w krajowym i międzynarodowym systemie finansowym. w. rcl • Po szóste, w polityce pieniężnej należy uwzględniać potrzebę zachowania stabilności finansowej, która jest niezbędna do zapewnienia stabilności cen w dłuższym okresie oraz umożliwia niezakłócone funkcjonowanie mechanizmu transmisji polityki pieniężnej. W tym kontekście przy ocenie bilansu czynników ryzyka dla przyszłej inflacji i wzrostu gospodarczego istotne jest kształtowanie się cen aktywów. Nadmierne redukcje stóp procentowych i długotrwałe utrzymywanie ich na obniżonym poziomie w warunkach niskiej inflacji i jednocześnie szybkiego wzrostu gospodarczego może prowadzić do szybkiego wzrostu cen aktywów, a przez to zwiększać ryzyko utworzenia się tzw. bąbli spekulacyjnych. Wraz z szybkim wzrostem cen aktywów rośnie prawdopodobieństwo ich odchylenia od poziomów uzasadnionych czynnikami fundamentalnymi, co powoduje wzrost ryzyka gwałtownego i znacznego ich spadku w przyszłości. Szybki wzrost cen aktywów, szczególnie jeśli towarzyszy mu szybki wzrost kredytu, rodzi zagrożenie dla stabilności systemu finansowego, a przez to dla zrównoważonego wzrostu gospodarczego oraz stabilności cen w dłuższym okresie. Polityka pieniężna wspierająca stabilność systemu finansowego jest więc długookresowo spójna z realizacją podstawowego celu działalności banku centralnego, tj. z zapewnieniem stabilności cen, choć niekiedy może stwarzać ryzyko przejściowego odchylania się inflacji od celu. Zachowanie spójności pomiędzy dążeniem do utrzymania inflacji na poziomie celu i wspieraniem stabilności systemu finansowego może – w pewnych warunkach – wymagać wydłużenia horyzontu realizacji celu inflacyjnego. ww • Po siódme, przy ocenie ryzyka wystąpienia zaburzeń w systemie finansowym oraz perspektyw inflacji na dłuższą metę przydatne jest uwzględnianie kształtowania się agregatów monetarnych i kredytowych. Szybki wzrost tych agregatów może prowadzić do narastania nierównowagi makroekonomicznej w gospodarce, w tym nierównowagi na rynkach aktywów. Ryzyko związane z nadmiernie szybkim wzrostem tych agregatów powinno być brane pod uwagę w decyzjach dotyczących parametrów polityki pieniężnej. Ważnym uwarunkowaniem polityki pieniężnej jest polityka regulacyjna i nadzorcza w sektorze finansowym, która ma wpływ na tempo wzrostu kredytu i jego strukturę.  8 Monitor Polski Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 –8– Poz. 431 v.p l • Po ósme, przy ocenie stopnia restrykcyjności polityki pieniężnej należy brać pod uwagę nie tylko wysokość realnych stóp procentowych, ale także poziom realnego kursu walutowego. Tak rozumiana restrykcyjność polityki pieniężnej wpływa, wraz z realizowaną polityką fiskalną, na łączną restrykcyjność polityki makroekonomicznej. Zapewnienie stabilności cen w sytuacji nadmiernie ekspansywnej polityki fiskalnej może wymagać prowadzenia restrykcyjnej polityki pieniężnej, w tym utrzymywania stóp procentowych na podwyższonym poziomie. .go • Po dziewiąte, polityka pieniężna jest prowadzona w warunkach niepewności, co wyklucza sprawowanie ścisłej kontroli nad przebiegiem procesów gospodarczych. Ta naturalna niepewność powoduje, że przy podejmowaniu decyzji w polityce pieniężnej konieczne jest uwzględnianie możliwie szerokiego zbioru informacji istotnych dla procesów inflacyjnych, a nie tylko wyników projekcji inflacji. Modele wykorzystywane przez banki centralne do prognozowania inflacji mogą nie odwzorowywać właściwie zachowania gospodarki, chociażby ze względu na zachodzące w niej zmiany strukturalne. Ponadto, nie jest możliwe posługiwanie się prostą regułą polityki, która ex ante mogłaby być znana uczestnikom rynku. w. rcl • Po dziesiąte, istotną przesłanką podejmowania decyzji w polityce pieniężnej jest bilans czynników wpływających na prawdopodobieństwo ukształtowania się przyszłej inflacji powyżej lub poniżej celu. Bilans ten jest tworzony na podstawie oceny przebiegu procesów gospodarczych, w tym na podstawie projekcji inflacji. Oceniając czynniki wpływające na kształtowanie się przyszłej inflacji, Rada bierze pod uwagę kształtowanie się inflacji w przeszłości, ponieważ ma ono wpływ na stopień zakotwiczenia oczekiwań inflacyjnych na poziomie celu inflacyjnego. Rada uwzględnia w szczególności długość okresu, w którym inflacja utrzymywała się na poziomie zgodnym z celem, oraz okresu, w którym się od niego odchylała. W Założeniach na 2012 r. Rada zapowiedziała, że w przypadku podjęcia decyzji o przystąpieniu Polski do mechanizmu ERM II, dokona niezbędnych dostosowań strategii polityki pieniężnej oraz – w porozumieniu z Radą Ministrów – systemu kursowego do warunków wynikających z konieczności spełnienia kryteriów konwergencji niezbędnych do przyjęcia euro. W Założeniach Rada stwierdziła również, że jej zdaniem przystąpienie Polski do ERM II i strefy euro powinno nastąpić w najbliższym możliwym terminie, po spełnieniu niezbędnych warunków prawnych, ekonomicznych i organizacyjnych. ww W Założeniach na 2012 r. Rada podkreślała także, że ważnym uwarunkowaniem polityki pieniężnej będzie sytuacja finansów publicznych. Dla utrzymania stabilności makroekonomicznej gospodarki, w tym dla utrzymania stabilności cen, niezbędne jest prowadzenie polityki fiskalnej, która zapewniałaby długookresową stabilność finansów publicznych. Polityka taka umożliwi także spełnienie kryteriów niezbędnych do przyjęcia euro.  –9– Poz. 431 v.p l Monitor Polski Rozdział 2 PPOLITYKA PIENIĘŻNA I JEJ UWARUNKOWANIA W 2012 R. .go 2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2012 r. 2.1. Uwarunkowania makroekonomiczne polityki pieniężnej NBP w 2012 r. w. rcl W 2012 r. polityka pieniężna była prowadzona w warunkach niekorzystnej koniunktury w gospodarce światowej, a także nasilających się okresowo napięć na światowych rynkach finansowych, w szczególności związanych z kryzysem zadłużeniowym w strefie euro (Wykres 2.1). W kierunku ograniczenia aktywności gospodarczej w wielu krajach oddziaływała utrzymująca się niepewność co do przyszłej koniunktury, kontynuacja dostosowań w bilansach sektora prywatnego i publicznego, a także wciąż niekorzystna sytuacja na rynku pracy. W części krajów aktywność gospodarczą ograniczały również utrzymujące się na relatywnie wysokim poziomie ceny surowców, a w niektórych gospodarkach także niepewność związana z wysokim zadłużeniem sektora finansów publicznych. Wykres 2.1 Wzrost gospodarczy na świecie (r/r)*. Wykres 2.2 Podstawowe stopy procentowe banków centralnych na świecie*. proc. proc. 12 14 Świat 10 6 2 -2 -6 Gospodarki wschodzące 10 ww -10 Gospodarki rozwinięte 06q1 07q1 Źródło: Dane MFW. 08q1 09q1 10q1 11q1 *Agregaty za: World Economic Outlook Update, styczeń 2013r. 12q1 12 Polska Stany Zjednoczone Strefa euro małe gospodarki otwarte rozwinięte EŚW Azja i Ameryka Łacińska 10 8 8 6 6 4 4 2 2 0 06m1 07m1 08m1 09m1 0 10m1 11m1 12m1 Źródło: Dane krajowych banków centralnych, Reuters Ecowin, obliczenia NBP. *Agregaty dla regionów są średnimi arytmetycznymi obejmującymi: – dla regionu Azja i Ameryka Łacińska: Indie, Indonezję, Malezję, Filipiny, Koreę Południową, Tajwan, Tajlandię, Brazylię, Chile i Kolumbię, – dla grupy małych otwartych gospodarek rozwiniętych: Australię, Kanadę, Szwecję, Szwajcarię i Norwegię.  10 Monitor Polski Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 – 10 – Poz. 431 v.p l Wobec różnic w skali oddziaływania powyższych czynników na poszczególne regiony i kraje, w 2012 r. – podobnie jak w poprzednich latach – koniunktura na świecie pozostała zróżnicowana. W szczególności, wzrost aktywności w gospodarkach rozwiniętych spowolnił znacznie silniej niż w gospodarkach wschodzących. Jednocześnie wśród krajów rozwiniętych, tempo wzrostu PKB w Stanach Zjednoczonych oraz w Niemczech pozostało istotnie wyższe niż w krajach strefy euro najsilniej dotkniętych kryzysem konkurencyjności i zadłużenia, gdzie utrzymała się recesja. Wzrost gospodarczy w Stanach Zjednoczonych był wspierany przez stosunkowo silny popyt wewnętrzny, a w Niemczech – przez nadal relatywnie wysoki popyt zagraniczny. Z kolei wśród największych gospodarek wschodzących, najsilniejszy wzrost dynamiki PKB odnotowano w Chinach, gdzie – podobnie jak w wielu innych gospodarkach Azji i Ameryki Łacińskiej – koniunkturę wspierało ożywienie popytu wewnętrznego. .go W 2012 r. główne banki centralne zwiększyły skalę ekspansji monetarnej. Bank Rezerwy Federalnej (Fed), Bank Japonii (BoJ) oraz Bank Anglii (BoE) pozostawiły stopy procentowe na historycznie niskich poziomach, natomiast Europejski Bank Centralny (EBC) w II połowie roku obniżył stopy procentowe do najniższego poziomu od momentu powstania strefy euro (Wykres 2.2). Jednocześnie główne banki centralne zwiększały skalę istniejących programów luzowania ilościowego, a w II połowie 2012 r. – wobec pogarszających się perspektyw wzrostu gospodarczego oraz nasilenia kryzysu zadłużeniowego w strefie euro – wprowadzały także nowe programy zakupu aktywów oraz programy płynnościowe1. w. rcl W większości krajów rozwiniętych w 2012 r. w dalszym ciągu realizowane były działania nakierowane na zmniejszenie nierównowagi sektora finansów publicznych. Działania te pozwoliły na pewne ograniczenie deficytów sektora finansów publicznych, jednak w przypadku większości krajów deficyt pozostał wysoki, skutkując dalszym wzrostem długu publicznego. W I połowie 2012 r. doszło do ponownego nasilenia obaw o stabilność makroekonomiczną niektórych krajów strefy euro (w szczególności Grecji, Hiszpanii), co przyczyniło się do wzrostu awersji do ryzyka na rynkach finansowych. W II połowie 2012 r. wraz z eliminacją części źródeł niepewności2, a także zapowiedzią dalszych reform instytucjonalnych strefy euro oraz ogłoszeniem programu zakupu obligacji skarbowych przez EBC, nastroje na rynkach finansowych poprawiły się. ww Utrzymująca się w 2012 r. niska dynamika popytu w gospodarce globalnej przyczyniła się do pewnego obniżenia inflacji na świecie (zarówno w gospodarkach rozwiniętych, jak też wschodzących; Wykres 2.3). W kierunku obniżenia inflacji oddziaływały także niższe niż rok wcześniej ceny surowców na rynkach światowych (Wykres 2.4). Skala spadku inflacji była jednak w części krajów ograniczana przez podwyżki podatków pośrednich i cen administrowanych. 1 W lipcu 2012 r. BoE ogłosił nowy program płynnościowy, Funding for Lending, nakierowany na pobudzenie akcji kredytowej dla przedsiębiorstw i gospodarstw domowych. We wrześniu 2012 r. Fed uruchomił nowy program skupu aktywów, w ramach którego rozpoczęto skupowanie sekurytyzowanych papierów wartościowych opartych na kredytach hipotecznych emitowanych przez agencje rządowe (MBS). Również we wrześniu 2012 r. EBC ogłosił program OMT (Outright Monetary Transactions), czyli program warunkowego, nieograniczonego skupu na rynku wtórnym obligacji skarbowych krajów strefy euro najbardziej dotkniętych kryzysem zadłużeniowym. W październiku 2012 r. BoJ wprowadził nowy program płynnościowy nakierowany na pobudzenie akcji kredytowej w japońskim sektorze bankowym. 2 W szczególności w Grecji wybory parlamentarne wygrała partia popierająca realizację programu oszczędnościowego, a ministrowie finansów strefy euro zdecydowali o przyznaniu linii kredytowej na dokapitalizowanie hiszpańskiego sektora bankowego. 2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2012 r. Monitor Polski Wykres 2.3 Inflacja na świecie*. Ogółem Metale przemysłowe Żywność Paliwa indeks 2010=100 200 Gospodarki rozwinięte Gospodarki wschodzące 8 150 4 100 0 50 -4 04m1 Poz. 431 Wykres 2.4 Indeksy cen surowców na rynkach światowych. proc. 12 11 – 11 – 06m1 08m1 10m1 12m1 07m1 08m1 09m1 10m1 11m1 12m1 Źródło: Dane Bloomberg. .go Źródło: Dane Reuters Ecowin, MFW, obliczenia NBP. 0 06m1 v.p l  *Agregaty zgodnie z podziałem przyjmowanym przez MFW (ważone PKB). Średnia ważona inflacja dla gospodarek rozwiniętych i największych gospodarek wschodzących (stanowiących 80% PKB w tej grupie krajów w 2010 r.). W Polsce, w warunkach spowolnienia wzrostu popytu zagranicznego oraz podwyższonej niepewności co do przyszłej koniunktury gospodarczej, w 2012 r. tempo wzrostu gospodarczego stopniowo się obniżało (Wykres 2.5; Załącznik nr 1). Spowolniającemu – szczególnie silnie w II połowie roku – popytowi konsumpcyjnemu, towarzyszyło obniżenie się inwestycji. W efekcie w 2012 r. nastąpił spadek popytu krajowego. Wzrost PKB podtrzymywany był natomiast przez relatywnie wysoki wkład eksportu netto, który wynikał jednak z silniejszego spadku dynamiki importu niż eksportu. w. rcl Wykres 2.5 Wykres 2.6 Udziały składników popytu finalnego w rocznej dynamice Roczna dynamika liczby pracujących w gospodarce i polskiego PKB. sektorze przedsiębiorstw oraz roczna dynamika wynagrodzeń. Spożycie ogółem proc. 10 Nakłady na środki trwałe Przyrost zapasów Eksport netto PKB PKB kw./kw. odsezonowane 8 6 4 proc. Wynagrodzenie nominalne w gospodarce (prawa oś) Pracujący w gospodarce wg. danych BAEL (lewa oś) Pracujący w gospodarce wg. danych GN (lewa oś) Pracujący w sektorze przedsiębiorstw (lewa oś) 10 8 proc. 15 12 6 9 4 6 2 3 0 0 -2 -3 2 0 -2 -4 -6 07q1 08q1 09q1 10q1 Źródło: Dane GUS, obliczenia NBP. 11q1 12q1 -6 -4 06q1 07q1 08q1 09q1 10q1 11q1 12q1 Źródło: Dane GUS. ww Do spowolnienia wzrostu popytu konsumpcyjnego przyczyniała się niska dynamika dochodów do dyspozycji gospodarstw domowych, związana ze spadkiem dynamiki wynagrodzeń oraz stagnacją zatrudnienia. Na wzrost konsumpcji negatywnie oddziaływało także pogłębienie spadku kredytów konsumpcyjnych oraz pogarszające się nastroje gospodarstw domowych, w tym w szczególności nasilające się w II połowie ub.r. obawy o wzrost bezrobocia. Słabnącemu wzrostowi konsumpcji, w 2012 r. towarzyszyło istotne obniżenie się dynamiki inwestycji, która w II połowie roku osiągnęła ujemną wartość. Do obniżenia dynamiki inwestycji przyczynił się przede wszystkim spadek inwestycji publicznych związany z zakończeniem części inwestycji infrastrukturalnych w okresie poprzedzającym Mistrzostwa Europy w Piłce Nożnej oraz ze spowolnieniem wzrostu wydatków inwestycyjnych  12 Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 Monitor Polski – 12 – Poz. 431 v.p l samorządów terytorialnych wynikającym z działań ograniczających nierównowagę fiskalną. Jednocześnie, wobec niekorzystnych perspektyw wzrostu w kraju i za granicą, wpływających negatywnie na nastroje podmiotów gospodarczych, obniżyła się dynamika inwestycji przedsiębiorstw oraz gospodarstw domowych. Spowalniającemu popytowi wewnętrznemu, towarzyszył relatywnie wysoki wkład eksportu netto do wzrostu PKB, co wynikało z silniejszego obniżenia się dynamiki importu niż eksportu (Załącznik nr 3). .go W 2012 r. wobec spowalniającej aktywności gospodarczej wzrost liczby pracujących w gospodarce wyhamował, a zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw w II połowie ub.r. obniżyło się (Wykres 2.6). Jednocześnie w dalszym ciągu zwiększała się liczba osób aktywnych zawodowo. W efekcie, stopa bezrobocia w 2012 r. rosła, przyczyniając się do ograniczenia presji płacowej i spowolnienia wzrostu wynagrodzeń w gospodarce, w tym w sektorze przedsiębiorstw. Spowolnienie wzrostu wynagrodzeń przyczyniło się do utrzymania dynamiki jednostkowych kosztów pracy na niskim poziomie, pomimo jednoczesnego obniżenia się tempa wzrostu wydajności pracy. w. rcl W 2012 r. kontynuowany był proces ograniczania nierównowagi w finansach publicznych. Drugi rok z rzędu znacząco zmniejszył się deficyt sektora finansów publicznych (z 5,0% PKB w 2011 r. do 3,9% PKB w 2012 r. w ujęciu ESA95). Przyczyniło się do tego ograniczenie inwestycji publicznych finansowanych z funduszy krajowych (równoczesny spadek inwestycji publicznych finansowanych ze środków UE nie wpływał na wielkość deficytu). Ponadto, redukcja deficytu wynikała z kontynuacji działań rozpoczętych w 2011 r.: obniżenia wymiaru składki trafiającej do otwartych funduszy emerytalnych (OFE) uchwalonego w marcu 2011 r., działania tymczasowej reguły wydatkowej oraz zamrożenia płac w sferze budżetowej. Wykres 2.7 Wykres 2.8 Roczna dynamika kredytów dla sektora przedsiębiorstw i Nominalny efektywny kurs złotego (wzrost oznacza gospodarstw domowych. aprecjację). proc. 50 Dynamika kredytów dla gospodarstw domowych (r/

1. r)Dynamika kredytów dla przedsiębiorstw (r/
2. r)40 indeks 120 NEER 110 30 100 20 90 10 80 0 06m1 07m1 08m1 09m1 ww -10 05m1 Źródło: Dane NBP. 10m1 11m1 12m1 70 08m1 09m1 10m1 11m1 12m1 Źródło: Dane Reuters Ecowin, OECD, obliczenia NBP. Wraz z osłabieniem wzrostu gospodarczego, stopniowo spowalniała akcja kredytowa banków (Wykres 2.7; Załącznik nr 4). Dynamika kredytów dla przedsiębiorstw obniżała się, szczególnie silnie w II połowie roku, przy czym spowolnienie widoczne było zarówno w segmencie kredytów bieżących, jak i kredytów o charakterze inwestycyjnym. Do spadku dynamiki akcji kredytowej dla przedsiębiorstw przyczyniło się – z jednej strony – spowolnienie popytu inwestycyjnego firm oraz – z drugiej strony – zaostrzenie polityki kredytowej banków. W 2012 r. stopniowo osłabiał się również  2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2012 r. Monitor Polski 13 – 13 – Poz. 431 v.p l wzrost akcji kredytowej dla gospodarstw domowych, na co złożył się dalszy spadek kredytów konsumpcyjnych oraz obniżenie dynamiki kredytów mieszkaniowych, wynikające głównie ze spadku kredytów w walutach obcych. Wzrost kredytów dla gospodarstw domowych był ograniczany przez pogarszającą się sytuację ekonomiczną gospodarstw domowych oraz zaostrzenie polityki kredytowej banków, a w przypadku kredytów mieszkaniowych – dodatkowo także przez istotne zmniejszenie limitów cenowych w programie „Rodzina na swoim”. .go W 2012 r. ceny krajowych aktywów finansowych pozostawały pod silnym wpływem nastrojów na światowych rynkach finansowych. Po pewnej poprawie sentymentu na rynkach międzynarodowych na początku roku, w II kw. nastąpiło ponowne nasilenie obaw o stabilność gospodarczą w strefie euro, co przyczyniło się do wzrostu awersji do ryzyka i spadku cen niektórych krajowych aktywów finansowych, w tym cen akcji. W II połowie 2012 r. zapowiedzi reform instytucjonalnych w strefie euro oraz zwiększenie skali łagodzenia ilościowego przez główne banki centralne, w tym EBC, przyczyniło się do poprawy nastrojów na międzynarodowych rynkach finansowych. Spadek awersji do ryzyka zwiększył napływ kapitału na rynki wschodzące charakteryzujące się wysokim dysparytetem stóp procentowych wobec największych gospodarek rozwiniętych, w tym do Polski. Napływ kapitału działał w kierunku wzrostu cen akcji i skarbowych papierów wartościowych oraz aprecjacji ich walut, w tym złotego (Wykres 2.8, Załącznik nr 3). Spadkowi rentowności polskich obligacji sprzyjało także łagodzenie polityki pieniężnej NBP. Wykres 2.9 Wpływ głównych grup cen na roczny wskaźnik CPI. proc. proc. Żywność i napoje bezalkoholowe Energia Towary Usługi CPI CPI 5,0 w. rcl 6 Wykres 2.10 Roczny wskaźnik CPI na tle celu inflacyjnego. 4 2 0 Cel inflacyjny 3,5 2,5 1,5 -2 04m1 05m1 06m1 07m1 08m1 09m1 10m1 11m1 12m1 0,0 04m1 Źródło: Dane GUS, obliczenia NBP. Źródło: Dane GUS. 06m1 08m1 10m1 12m1 ww W 2012 r. średnioroczny wskaźnik cen i usług konsumpcyjnych CPI wyniósł 3,7% i choć był niższy niż w 2011 r., to nadal kształtował się wyraźnie powyżej celu inflacyjnego NBP (Wykres 2.9, Wykres 2.10, Załącznik nr 2)3. W ciągu roku wskaźnik CPI znacząco się jednak obniżył i od października ub.r. inflacja CPI kształtowała się poniżej górnej granicy odchyleń od celu inflacyjnego NBP, a w grudniu osiągnęła poziom zgodny z celem. W kierunku utrzymania podwyższonej inflacji, szczególnie w I połowie 2012 r., oddziaływała stosunkowo wysoka dynamika cen administrowanych – głównie cen nośników energii związana w dużym stopniu z podwyżkami taryf na energię elektryczną, gaz i ciepło w 2011 r. i 2012 r., a także wciąż podwyższona dynamika cen żywności oraz słabszy niż rok wcześniej kurs złotego. Ograniczająco 3 CPI - ang. Consumer Price Index. 14 Monitor Polski Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 – 14 – Poz. 431 na inflację, szczególnie w II połowie 2012 r., oddziaływało natomiast wyraźne osłabienie się dynamiki popytu i spadek dynamiki wynagrodzeń, a także następująca wówczas aprecjacja kursu złotego. Ponadto obniżeniu się inflacji w ub.r. sprzyjało wygasanie statystycznych efektów bazy, w tym wygaśnięcie efektu podwyższenia w styczniu 2011 r. stawek podatku VAT. v.p l  2.2. Polityka pieniężna w 2012 r. .go W 2012 r., podejmując decyzje dotyczące polityki pieniężnej, Rada – podobnie jak w poprzednich latach – dążyła do utrzymania stabilności cen, tj. stabilizowania inflacji na poziomie 2,5% w średnim okresie. Jednocześnie decyzje Rady były nakierowane na utrzymanie zrównoważonego wzrostu gospodarczego. Biorąc pod uwagę opóźnienia w mechanizmie transmisji polityki pieniężnej, kształtowanie się inflacji i PKB w 2012 r. pozostawało pod wpływem decyzji podjętych przez Radę w 2011 r. W 2012 r. Rada w swoich decyzjach uwzględniała zmieniającą się ocenę czynników determinujących procesy inflacyjne w horyzoncie oddziaływania polityki pieniężnej. Ocena ta była uwarunkowana dostępnymi w momencie podejmowania decyzji informacjami dotyczącymi procesów gospodarczych, w tym prognozami makroekonomicznymi opracowywanymi w NBP oraz w instytucjach zewnętrznych. w. rcl Po czterokrotnym podwyższeniu stóp procentowych w 2011 r., na początku 2012 r. Rada utrzymywała stopy procentowe na niezmienionym poziomie, sygnalizując jednocześnie możliwość dalszego zaostrzenia polityki pieniężnej. W maju 2012 r. Rada oceniła, że przedłużający się okres utrzymywania się inflacji powyżej górnej granicy odchyleń od celu stwarza ryzyko utrwalenia się podwyższonej inflacji, w tym poprzez utrwalenie się podwyższonych oczekiwań inflacyjnych. Napływające wówczas dane sugerowały, że skala oczekiwanego spowolnienia gospodarczego może być ograniczona, co stwarzało ryzyko dla powrotu inflacji do celu w średnim okresie. W takiej sytuacji Rada – dążąc do utrzymania stabilności cen w średnim okresie – podniosła stopy procentowe NBP o 0,25 pkt proc., w tym stopę referencyjną z 4,50% do 4,75%. ww Na początku II połowy 2012 r. Rada utrzymywała stopy procentowe na niezmienionym poziomie. W IV kw. ub. r. Rada uznała, że silniejsze od wcześniej oczekiwanego spowolnienie gospodarcze wraz z czynnikami zewnętrznymi stwarzają ryzyko obniżenia się inflacji poniżej celu w średnim okresie. W rezultacie, w listopadzie i grudniu 2012 r. Rada obniżyła stopy procentowe NBP łącznie o 0,50 pkt proc., w tym stopę referencyjną z 4,75% do 4,25%. Jednocześnie Rada sygnalizowała, że dokona dalszego złagodzenia polityki pieniężnej, jeśli napływające dane będą potwierdzały trwałość osłabienia koniunktury gospodarczej, a ryzyko nasilenia się presji inflacyjnej pozostanie ograniczone. Zgodnie z tą zapowiedzią w I kw. 2013 r. Rada kontynuowała łagodzenie polityki pieniężnej obniżając stopy procentowe 3-krotnie – łącznie o 1 pkt proc. – w tym stopę referencyjną do poziomu 3,25%. Decyzje podjęte przez Radę w 2012 r. oddziaływały w kierunku utrzymania stabilności cen w średnim okresie. Poniżej przestawiono bardziej szczegółowo decyzje Rady dotyczące stóp procentowych podjęte w 2012 r., wraz z ich uwarunkowaniami. ***  2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2012 r. Monitor Polski 15 – 15 – Poz. 431 v.p l Dane napływające na początku 2012 r. wskazywały na obniżenie tempa wzrostu gospodarczego na świecie w IV kw. 2011 r. i utrzymanie się niskiej aktywności gospodarczej za granicą w I kw. 2012 r. Widoczne było przy tym znaczne zróżnicowanie sytuacji w poszczególnych regionach. W Stanach Zjednoczonych wzrost gospodarczy w IV kw. 2011 r. przyspieszył, jednak kolejne dane sugerowały, że przyspieszenie to mogło być nietrwałe. Z kolei strefa euro w IV kw. 2011 r. znalazła się w płytkiej recesji, choć napływające informacje pozwalały oczekiwać, że w następnych kwartałach aktywność gospodarcza nieco się poprawi. W krajach wschodzących, zwłaszcza azjatyckich, wzrost PKB w IV kw. przejściowo się obniżył. Równocześnie inflacja na świecie stopniowo spadała, choć pozostawała na podwyższonym poziomie, zwłaszcza w gospodarkach wschodzących. .go Główne banki centralne kontynuowały luzowanie polityki monetarnej, utrzymując stopy procentowe na historycznie niskim poziomie. W lutym 2012 r. Fed ogłosił, że stopy procentowe w Stanach Zjednoczonych powinny pozostać zbliżone do zera co najmniej do końca 2014 r. Natomiast EBC pod koniec grudnia 2011 r. i lutego 2012 r. przeprowadził dwie trzyletnie operacje zasilające w płynność sektor bankowy strefy euro (na kwotę odpowiednio 489 mld euro oraz 530 mld euro) w celu przeciwdziałania skutkom kryzysu zadłużeniowego w strefie euro. w. rcl Równocześnie z działaniami podejmowanymi przez EBC przywódcy Unii Europejskiej pod koniec 2011 r. podjęli działania dotyczące reform instytucjonalnych strefy euro (uchwalenie wstępnych założeń do paktu fiskalnego). Wraz z łagodzeniem polityki pieniężnej, a w pewnym stopniu także oczekiwaniem na poprawę koniunktury w gospodarce światowej, zwłaszcza w krajach wschodzących, przełożyło się to na poprawę nastrojów na rynkach finansowych i oddziaływało w kierunku aprecjacji walut wielu rynków wschodzących, w tym złotego. Powyższe czynniki, w połączeniu z napięciami geopolitycznymi na przełomie 2011 i 2012 r. na Bliskim Wschodzie, sprzyjały wzrostowi cen surowców, który był istotnym czynnikiem ryzyka dla obniżenia się inflacji na świecie. Informacje napływające w I kw. 2012 r. wskazywały na utrzymywanie się relatywnie wysokiego wzrostu gospodarczego w Polsce. W IV kw. 2011 r. wzrost PKB przyspieszył, czemu sprzyjało zwłaszcza przyspieszenie wzrostu inwestycji, zarówno publicznych, jak i prywatnych. Podobnie jak w poprzednich kwartałach, widoczne było pewne osłabienie dynamiki konsumpcji gospodarstw domowych, które wynikało w szczególności z obniżenia dynamiki realnych dochodów do dyspozycji. Pomimo osłabiania się części wskaźników wyprzedzających koniunktury, napływające na początku 2012 r. dane, w tym zwłaszcza o wciąż szybko rosnącej akcji kredytowej dla przedsiębiorstw oraz o jedynie powolnym obniżaniu się dynamiki produkcji przemysłowej i budowlano-montażowej, sugerowały, że spowolnienie gospodarcze w kolejnych kwartałach może być ograniczone. ww Inflacja – mimo spadku w styczniu 2012 r. (efekty bazy, związane w szczególności z wygaśnięciem wpływu podwyższenia w styczniu 2011 r. stawek podatku VAT) – kształtowała się wciąż na poziomie zbliżonym do 4%, tj. wyraźnie powyżej celu inflacyjnego, a także powyżej górnej granicy odchyleń od celu. Również oczekiwania inflacyjne gospodarstw domowych i przedsiębiorstw utrzymywały się powyżej górnej granicy odchyleń od celu. Wyższa od wieloletniej średniej była także inflacja bazowa. Równocześnie projekcja marcowa wskazywała, że – pomimo oczekiwanego w kolejnych kwartałach stopniowego spowolnienia wzrostu gospodarczego – inflacja będzie prawdopodobnie do końca roku przekraczała górną granicę odchyleń od celu, a w pierwszej połowie 2013 r. może wciąż przekraczać 2,5%. Podwyższony poziom inflacji miał nadal wynikać głównie z wpływu czynników pozostających poza bezpośrednim wpływem krajowej polityki pieniężnej. Przedłużające się oddziaływanie tych  16 Monitor Polski Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 – 16 – Poz. 431 v.p l czynników na procesy inflacyjne powodowało, że w porównaniu z poprzednią projekcją, wydłużył się prognozowany okres, w którym inflacja miała kształtować się powyżej celu. Jednocześnie utrzymywanie się inflacji na podwyższonym poziomie od końca 2010 r. rodziło obawy o trwałe podwyższenie oczekiwań inflacyjnych, co mogłoby zwiększyć koszty utrzymania stabilności cen w dłuższym okresie. Wobec powyższych uwarunkowań w okresie styczeń-kwiecień 2012 r. Rada utrzymała stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie, sygnalizując jednocześnie, że jeśli perspektywy powrotu inflacji do celu nie ulegną poprawie, a napływające dane nie będą wskazywały na wyraźne spowolnienie aktywności gospodarczej, to Rada może zaostrzyć politykę pieniężną w kolejnych miesiącach. .go Napływające w kwietniu i na początku maja 2012 r. informacje wskazywały na ponowne nasilenie się kryzysu zadłużeniowego w strefie euro. Przyczyniło się ono do znacznego pogorszenia nastrojów na rynkach finansowych oraz deprecjacji walut krajów wschodzących, w tym złotego. Pomimo spadku cen surowców, w tym zwłaszcza energetycznych, ich poziom pozostawał wysoki. w. rcl Równocześnie napływające dane dotyczące Polski wskazywały na osłabienie dynamiki PKB w I kw. 2012 r. Z jednej strony dane z rynku pracy, w tym niska dynamika zatrudnienia i jedynie umiarkowany wzrost płac, a także systematyczne spowalnianie akcji kredytowej dla gospodarstw domowych, świadczyły o możliwości dalszego osłabienia dynamiki konsumpcji. Także wyprzedzające wskaźniki koniunktury nadal sugerowały pewne osłabienie aktywności gospodarczej w nadchodzących kwartałach. Z drugiej strony prognozy wzrostu gospodarczego dla Polski na 2012 r. były w omawianym okresie rewidowane nieznacznie w górę. Ponadto nadal szybko rosły kredyty dla przedsiębiorstw. Inflacja utrzymywała się w pobliżu 4%, pozostając powyżej górnej granicy odchyleń od celu. Ponadto, w kolejnych miesiącach można było oczekiwać jej ponownego wzrostu, na co wskazywały prognozy krótkookresowe. Również oczekiwania inflacyjne gospodarstw domowych i przedsiębiorstw, pomimo pewnego obniżenia, nadal kształtowały się powyżej górnej granicy odchyleń od celu. Podwyższona pozostała także inflacja bazowa. ww Na majowym posiedzeniu Rada uznała, że przedłużający się okres utrzymywania się inflacji powyżej górnej granicy odchyleń od celu stwarzał ryzyko utrwalenia się podwyższonej inflacji, mimo oczekiwanego spowolnienia gospodarczego. Rada oceniła bowiem, że choć oczekiwane spowolnienie wzrostu gospodarczego będzie sprzyjało obniżeniu się inflacji, to ze względu na utrzymywanie się istotnego negatywnego wpływu na inflację czynników pozostających poza wpływem krajowej polityki pieniężnej, skala spowolnienia może być ograniczona, co stwarzało ryzyko dla powrotu inflacji do celu w średnim okresie. Ryzyko utrwalenia się podwyższonej inflacji zwiększały utrzymujące się na relatywnie wysokim poziomie oczekiwania inflacyjne. Rada postanowiła więc podwyższyć stopy procentowe NBP o 0,25 pkt proc., w tym stopę referencyjną z 4,50% do 4,75%, równocześnie podkreślając, że napływające dane pozwolą ocenić, czy uzasadnione może być ewentualne dalsze dostosowanie stóp procentowych. Dane napływające pomiędzy majowym a lipcowym posiedzeniem Rady wskazywały na pogarszanie się koniunktury za granicą. Aktywność w Stanach Zjednoczonych w II kw. 2012 r. pozostała  2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2012 r. Monitor Polski 17 – 17 – Poz. 431 v.p l umiarkowana. W strefie euro wzrost gospodarczy był bliski zera. Spowolnienie wzrostu PKB miało miejsce w Niemczech, będących głównym partnerem handlowym Polski. Utrzymywanie się słabej koniunktury w gospodarkach rozwiniętych przyczyniało się do obniżenia aktywności gospodarczej w wielu krajach wschodzących. Równocześnie prognozy światowego wzrostu gospodarczego w kolejnych kwartałach były obniżane. .go Na koniunkturę oraz jej perspektywy niekorzystnie oddziaływało nasilenie się obaw o kryzys zadłużeniowy w strefie euro, przekładające się na pogorszenie nastrojów na rynkach finansowych. Od czerwca 2012 r. nastroje na światowych rynkach zaczęły się poprawiać, co było związane z uzgodnieniem przez przywódców UE rozwiązań, które miały przyczynić się do złagodzenia kryzysu zadłużeniowego oraz wesprzeć wzrost gospodarczy w strefie euro. Poprawie nastrojów sprzyjało także pojawienie się oczekiwań na dalsze łagodzenie polityki pieniężnej przez główne banki centralne, w tym Fed i EBC. Poprawa nastrojów na rynkach finansowych wpłynęła także na wzrost cen surowców na świecie. Spowolnienie w gospodarce światowej sprzyjało jednak obniżaniu się inflacji, choć w wielu krajach pozostała ona podwyższona. W Polsce dane o PKB w I kw. 2012 r. potwierdziły stopniowe spowalnianie aktywności gospodarczej, przy osłabiającym się zarówno popycie zewnętrznym, jak i wewnętrznym. Napływające dane miesięczne za II kw. 2012 r. wskazywały na niski wzrost zatrudnienia i wciąż umiarkowaną dynamikę wynagrodzeń, przy jednoczesnym stopniowym obniżeniu dynamiki produkcji przemysłowej i budowalno-montażowej. Na możliwość wyraźniejszego obniżenia się tempa wzrostu PKB w kolejnych kwartałach wskazywały wyprzedzające wskaźniki koniunktury oraz wyniki lipcowej projekcji NBP. w. rcl Mimo stopniowo spowalniającej dynamiki aktywności gospodarczej, inflacja utrzymywała się powyżej górnej granicy odchyleń od celu. Na podwyższonym poziomie, mimo pewnego spadku, utrzymywała się również inflacja bazowa oraz oczekiwania inflacyjne. Jednak zgodnie z lipcową projekcją po przejściowym wzroście w III kw., w kolejnych kwartałach inflacja miała się obniżać, by w horyzoncie roku wrócić do celu. Tym samym przewidywany okres powrotu inflacji do celu skrócił się w porównaniu z projekcją marcową. Biorąc pod uwagę napływające informacje, w tym wskazywane przez projekcję spowolnienie wzrostu gospodarczego i powrót inflacji do celu w horyzoncie roku, w czerwcu i lipcu 2012 r. Rada postanowiła utrzymać stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie. Zdaniem Rady dokonane zacieśnienie polityki pieniężnej sprzyjało obniżaniu się inflacji, przyczyniając się do zachowania stabilności makroekonomicznej gospodarki. Jednocześnie Rada nie wykluczała dalszego dostosowania polityki pieniężnej, gdyby pespektywy powrotu inflacji do celu uległy pogorszeniu. ww We wrześniu 2012 r. – w reakcji na pogarszające się perspektywy wzrostu w największych gospodarkach rozwiniętych – banki centralne Stanów Zjednoczonych i strefy euro zdecydowały się zwiększyć skalę ekspansji monetarnej. Fed wydłużył wówczas zapowiadany okres utrzymywania stóp procentowych na historycznie niskim poziomie z końca 2014 r. do połowy 2015 r. i znacznie zwiększył skalę ilościowego łagodzenia polityki pieniężnej. Natomiast EBC, po obniżeniu w lipcu 2012 r. stóp procentowych o 0,25 pkt proc. (w tym stopy refinansowej do 0,75% i stopy depozytowej do zera), ogłosił program skupu obligacji skarbowych krajów strefy euro najbardziej dotkniętych kryzysem zadłużeniowym.  18 Monitor Polski Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 – 18 – Poz. 431 v.p l Działania głównych banków centralnych sprzyjały wyraźnej poprawie nastrojów na rynkach finansowych. Ta z kolei wspierała obserwowany od czerwca do września silny wzrost cen surowców na rynkach światowych. Wzrost cen żywności w III kw. wspierały dodatkowo obawy o silne obniżenie się jej podaży w związku z suszą w Stanach Zjednoczonych i Europie Wschodniej. .go W Polsce, dane o PKB za II kw. 2012 r., wskazywały na silniejsze od oczekiwanego spowolnienie gospodarcze. Obniżyła się zarówno dynamika konsumpcji, jak i tempo wzrostu inwestycji. Istotny ujemny wkład do wzrostu miała zmiana zapasów. Nadal obniżały się wyprzedzające wskaźniki koniunktury. Także kwartalne dane o ryku pracy oraz miesięczne dane o aktywności gospodarczej za III kw. sygnalizowały kontynuację osłabienia aktywności gospodarczej. W szczególności wyhamował wzrost zatrudnienia i wyraźnie spowalniała akcja kredytowa dla gospodarstw domowych, co przyczyniało się do obniżenia dynamiki sprzedaży detalicznej. Równocześnie, znacznie spowolniła dynamika kredytów dla przedsiębiorstw, nastąpił spadek produkcji budowlano-montażowej częściowo związany z zakończeniem części inwestycji infrastrukturalnych po Mistrzostwach Europy w Piłce Nożnej oraz obniżył się wzrost produkcji przemysłowej. Jednocześnie, mimo nieco niższej inflacji bazowej, inflacja utrzymała się jednak na podwyższonym poziomie. Zgodnie z oczekiwaniami, nastąpiło bowiem przyspieszenie wzrostu cen żywności. Oczekiwania inflacyjne gospodarstw domowych pozostały relatywnie wysokie. w. rcl We wrześniu i październiku 2012 r. Rada uznała, że napływające informacje zmieniły ocenę stanu polskiej gospodarki, w tym ocenę ryzyka utrzymania się inflacji powyżej celu w średnim okresie. W szczególności, wobec silniejszego niż oczekiwano spowolnienia gospodarczego można było oczekiwać, że inflacja obniży się do celu szybciej niż dotychczas prognozowano, choć ryzykiem dla jej obniżenia pozostawały wysokie ceny surowców, w tym żywności i energii. Wobec powyższych uwarunkowań Rada, choć postanowiła utrzymać stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie, to jednocześnie zapowiedziała, że jeśli napływające informacje potwierdzą trwałość osłabienia koniunktury, a ryzyko nasilenia się presji inflacyjnej będzie ograniczone, może dokonać złagodzenia polityki pieniężnej. Rada była przy tym zdania, że pełniejsza ocena średniookresowych perspektyw wzrostu gospodarczego i inflacji będzie możliwa po zapoznaniu się z wynikami listopadowej projekcji NBP. ww Dane napływające od października do początku grudnia 2012 r. wskazywały na stabilizację koniunktury w gospodarce światowej na niskim poziomie, przy utrzymaniu się znacznego zróżnicowania aktywności pomiędzy poszczególnymi regionami. W III kw. 2012 r. wzrost PKB w Stanach Zjednoczonych nieco przyspieszył, jednak istotnym czynnikiem ryzyka dla perspektyw gospodarczych w kolejnych kwartałach stała się niepewność co do skali zacieśnienia fiskalnego w tym kraju. Z kolei strefa euro znajdowała się w recesji. Spowolnienie gospodarcze stało się bardziej widoczne również w Niemczech, będących głównym partnerem handlowym Polski. W gospodarkach wschodzących w III kw. 2012 r. wzrost gospodarczy ustabilizował się na niskim – jak na te kraje – poziomie. W IV kw. utrzymywały się pozytywne nastroje na rynkach finansowych, czemu sprzyjało dalsze łagodzenie polityki pieniężnej przez główne banki centralne. W omawianym okresie miały jednak także miejsce przejściowe okresy pogorszenia nastrojów, co było w pewnym stopniu związane z niepewnością dotyczącą skali i skutków zacieśnienia fiskalnego w Stanach Zjednoczonych w 2013 r.  2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2012 r. Monitor Polski 19 – 19 – Poz. 431 v.p l Obserwowany w poprzednim kwartale wzrost cen surowców wyhamował, jednak ceny pozostały wysokie. .go Dane dotyczące polskiej gospodarki potwierdzały wyraźne spowolnienie aktywności gospodarczej. W szczególności, w III kw. 2012 r. dynamika PKB znacznie się obniżyła, głównie z powodu spadku popytu krajowego, na co złożyło się wyhamowanie wzrostu konsumpcji oraz zmniejszenie wydatków inwestycyjnych. Towarzyszyła temu stagnacja zatrudnienia oraz dalsze silne spowolnienie akcji kredytowej dla gospodarstw domowych i przedsiębiorstw. Równocześnie dane miesięczne za IV kw. o hamowaniu produkcji przemysłowej i sprzedaży detalicznej oraz dalszym spadku produkcji budowlano-montażowej, w połączeniu z wyprzedzającymi wskaźnikami koniunktury sugerowały, że również w kolejnych kwartałach wzrost gospodarczy może pozostać niski. Wskazywała na to także listopadowa projekcja NBP, zgodnie z którą spowolnienie gospodarcze miało być głębsze niż prognozowano w projekcji lipcowej. Od III kw. inflacja zaczęła się stopniowo obniżać, kształtując się w październiku 2012 r. poniżej górnej granicy odchyleń od celu. Obok osłabienia dynamiki cen energii na obniżenie inflacji wpłynął spadek inflacji bazowej związany z obniżającą się presję popytową i kosztową w gospodarce. Można było oczekiwać, że również w kolejnych miesiącach czynniki te będą obniżać inflację. Spadkowi inflacji towarzyszyło stopniowe obniżanie się oczekiwań inflacyjnych. Zgodnie z listopadową projekcją inflacja miała obniżyć się do celu w I połowie 2013 r., a następnie kształtować się poniżej celu. w. rcl Rada oceniła, że wobec wyraźnego osłabienia koniunktury gospodarczej w Polsce, presja popytowa w gospodarce pozostanie w nadchodzących kwartałach ograniczona, co stwarzało ryzyko obniżenia się inflacji poniżej celu w średnim okresie. Taką ocenę wspierała także listopadowa projekcja. Rada uznała, że obniżenie stóp procentowych NBP, oddziałując w kierunku zwiększenia aktywności gospodarczej, ograniczy ryzyko trwałego obniżenia się inflacji poniżej celu inflacyjnego. W związku z tym w listopadzie i grudniu 2012 r. Rada dwukrotnie obniżyła stopy procentowe, łącznie o 0,50 pkt proc., w tym stopę referencyjną z poziomu 4,75% do poziomu 4,25%. Jednocześnie Rada w swoich komunikatach zastrzegała, że dokona dalszego dostosowania polityki pieniężnej, jeśli napływające dane potwierdzą trwałość spowolnienia, a ryzyko nasilenia się presji inflacyjnej pozostanie ograniczone. *** ww Ważnym elementem realizacji polityki pieniężnej opartej na strategii bezpośredniego celu inflacyjnego była w 2012 r. – podobnie jak w poprzednich latach – komunikacja z otoczeniem, polegająca na przedstawianiu przez Radę informacji o podejmowanych decyzjach wraz z oceną przebiegu procesów gospodarczych wpływającą na te decyzje. Do najważniejszych instrumentów w sferze komunikacji w 2012 r. nadal należały publikowane cyklicznie: Raporty o inflacji, Informacje po posiedzeniu Rady Polityki Pieniężnej (i towarzyszące im konferencje prasowe po posiedzeniu Rady), Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej (Załącznik nr 5), a także publikowane raz w roku: Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na 2011 r. i Założenia polityki pieniężnej na rok 20134. 4 W Opisach dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej (Załącznik nr 5) znajduje się szersze omówienie zagadnień i argumentów, które istotnie wpływały na decyzje podejmowane przez Radę w 2012 r.  – 20 – Poz. 431 ww w. rcl .go v.p l Monitor Polski  – 21 – Poz. 431 v.p l Monitor Polski Rozdział 3 PINSTRUMENTY POLITYKI PIENIĘŻNEJ W 2012 R. 3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2012 r. .go W 2012 r. Rada realizowała politykę pieniężną dążąc do osiągnięcia takiego poziomu stóp procentowych w gospodarce, który sprzyjał realizacji założonego celu inflacyjnego w średnim okresie. Instrumentem polityki pieniężnej, na którego poziom Rada wpływała bezpośrednio, były stopy procentowe NBP. Od wysokości stopy referencyjnej uzależniona była rentowność operacji otwartego rynku. Stopy depozytowa oraz lombardowa określały zaś poziom oprocentowania operacji depozytowo-kredytowych. Z kolei stopa redyskonta weksli pośrednio wyznaczała oprocentowanie rezerwy obowiązkowej. w. rcl Zestaw instrumentów stosowany przez NBP w 2012 r. nie różnił się w istotny sposób od obowiązującego w roku poprzednim. Był on dostosowany do realizowanej przez NBP strategii polityki pieniężnej, a także do utrzymującej się w krajowym sektorze bankowym trwałej nadwyżki płynności. Stosując instrumenty polityki pieniężnej, bank centralny oddziaływał na poziom stóp rynku pieniężnego. Katalog dostępnych instrumentów polityki pieniężnej umożliwiał NBP wprowadzenie w 2012 r. dodatkowych w stosunku do wykorzystywanych w 2011 r. rodzajów operacji. Stosunkowo stabilna sytuacja na krajowych rynkach finansowych w tym okresie nie wymagała jednak od banku centralnego zastosowania tego typu działań. Płynność sektora bankowego w 2012 r. ww W 2012 r. NBP realizował politykę pieniężną w warunkach utrzymującej się nadpłynności sektora bankowego 5. Jej średni poziom w roku wyniósł 96.306 mln zł, tj. o 378 mln zł (0,4%) więcej niż w 2011 r.6 W I połowie roku płynność kształtowała się stosunkowo stabilnie, z lekką tendencją malejącą. Druga połowa roku charakteryzowała się systematycznym wzrostem nadpłynności, której średni poziom w grudniu osiągnął 116 040 mln zł. 5 Nadpłynność sektora bankowego jest to nadwyżka środków pozostająca w sektorze bankowym ponad wymagany poziom rezerwy obowiązkowej w okresach jej utrzymywania. Miarą nadpłynności jest saldo następujących operacji NBP: otwartego rynku, typu swap walutowy oraz depozytowo-kredytowych. 6 Dane dotyczące poziomu nadpłynności zostały podane jako średnie w okresach utrzymywania rezerwy obowiązkowej. 22 Monitor Polski Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 – 22 – Poz. 431 Średni poziom nadpłynności w grudniowym okresie utrzymywania rezerwy obowiązkowej w 2012 r. był o 25 961 mln zł wyższy od analogicznego poziomu w 2011 r. Na wzrost płynności sektora bankowego wpływ miały: przewaga skupu walut obcych przez NBP nad ich sprzedażą (16 172 mln zł), wpłata części zysku NBP do budżetu państwa (8 205 mln zł), wypłata dyskonta od bonów pieniężnych NBP (4 458 mln zł), wypłata odsetek od rezerwy obowiązkowej (1 276 mln zł). Na ograniczenie płynności sektora bankowego wpływ miały: wzrost poziomu rezerwy obowiązkowej (2 007 mln zł), wzrost poziomu pieniądza gotówkowego w obiegu (1 622 mln zł), spłata kredytów refinansowych (359 mln zł), wzrost depozytów sektora publicznego w NBP (84 mln zł). Stopy procentowe NBP v.p l  .go Najważniejsze znaczenie w realizacji polityki pieniężnej miała stopa referencyjna NBP. Zmiany w jej wysokości wyznaczały kierunek prowadzonej przez NBP polityki pieniężnej. Stopa ta, określając rentowność operacji otwartego rynku, wpływała na oprocentowanie krótkoterminowych instrumentów rynku pieniężnego, w tym m.in. niezabezpieczonych depozytów międzybankowych. W przypadku depozytów zawieranych na termin O/N ich średni poziom oprocentowania (ważony wartością transakcji) powinien kształtować się w pobliżu stopy referencyjnej NBP. Pasmo wahań oprocentowania tej kategorii depozytów ograniczały poziomy stóp depozytowej oraz lombardowej NBP. Stopa redyskonta weksli pośrednio określała zaś oprocentowanie rezerwy obowiązkowej. w. rcl W 2012 r. Rada trzykrotnie dokonywała zmian w poziomie podstawowych stóp procentowych NBP. Do dnia 9 maja 2012 r. kształtowały się one następująco: stopa referencyjna – 4,50%, stopa oprocentowania kredytu lombardowego – 6,00%, stopa depozytowa – 3,00% oraz stopa redyskonta weksli – 4,75%. Od dnia 10 maja 2012 r., w wyniku decyzji Rady, zaczął obowiązywać wyższy – o 25 pb – poziom stóp procentowych NBP. Kolejna zmiana nastąpiła w dniu 8 listopada, po podjęciu przez Radę decyzji o obniżeniu wszystkich stóp procentowych NBP o 25 pb. Ostatnią decyzją Rady w tym względzie, podjętą w 2012 r., była obniżka wszystkich stóp procentowych banku centralnego o kolejne 25 pb od dnia 6 grudnia. W rezultacie wskazanych zmian, na koniec 2012 r. stopy procentowe NBP kształtowały się na następujących poziomach: stopa referencyjna – 4,25%, stopa kredytu lombardowego – 5,75%, stopa depozytowa – 2,75% oraz stopa redyskonta weksli – 4,50%. Operacje otwartego rynku ww W 2012 r. NBP za pomocą operacji otwartego rynku zarządzał warunkami płynnościowymi w sektorze bankowym. Operacje te przeprowadzane były w skali umożliwiającej kształtowanie się stawki POLONIA w pobliżu stopy referencyjnej NBP 7. Z uwagi na utrzymywanie się nadpłynności w sektorze bankowym miały one charakter absorbujący i polegały na emisji bonów pieniężnych NBP. 7 POLONIA (ang. Polish Overnight Index Avarage) – średnia stawka overnight ważona wielkością transakcji na rynku niezabezpieczonych depozytów międzybankowych. NBP publikuje wysokość tej stawki na stronie serwisu informacyjnego Reuters (NBPS) każdego dnia o godzinie 17.00. 3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2012 r. Monitor Polski 23 – 23 – Poz. 431 Wykres 3.1 Wykres 3.2 Średnie w miesiącu saldo operacji otwartego rynku w Instrumenty absorbujące nadpłynność w poszczególnych latach 1995 - 2012. miesiącach w 2012 r. w mln zł w mln zł 120000 120000 Saldo operacji otwartego rynku 96000 110000 72000 100000 48000 90000 24000 80000 97m1 99m1 01m1 03m1 05m1 07m1 09m1 11m1 70000 Średnie saldo operacji depozytowo-kredytowych Średni poziom bonów pieniężnych NBP w operacjach dostrajających Średni poziom bonów pieniężnych NBP w operacjach podstawowych 12m1 Źródło: Dane NBP. Źródło: Dane NBP. 12m4 12m7 .go 0 95m1 v.p l  12m10 Operacje podstawowe przeprowadzane były regularnie, raz w tygodniu, w formie emisji bonów pieniężnych NBP z 7-dniowym terminem zapadalności. Na wszystkich przetargach obowiązywała stała rentowność na poziomie stopy referencyjnej NBP. W 2012 r. średni dzienny poziom emisji bonów w ramach operacji podstawowych wyniósł 94 331 mln zł i był wyższy od średniego poziomu odnotowanego w 2011 r. o 567 mln zł. w. rcl Bank centralny emitował również bony pieniężne w ramach operacji dostrajających. Operacje te miały krótszy termin zapadalności niż operacje podstawowe. Przeprowadzane były nieregularnie w trakcie okresów utrzymywania rezerwy obowiązkowej, w przypadku wystąpienia znacznego niezbilansowania warunków płynnościowych w sektorze bankowym, oraz regularnie w ostatnim dniu roboczym wspomnianych okresów. Łącznie w ciągu 2012 r. przeprowadzono 23 operacje dostrajające tj. o 4 mniej niż w roku poprzednim, wszystkie o charakterze absorbującym płynność. Średni dzienny poziom emisji bonów pieniężnych NBP w ramach tego typu operacji wyniósł 1 582 mln zł i był wyższy niż w 2011 r. o 129 mln zł. Wykres 3.3 Stopy procentowe NBP oraz stawka POLONIA w latach 2011-2012. 7,0% POLONIA Stopa referencyjna NBP Stopa lombardowa NBP 6,0% Stopa depozytowa NBP 5,0% ww 4,0% 3,0% 2,0% 1,0% 11m1 Źródło: Dane NBP. 11m4 11m7 11m10 12m1 12m4 12m7 12m10  24 Monitor Polski Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 – 24 – Poz. 431 v.p l Pomimo utrzymujących się napięć na światowych rynkach finansowych w 2012 r., wpływających na sposób zarządzania płynnością przez banki, stawka POLONIA kształtowała się istotnie bliżej stopy referencyjnej NBP niż w latach poprzednich. .go Podobnie jak miało to miejsce w 2011 r., zbliżenie stawki POLONIA do stopy referencyjnej NBP w 2012 r. w znacznej mierze wynikało z kontynuowania oferowania przez NBP, poza operacjami podstawowymi, operacji dostrajających. Przeprowadzanie w ten sposób operacji otwartego rynku przyczyniło się do ustabilizowania oczekiwań uczestników rynku międzybankowego w zakresie kształtowania się warunków płynnościowych w sektorze bankowym. Banki, zarządzając własną pozycją płynnościową, zakładały, iż bank centralny będzie w stanie bilansować warunki płynnościowe w sektorze bankowym w przeważającej mierze przy wykorzystaniu operacji otwartego rynku. W efekcie, zmniejszyła się skłonność banków do lokowania utrzymywanych buforów płynnościowych w instrumenty o rentowności istotnie niższej od operacji otwartego rynku NBP. Dotyczyło to zwłaszcza niezabezpieczonych lokat dokonywanych na rynku międzybankowym o oprocentowaniu kształtującym się znacznie poniżej stopy referencyjnej NBP, jak również depozytu na koniec dnia oferowanego w każdym dniu roboczym przez NBP. w. rcl Średnie absolutne odchylenie stawki POLONIA od stopy referencyjnej NBP ukształtowało się w 2012 r. na poziomie 21 pb8. Było ono tym samym ponad dwukrotnie niższe niż w roku poprzednim (43
3. pb)oraz ponad trzykrotnie niższe w porównaniu do 2010 r. (69 pb). Zmniejszeniu uległa również zmienność indeksu POLONIA mierzona odchyleniem standardowym, kształtująca się na poziomie 21 pb, w porównaniu do 34 pb odnotowanych w 2011 r. oraz 38 pb w 2010 r. W 2012 r. średnie odchylenie stawki POLONIA od stopy referencyjnej NBP oraz jej zmienność osiągnęły poziom zbliżony do notowanych na krajowym rynku międzybankowym przed wystąpieniem kryzysu na światowych rynkach finansowych. *** ww Pod koniec 2011 r. Narodowy Bank Polski podjął działania mające na celu stworzenie mechanizmu pozyskiwania informacji o rzeczywistym koszcie finansowania na rynku niezabezpieczonych lokat międzybankowych. Przygotowania zostały zakończone w marcu 2012 r., co umożliwiło, począwszy od kwietnia 2012 r., gromadzenie danych na temat transakcji zawieranych pomiędzy bankami. Informacje te przekazywane są w zleceniach płatniczych kierowanych do systemu SORBNET i dotyczą okresu zapadalności lokat składanych przez banki krajowe w innych bankach krajowych oraz ich rentowności. W oparciu o wskazane dane NBP wylicza średnie oprocentowanie niezabezpieczonych lokat międzybankowych o terminach zapadalności na jakie w danym dniu banki zawierały transakcje, co pozwala ocenić rozpiętość oprocentowania indywidualnych transakcji dla danego terminu. Dodatkowo, bank centralny jest w stanie ocenić zróżnicowanie poziomu obrotów dla terminów standardowych. Stworzenie wspomnianego mechanizmu spowodowało, iż NBP jako jeden z nielicznych banków centralnych zyskał możliwość monitorowania rzeczywistego oprocentowania transakcji zawieranych na krajowym rynku niezabezpieczonych lokat międzybankowych i porównywania go ze stawkami kwotowanymi przez banki w ramach fixingu WIBID/WIBOR. 8 Średnie odchylenie stawki POLONIA zostało przeliczone wg jednolitej bazy 365 dni w roku.  3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2012 r. Monitor Polski 25 – 25 – Poz. 431 v.p l Na podstawie przeprowadzonych przez NBP analiz można stwierdzić, iż zarówno stawka POLONIA, uwzględniająca jedynie część transakcji na wskazanym rynku o terminie overnight, jak również indeksy WIBID/WIBOR, są zbieżne z rzeczywistym oprocentowaniem niezabezpieczonych lokat zawieranych na rynku międzybankowym. Rezerwa obowiązkowa .go System rezerwy obowiązkowej przyczyniał się do stabilizacji krótkoterminowych rynkowych stóp procentowych. Wynika to z jego uśrednionego charakteru, który stwarzał bankom swobodę decydowania o wysokości środków gromadzonych na rachunkach w banku centralnym w trakcie okresu rezerwowego, pod warunkiem utrzymywania średniego stanu środków w NBP w okresie rezerwowym na poziomie nie niższym od wartości rezerwy wymaganej. Ponadto obowiązek utrzymywania rezerwy obowiązkowej ograniczał wielkość nadwyżek środków pozostających do dyspozycji banków. Oznacza to, iż system rezerwy obowiązkowej – w warunkach nadpłynności systemu bankowego – pozwalał zmniejszyć skalę operacji otwartego rynku przeprowadzanych w celu absorbcji płynności. w. rcl W 2012 r. obowiązkowi utrzymania rezerwy obowiązkowej na rachunkach w NBP podlegały banki, oddziały instytucji kredytowych i oddziały banków zagranicznych działające w Polsce. Podstawę naliczania rezerwy obowiązkowej stanowiły zwrotne środki pieniężne gromadzone na rachunkach bankowych oraz środki uzyskane ze sprzedaży papierów wartościowych. Z podstawy naliczania rezerwy wyłączone były środki przyjęte od innego banku krajowego, pozyskane z zagranicy na co najmniej dwa lata, środki gromadzone na rachunkach oszczędnościowo-kredytowych w kasach mieszkaniowych oraz na indywidualnych kontach emerytalnych. Od dnia 29 lutego 2012 r. banki mają również prawo wyłączania z podstawy naliczania rezerwy obowiązkowej środków pozyskanych na podstawie umów o prowadzenie indywidualnych kont zabezpieczenia emerytalnego. Wykres 3.4 Zmiany wielkości rezerwy obowiązkowej i odchylenia od rezerwy wymaganej w 2012 r. mln PLN 30 100 Rezerwa wymagana Odchylenia od rezerwy wymaganej 41 15 29 700 19 29 300 21 37 ww 28 900 48 20 17 24 27 17 17 28 500 02.01.12- 31.01.12- 29.02.12- 02.04.12- 30.04.12- 31.05.12- 02.07.12- 31.07.12- 31.08.12- 01.10.12- 31.10.12- 30.11.1230.01.12 28.02.12 01.04.12 29.04.12 30.05.12 01.07.12 30.07.12 30.08.12 30.09.12 30.10.12 29.11.12 30.12.12 okresy rezerwowe Źródło: Dane NBP. Rezerwa obowiązkowa była naliczana i utrzymywana w złotych. Wartość naliczonej rezerwy banki pomniejszały maksymalnie o równowartość 500 tys. euro. Podstawowa stopa rezerwy obowiązkowej w 2012 r. wynosiła 3,5% od wszystkich zobowiązań, z wyjątkiem środków uzyskanych z tytułu  26 Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 Monitor Polski – 26 – Poz. 431 v.p l transakcji repo i sell-buy-back, od których obowiązywała stopa rezerwy obowiązkowej w wysokości 0,0%. Rezerwa obowiązkowa na dzień 31 grudnia 2012 r. ukształtowała się na poziomie 29 918 mln zł i była wyższa o 1 879 mln zł w porównaniu do stanu na dzień 31 grudnia 2011 r. (wzrost o 6,7%). Środki rezerwy obowiązkowej utrzymywane przez banki na rachunkach w NBP były oprocentowane w wysokości 0,9 stopy redyskonta weksli. Przeciętne oprocentowanie środków rezerwy obowiązkowej w 2012 r. wynosiło 4,37% wobec 4,03% w 2011 r. Wzrost ten wynikał ze zmiany wysokości stopy redyskonta weksli, której średni poziom uległ podwyższeniu z 4,47% w 2011 r. do 4,86% w 2012 r. .go W 2012 r. we wszystkich okresach rezerwowych utrzymywała się niewielka nadwyżka średniego stanu środków na rachunkach banków w porównaniu do wymaganego poziomu rezerwy obowiązkowej. Wskazana nadwyżka środków osiągnęła minimalną wartość w listopadzie (15,2 mln zł), natomiast maksymalną odnotowano w styczniu (47,8 mln zł). Przeciętna nadwyżka średniego stanu środków na rachunkach banków w 2012 r. wyniosła 25,2 mln zł, stanowiąc 0,09% przeciętnego poziomu wymaganej rezerwy obowiązkowej. Minimalizowaniu różnic pomiędzy rezerwą utrzymywaną a wymaganą w poszczególnych okresach rezerwowych sprzyjało udostępnienie przez NBP instrumentów ułatwiających zarządzanie środkami na rachunkach w NBP (operacje otwartego rynku, w szczególności operacje dostrajające oferowane na koniec okresu rezerwowego, depozyt na koniec dnia, kredyt lombardowy) oraz oprocentowanie środków rezerwy tylko do wysokości rezerwy wymaganej. w. rcl W 2012 r. odnotowano jeden przypadek nieutrzymania wymaganego poziomu rezerwy obowiązkowej przez bank komercyjny. Wszystkie banki spółdzielcze w 2012 r. utrzymały wymagany poziom rezerwy obowiązkowej. Operacje depozytowo-kredytowe Operacje depozytowo-kredytowe miały na celu ograniczenie skali wahań stawki rynkowej overnight. Operacje te przeprowadzane były z inicjatywy banków, a głównym ich celem było krótkoterminowe uzupełnianie płynności systemu bankowego bądź lokowanie przez banki nadwyżek wolnych środków na okresy jednodniowe w NBP. W ten sposób bank centralny mógł zapobiegać nadmiernym wahaniom stóp na rynku międzybankowym. Stopa oprocentowania kredytu lombardowego, wyznaczająca maksymalną cenę pozyskania pieniądza w NBP, określała górną granicę wahań stóp na rynku międzybankowym. Stopa depozytowa stanowiła natomiast dolne ograniczenie korytarza ich odchyleń. ww W 2012 r. banki w niewielkim stopniu korzystały z kredytu lombardowego. Łączna kwota jego wykorzystania w skali roku wyniosła 21 mln zł, wobec 173 mln zł w 2011 r. Średnie dzienne wykorzystanie kredytu lombardowego ukształtowało się na poziomie 56 tys. zł. W 2012 r. banki złożyły depozyt na koniec dnia w NBP ogółem w kwocie 143 mld zł (liczony za dni wykorzystania), tj. o 45,2% niższy w stosunku do złożonego w roku poprzednim. Średni dzienny poziom depozytu na koniec dnia wyniósł 393 mln zł wobec 711 mln zł w 2011 r. 3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2012 r. Monitor Polski 27 – 27 – Poz. 431 Swapy walutowe v.p l Wykorzystując transakcje typu swap walutowy NBP mógł dokonywać kupna (lub sprzedaży) złotego za walutę obcą na rynku kasowym przy jednoczesnej jego odsprzedaży (lub odkupie) w ramach transakcji terminowej w określonej dacie. W 2012 r. bank centralny nie przeprowadzał tego rodzaju operacji. Interwencje walutowe W 2012 r. NBP nie przeprowadzał interwencji na rynku walutowym. Pozostałe operacje .go  Kredyt techniczny pełnił rolę instrumentu ułatwiającego bankom zarządzanie płynnością w ciągu dnia operacyjnego, zapewniając jednocześnie płynność rozrachunku międzybankowego w NBP. Jest to kredyt nieoprocentowany, zabezpieczany dłużnymi papierami wartościowymi, zaciągany i spłacany w tym samym dniu operacyjnym. W 2012 r. dzienne zasilenie banków płynnością operacyjną zamykało się w granicach od 31,4 mld zł do 57,0 mld zł. Wykorzystanie kredytu technicznego wzrosło o 34,5 % w stosunku do 2011 r., co było związane z rozpoczęciem w połowie 2011 r. procesu konsolidacji finansów publicznych. ww w. rcl Kredyt w ciągu dnia w euro zapewniał bankom płynność rozrachunku w systemie TARGET2-NBP. Kredyt ten zaciągany i spłacany w ciągu dnia operacyjnego był zabezpieczany obligacjami skarbowymi uprzednio zaakceptowanymi przez EBC. W 2012 r. dzienne zasilanie banków płynnością operacyjną w euro wynosiło ok. 10 mln EUR . Wykorzystanie tego kredytu wzrosło o 67,8% w stosunku do 2011 r.  – 28 – Poz. 431 ww w. rcl .go v.p l Monitor Polski  – 29 – Poz. 431 v.p l Monitor Polski Załącznik 1 pPKB I POPYT KRAJOWY Załącznik 1. PKB i popyt krajowy .go W 2012 r. tempo wzrostu PKB ulegało obniżeniu i w całym roku wyniosło 1,9% r/r (wobec 4,5% r/r w 2011 r.). Do ograniczenia dynamiki PKB, szczególnie silnego w II połowie ub.r., przyczyniało się zarówno osłabienie dynamiki spożycia ogółem, jak również pewien spadek inwestycji. Wzrost PKB podtrzymywany był przez relatywnie wysoki wkład eksportu netto wynikający z silniejszego spadku dynamiki importu niż eksportu (Wykres Z.1.1, Wykres Z.1.2, Tabela Z.1.1). Spadek dynamiki eksportu wynikał z niskiego popytu zagranicą, który z kolei – poprzez negatywny wpływ na inwestycje oraz pośrednio również konsumpcję – oddziaływał w kierunku spowolnienia dynamiki popytu krajowego. Wykres Z.1.1 Wykres Z.1.2 Udziały składników popytu finalnego we wzroście PKB Udziały składników popytu finalnego we wzroście PKB (dane roczne). (dane kwartalne). 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 Spożycie ogółem Nakłady na środki trwałe Przyrost zapasów Eksport netto PKB proc. 10 w. rcl proc. 10 8 6 Spożycie ogółem Nakłady na środki trwałe Przyrost zapasów Eksport netto PKB PKB kw./kw. odsezonowane 4 2 0 -2 -4 -6 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Źródło: Dane GUS. 07q1 08q1 09q1 10q1 11q1 12q1 Źródło: Dane GUS, obliczenia NBP. ww Dynamika spożycia indywidualnego, która w I połowie 2012 r. utrzymała się na poziomie zbliżonym do zanotowanego w IV kw. 2011 r., w II połowie ub.r. istotnie się obniżyła. Do osłabienia wzrostu popytu konsumpcyjnego przyczyniała się niska dynamika dochodów do dyspozycji gospodarstw domowych, związana ze spowalniającym, w warunkach obniżającej się dynamiki zatrudnienia, wzrostem wynagrodzeń. Ograniczająco na wzrost konsumpcji oddziaływało także spowolnienie akcji kredytowej dla gospodarstw domowych, w tym spadek kredytów konsumpcyjnych, oraz pogorszenie nastrojów gospodarstw domowych, w tym w szczególności nasilające się w II połowie 2012 r. obawy przed bezrobociem. Dynamika nakładów brutto na środki trwałe spowalniała w ciągu całego roku i w II połowie ub.r. była ujemna. Do ograniczenia dynamiki inwestycji przyczynił się przede wszystkim spadek inwestycji  30 Monitor Polski Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 – 30 – Poz. 431 .go v.p l publicznych, któremu towarzyszyło obniżenie dynamiki inwestycji gospodarstw domowych oraz przedsiębiorstw. Ograniczenie inwestycji publicznych wynikało z zakończenia części inwestycji infrastrukturalnych podjętych w okresie poprzedzającym Mistrzostwa Europy w Piłce Nożnej, a także z działania reguł fiskalnych obniżających możliwości inwestycyjne samorządów terytorialnych. Natomiast spowolnienie działalności inwestycyjnej przedsiębiorstw było prawdopodobnie związane z niekorzystnymi prognozami popytu w warunkach przewidywanego osłabienia koniunktury w kraju i relatywnie niskiego wzrostu gospodarczego za granicą, któremu towarzyszyło pewne pogorszenie sytuacji finansowej firm oraz zaostrzenie przez banki kryteriów w segmencie kredytów długoterminowych dla przedsiębiorstw. Do obniżenia dynamiki inwestycji firm mogło przyczyniać się także ograniczone zapotrzebowanie na modernizację ich majątku, wobec znacznych nakładów na ten cel w latach 2010-20119. Z kolei na spowolnienie wzrostu inwestycji mieszkaniowych złożyło się pogorszenie sytuacji ekonomicznej gospodarstw domowych, istotne obniżenie limitów cenowych w programie „Rodzina na swoim” oraz zaostrzenie polityki kredytowej banków w segmencie kredytów hipotecznych. Wobec niskiej dynamiki nakładów brutto na środki trwałe oraz ujemnego wkładu zmiany zapasów do PKB wynikającego z procyklicznego charakteru tej kategorii, akumulacja w 2012 r. obniżyła się wobec 2011 r. Wielkość spożycia publicznego w 2012 r. nie zmieniła się istotnie wobec 2011 r.10 Stagnacja spożycia publicznego związana była z działaniami nakierowanymi na ograniczenie nierównowagi w sektorze finansów publicznych, w szczególności z funkcjonowania reguły wydatkowej, reguł fiskalnych w jednostkach samorządu terytorialnego oraz zamrożenia płac w sferze budżetowej. w. rcl W 2012 r. największy wkład do wzrostu PKB wniósł eksport netto (2,1 pkt proc. wobec 0,9 pkt proc. w 2011 r.). Relatywnie wysoki wkład eksportu netto wynikał z utrzymania wzrostu eksportu przy jednoczesnym silnym ograniczeniu popytu importowego związanym – z jednej strony – ze spowolnieniem wzrostu produkcji eksportowej charakteryzującej się wysoką importochłonnością, a – z drugiej strony – z wyhamowaniem popytu wewnętrznego. Wykres Z.1.3 Wkłady do wzrostu wartości dodanej brutto (dane roczne). proc. 8 6 Przemysł Budownictwo Usługi rynkowe i rolnictwo Usługi nierynkowe Wartość dodana ogółem proc. 8 6 4 2 2 0 0 ww 4 -2 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Źródło: Dane GUS, obliczenia NBP. 9 Wykres Z.1.4 Wkłady do wzrostu wartości dodanej brutto (dane kwartalne). Przemysł Budownictwo Usługi rynkowe i rolnictwo Usługi nierynkowe Wartość dodana ogółem -2 07q1 08q1 09q1 10q1 Źródło: Dane GUS, obliczenia NBP. Znalazło to odzwierciedlenie w spadku nowo rozpoczynanych inwestycji o charakterze odtworzeniowym. 10 Kategoria ta miała zerowy wkład do wzrostu PKB. 11q1 12q1 Załącznik 1. PKB i popyt krajowy Monitor Polski 31 – 31 – Poz. 431 Dynamika wartości dodanej brutto w 2012 r. obniżyła się wobec 2011 r. (odpowiednio 1,8% r/r wobec 4,5% r/r), na co złożyło się istotne zmniejszenie tempa wzrostu wartości dodanej w przemyśle oraz jej spadek w budownictwie. W konsekwencji najwyższy wkład do wzrostu wartości dodanej brutto wniosły usługi rynkowe i rolnictwo (1,2 pkt proc.), przy znacznie niższym wkładzie przemysłu i usług nierynkowych (po 0,2 pkt proc.) oraz nieznacznie ujemnej kontrybucji budownictwa ( -0,1 pkt proc., Wykres Z.1.3, Wykres Z.1.4). Tabela Z.1. 1 PKB i popyt krajowy. 2004 2005 2006 v.p l  2007 2008 2009 2010 2011 2012 Dynamika PKB i jego składowych w cenach stałych (w proc.) 5,3 3,6 6,2 6,8 5,1 1,6 3,9 4,5 1,9 Popyt krajowy 6,2 2,5 7,3 8,7 5,6 -1,1 4,6 3,6 -0,2 Spożycie 4,3 2,7 5,2 4,6 6,1 2,0 3,4 1,6 0,6 Spożycie indywidualne 4,7 2,1 5,0 4,9 5,8 2,1 3,2 2,6 0,8 Akumulacja 14,7 1,4 16,1 24,3 3,9 -11,5 9,3 11,2 -3,3 Nakłady brutto na środki trwałe .go PKB 6,4 6,5 14,9 17,6 9,6 -1,2 -0,4 8,5 -0,8 Eksport 14,0 8,0 14,6 9,1 7,1 -6,8 12,1 7,7 2,8 Import 15,8 4,7 17,3 13,7 8,0 -12,4 13,9 5,5 -1,8 Udział eksportu netto we wzroście PKB w pkt. proc. -1,0 1,1 -1,1 -2,1 -0,6 2,7 -0,7 0,9 2,1 PKB 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 Popyt krajowy 102,4 100,7 101,8 102,9 104,0 99,9 101,2 101,2 99,7 Struktura PKB w cenach bieżących (w proc.) 82,3 81,5 80,8 78,4 80,1 79,6 80,2 79,1 79,0 Spożycie indywidualne 63,7 62,5 61,6 59,6 60,7 60,2 60,4 60,3 60,3 w. rcl Spożycie Akumulacja 20,1 19,3 21,1 24,4 23,9 20,3 21,0 22,1 20,7 Nakłady brutto na środki trwałe 18,1 18,2 19,7 21,6 22,3 21,2 19,9 20,2 19,4 Eksport 37,5 37,1 40,4 40,8 39,9 39,4 42,2 45,1 46,2 Import 39,8 37,8 42,2 43,6 43,9 39,4 43,4 46,2 45,8 -2,4 -0,7 -1,8 -2,9 -4,0 0,1 -1,2 -1,2 0,3 Eksport netto ww Źródło: Dane GUS i obliczenia NBP na podstawie danych GUS.  – 32 – Poz. 431 ww w. rcl .go v.p l Monitor Polski  – 33 – Poz. 431 v.p l Monitor Polski Załącznik 2 PCENY TOWARÓW I USŁUG KONSUMPCYJNYCH Załącznik 2. Ceny towarów i usług konsumpcyjnych .go W 2012 r. średnioroczny wskaźnik cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI) wyniósł 3,7%, a więc pozostał powyżej celu inflacyjnego NBP określonego na poziomie 2,5% ± 1 punkt procentowy. Inflacja była jednak niższa niż rok wcześniej (kiedy wyniosła 4,3%) i w ciągu roku znacząco się obniżyła (z poziomu 4,1% w styczniu do 2,4% w grudniu 2012 r.). W efekcie, pod koniec 2012 r. inflacja znalazła się na poziomie zgodnym z celem inflacyjnym NBP (Wykres Z.2.1, Tabela Z.2.1). Wykres Z.2.1 Wykres Z.2.2 Roczne tempo zmian cen towarów i usług konsumpcyjnych Wskaźniki inflacji bazowej (r/r). na tle celu inflacyjnego. CPI Cel inflacyjny proc. 10 8 3,5 2,5 1,5 Przedział zmienności wskaźników inflacji bazowej w. rcl proc. 5,0 0,0 04m1 6 06m1 08m1 Źródło: Dane GUS. 10m1 12m1 Inflacja bazowa po wyłączeniu cen najbardziej zmiennych Inflacja bazowa po wyłączeniu cen żywności i energii Inflacja bazowa po wyłączeniu cen administrowanych 15% średnia obcięta 10 8 6 4 4 2 2 0 0 -2 04m1 06m1 08m1 -2 10m1 12m1 Źródło: Dane GUS, obliczenia NBP. ww W kierunku utrzymania podwyższonej inflacji, szczególnie w I połowie 2012 r., oddziaływała stosunkowo wysoka dynamika cen administrowanych – głównie cen nośników energii związana w dużym stopniu z podwyżkami taryf na energię elektryczną, gaz i ciepło w 2011 r. i 2012 r., a także wciąż podwyższona dynamika cen żywności oraz cenowe efekty słabszego niż rok wcześniej kursu złotego. Ograniczająco na inflację, szczególnie w II połowie 2012 r., oddziaływało natomiast wyraźne osłabienie się dynamiki popytu i spadek dynamiki wynagrodzeń, a także następująca wówczas aprecjacja kursu złotego. Ponadto obniżeniu się inflacji w ub.r. sprzyjało wygasanie statystycznych efektów bazy, w tym wygaśnięcie efektu podwyższenia w styczniu 2011 r. stawek podatku VAT.  34 Monitor Polski Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 – 34 – Poz. 431 v.p l W 2012 r. obniżyły się wszystkie miary inflacji bazowej, przy czym najsilniej spadła inflacja po wyłączeniu cen administrowanych (Wykres Z.2.2). Wskaźnik cen towarów i usług konsumpcyjnych odzwierciedla kształtowanie się cen czterech głównych kategorii dóbr: energii, żywności i napojów bezalkoholowych, usług oraz towarów (Wykres Z.2.3, Wykres Z.2.4). Dynamika cen wszystkich głównych kategorii dóbr w 2012 r. obniżyła się, choć pozostała powyżej poziomu wieloletniej średniej. Podobnie jak w poprzednim roku, największy wkład do inflacji miały kategorie energia oraz żywność i napoje bezalkoholowe (Wykres Z.2.4.).W 2012 r. dynamika cen w poszczególnych grupach zmieniała się następująco (kategorie zostały wymienione w kolejności odpowiadającej ich wkładowi do wskaźnika CPI ogółem w 2012 r.):  Energia: Mimo spadku w styczniu 2012 r. (wygaśnięcie wpływu podwyżek stawek VAT), w I .go połowie ub.r. dynamika cen energii pozostała relatywnie wysoka, co wynikało z podwyżek taryf na energię elektryczną, gaz i ciepło, będących efektem wcześniejszych silnych wzrostów cen surowców energetycznych na rynkach światowych. Natomiast w II połowie roku miało miejsce stopniowe obniżanie się dynamiki cen energii, szczególnie silne w IV kw., częściowo związane ze spadkiem cen ropy naftowej w tym okresie (wobec ich silnego wzrostu w analogicznym okresie 2011 r.). Ponadto w kierunku spadku dynamiki cen energii pod koniec ub.r. oddziaływała aprecjacja złotego. W 2012 r. średnioroczna dynamika cen energii wyniosła 7,9% (wobec 9,1% w 2011 r.).  Żywność i napoje bezalkoholowe: Na początku 2012 r. roczne tempo wzrostu cen żywności i w. rcl napojów bezalkoholowych obniżało się, w szczególności w efekcie polepszającej się sytuacji podażowej na rynku zbóż. Równocześnie spadek dynamiki cen analizowanego agregatu był ograniczany przez znaczący wzrost cen niektórych artykułów żywnościowych11. W połowie roku nastąpiło przyspieszenie rocznej dynamiki cen żywności związane ze wzrostem dynamiki cen żywności nieprzetworzonej, spowodowanym w szczególności wystąpieniem dodatnich efektów bazy oraz niższymi zbiorami12. Pod koniec ub.r., dynamika cen żywności ponownie nieco się obniżyła, czemu sprzyjał wzrost podaży części artykułów żywnościowych13. W efekcie w 2012 r. średnioroczna dynamika cen żywności i napojów bezalkoholowych wyniosła 4,3% (wobec 5,4% w 2011 r.).  Usługi: Spadkowi dynamiki cen usług w 2012 r. sprzyjało – podobnie jak w przypadku większości ww kategorii dóbr – wygaśnięcie wpływu podwyżki stawek VAT z 2011 r., a także obniżanie się dynamiki popytu. Po spadku w styczniu ub.r. (efekt związany z VAT) dynamika cen usług w kolejnych miesiącach I półrocza pozostawała relatywnie stabilna. W sierpniu tempo wzrostu cen usług istotnie się obniżyło w związku z wystąpieniem ujemnego efektu bazy dotyczącego komunikacji miejskiej oraz abonamentu telefonicznego14. W kolejnych miesiącach dynamika cen usług utrzymywała się na stosunkowo niskim poziomie. W 2012 r. średnioroczna dynamika cen usług wyniosła 3,0% (wobec 3,3% w 2011 r.). 11 W marcu 2012 r. nastąpił wyraźny wzrost cen jaj w efekcie wprowadzenia unijnych regulacji, nakładających na hodowców obowiązek stosowania większych klatek dla kur. 12 W czerwcu 2012 r. nastąpił istotny wzrost dynamiki cen warzyw. Wzrost ten był wynikiem dodatniego efektu bazy związanego z niską dynamiką tej kategorii cen w 2011 r. wskutek doniesień o zarażeniach bakterią E. Coli. 13 W szczególności wysoka podaż zbóż na rynku krajowym oddziaływała w kierunku spadku dynamiki cen w grupie pieczywo i produkty zbożowe. 14 W sierpniu 2011 r. miał miejsce silny wzrost cen biletów komunikacji miejskiej oraz abonamentu telefonicznego za telefon stacjonarny i komórkowy.  Załącznik 2. Ceny towarów i usług konsumpcyjnych Monitor Polski 35 – 35 – Poz. 431  Towary: Mimo wygaśnięcia w styczniu 2012 r. efektu związanego z podwyżką podatku VAT, proc. 12 Żywność i napoje bezalkoholowe 8 i Towary* Usługi proc. 6 4 Żywność i napoje bezalkoholowe Energia Towary Usługi CPI 2 w. rcl 4 Energia* Wykres Z.2.4 napojów Roczne tempo zmian cen konsumpcyjnych i wkład głównych kategorii cen do CPI. .go Wykres Z.2.3 Roczne tempo zmian cen żywności bezalkoholowych, energii, towarów i usług. v.p l w I półroczu 2012 r. dynamika cen towarów pozostawała relatywnie wysoka. W warunkach słabnącej presji popytowej, w II połowie roku odnotowano natomiast jej stopniowy spadek. Szczególnie silny spadek dynamiki cen towarów, który nastąpił w IV kw. ub.r., był częściowo spowodowany efektem bazy dotyczącym cen artykułów medyczno-farmaceutycznych15. Na dość zmienne kształtowanie się dynamiki cen towarów w 2012 r. pewien wpływ miały także efekty związane z innym niż w poprzednim roku rozkładem wzrostu cen wyrobów tytoniowych wskutek wzrostu akcyzy oraz wcześniejszym niż w 2011 r. rozpoczęciem wyprzedaży w grupie odzież i obuwie 16 . W 2012 r. średnioroczna dynamika cen towarów wyniosła 1,3% (wobec 1,5% w 2011 r.). 0 0 -4 04m1 05m1 06m1 07m1 08m1 09m1 10m1 11m1 12m1 -2 04m1 05m1 06m1 07m1 08m1 09m1 10m1 11m1 12m1 Źródło: Dane GUS, obliczenia NBP. Źródło: Dane GUS, obliczenia NBP. ww *Kategoria energia obejmuje nośniki energii (energia elektryczna i cieplna, gaz oraz opał) oraz paliwa silnikowe (do prywatnych środków transportu); kategoria towary nie obejmuje żywności i napojów bezalkoholowych oraz energii. 15 Silny wzrost cen artykułów medyczno-farmaceutycznych w IV kw. 2011 r. w następstwie wprowadzenia nowej listy leków refundowanych spowodował znaczące spowolnienie dynamiki cen tych artykułów pod koniec 2012 r. 16 Ze względu na inny niż w poprzednim roku rozkład wzrostów cen związany ze wzrostem akcyzy, w I półroczu 2012 r. dynamika cen wyrobów tytoniowych istotnie wzrosła, a następnie się obniżyła. Natomiast w przypadku odzieży i obuwia w maju nastąpiło istotne pogłębienie ujemnej dynamiki tych cen, będące efektem innego rozłożenia w 2012 r. terminów rozpoczęcia wyprzedaży w stosunku do 2011 r. 36 Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 Monitor Polski – 36 – Poz. 431 CPI Inflacja bazowa Towary Usługi Żywność i napoje bezalkoholowe Przetworzona Nieprzetworzona Energia Nośniki energii Paliwa I 4,1 2,5 1,7 3,3 II 4,3 2,6 2,0 3,3 III 3,9 2,4 1,6 3,3 24,2 4,5 4,5 13,5 10,7 17,6 12,6 5,0 6,4 2,1 9,0 6,8 14,8 5,7 3,1 9,7 6,8 17,2 24,2 4,5 6,1 3,6 4,9 -2,1 21,3 6,0 4,6 2,6 5,0 9,1 4,3 7,8 1,2 6,4 5,1 Wagi 2012 proc. 100,0 58,2 29,6 28,6 4,0 9,2 -0,5 0,7 5,1 3,7 3,1 IV 4,0 2,7 2,0 3,5 Tempo zmian (r/r, w proc.) 2012 V VI VII VIII 3,6 4,3 4,0 3,8 2,3 2,3 2,3 2,1 1,5 1,2 1,3 1,3 3,2 3,4 3,4 2,8 IX 3,8 1,9 1,2 2,5 X 3,4 1,9 1,2 2,6 XI 2,8 1,7 0,7 2,7 XII 2,4 1,4 0,4 2,4 3,7 3,2 2,7 5,3 5,3 4,7 3,9 3,9 4,8 2,5 9,1 6,9 14,9 4,9 1,0 9,6 8,1 13,4 4,5 0,6 9,3 8,0 12,7 4,3 4,1 3,7 6,7 6,3 7,3 9,4 8,1 7,6 7,9 7,2 6,6 13,1 10,6 10,2 wg 12 grup COICOP 3,7 7,4 8,2 6,4 13,0 3,4 6,6 6,7 5,7 9,2 3,1 5,0 4,6 5,2 3,2 2,8 5,3 3,8 5,1 0,7 3,9 3,9 5,4 5,1 4,5 3,7 3,2 2,7 5,4 5,1 CPI Inflacja bazowa Towary Usługi Żywność i napoje bezalkoholowe Przetworzona Nieprzetworzona Energia Nośniki energii Paliwa 5,3 4,7 4,6 4,8 5,0 4,7 4,1 3,8 3,7 3,7 3,7 3,6 3,6 -4,4 -2,6 -4,6 -5,0 -5,1 -5,1 -5,0 -4,6 -4,8 -4,7 6,0 6,0 6,8 6,6 6,5 6,0 5,6 5,5 5,1 4,8 4,7 2,4 2,3 2,6 2,5 2,4 2,3 2,2 2,2 2,3 1,9 1,9 4,1 10,3 -0,3 1,4 5,1 3,3 3,0 4,2 9,3 -0,3 1,7 5,0 3,1 2,5 4,1 8,7 1,2 1,7 5,0 2,9 2,4 3,7 8,1 2,3 0,6 5,0 2,9 2,5 3,4 8,0 0,1 0,9 2,5 2,9 2,0 3,2 6,0 -0,1 0,9 2,7 2,9 1,8 1,3 3,1 0,1 0,7 2,7 2,8 1,8 -0,2 1,1 0,1 0,6 2,7 2,8 1,5 I 4,1 1,4 0,5 0,9 II 4,3 1,5 0,6 1,0 III 3,9 1,4 0,5 0,9 IV 4,0 1,6 0,6 1,0 3,6 3,7 3,8 8,2 6,8 6,5 3,3 3,6 0,1 0,9 1,3 1,3 4,9 4,7 4,9 2,9 2,9 3,0 2,3 2,0 2,1 Wkład do CPI (w pp.) 2012 V VI VII VIII 3,6 4,3 4,0 3,8 1,3 1,3 1,4 1,2 0,4 0,4 0,4 0,4 0,9 1,0 1,0 0,8 IX 3,8 1,1 0,4 0,7 X 3,4 1,1 0,4 0,7 XI 2,8 1,0 0,2 0,8 XII 2,4 0,8 0,1 0,7 24,2 1,1 1,1 0,9 0,8 0,7 1,3 1,2 1,1 0,9 0,9 13,5 10,7 17,6 12,6 5,0 0,8 0,2 1,6 0,9 0,7 0,8 0,3 1,7 0,9 0,8 0,6 0,3 1,6 0,9 0,7 0,7 0,1 1,7 1,0 0,7 0,6 0,1 1,6 1,0 0,6 0,6 0,6 0,5 0,7 0,7 0,7 1,6 1,4 1,3 1,0 0,9 0,8 0,7 0,5 0,5 wg 12 grup COICOP 0,5 0,7 1,5 0,8 0,6 0,5 0,7 1,2 0,7 0,5 0,4 0,5 0,8 0,7 0,2 0,4 0,6 0,7 0,6 0,0 24,2 1,1 1,1 0,9 0,8 0,7 1,2 1,1 0,9 0,9 1,3 1,3 1,2 1,2 1,3 6,1 0,2 0,3 0,3 0,3 0,3 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2 4,9 -0,1 -0,1 -0,2 -0,1 -0,2 -0,3 -0,2 -0,2 -0,2 -0,2 -0,2 -0,2 21,3 1,3 1,3 1,3 1,4 1,4 1,4 1,3 1,2 1,2 1,1 1,0 1,0 4,6 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 5,0 9,1 4,3 7,8 1,2 6,4 5,1 0,2 0,8 0,0 0,1 0,1 0,2 0,2 0,2 0,9 0,0 0,1 0,1 0,2 0,2 0,2 0,8 0,0 0,1 0,1 0,2 0,1 0,2 0,8 0,1 0,1 0,1 0,2 0,1 0,2 0,7 0,1 0,0 0,1 0,2 0,1 0,2 0,7 0,1 0,1 0,1 0,2 0,1 0,2 0,6 0,2 0,1 0,1 0,2 0,1 0,2 0,6 0,0 0,1 0,1 0,2 0,1 0,2 0,7 0,0 0,1 0,0 0,2 0,1 0,2 0,6 0,0 0,1 0,0 0,2 0,1 0,1 0,3 0,0 0,1 0,0 0,2 0,1 0,0 0,1 0,0 0,0 0,0 0,2 0,1 ww Żywność i napoje bezalkoholowe Napoje alkoholowe i wyroby tytoniowe Odzież i obuwie Użytkowanie mieszkania i ośniki energii Wyposażenie mieszkania i prowadzenie gosp. dom. Zdrowie Transport Łączność Rekreacja i kultura Edukacja Restauracje i hotele Inne towary i usługi 5,3 -1,8 w. rcl Żywność i napoje bezalkoholowe Napoje alkoholowe i wyroby tytoniowe Odzież i obuwie Użytkowanie mieszkania i nośniki energii Wyposażenie mieszkania i prowadzenie gosp. dom. Zdrowie Transport Łączność Rekreacja i kultura Edukacja Restauracje i hotele Inne towary i usługi Wagi 2012 proc. 100,0 58,2 29,6 28,6 v.p l Tabela Z.2.1 Roczne tempo zmian cen towarów i usług konsumpcyjnych oraz wkład głównych grup do CPI. .go  Źródło: Dane GUS i obliczenia NBP na podstawie danych GUS.  – 37 – Załącznik 3 PBILANS PŁATNICZY Załącznik 3. Bilans płatniczy. Poz. 431 v.p l Monitor Polski .go W 2012 r. deficyt na rachunku obrotów bieżących wyniósł 13,5 mld EUR wobec 18,0 mld EUR w 2011 r. Poprawa salda rachunku obrotów bieżących była przede wszystkim wynikiem wyraźnego zmniejszenia deficytu w obrotach towarowych. Ograniczeniu nierównowagi na rachunku obrotów bieżących w 2012 r. sprzyjał również wzrost nadwyżki w usługach. W przeciwnym kierunku oddziaływało natomiast dalsze pogłębienie się ujemnego salda dochodów oraz pewne zmniejszenie nadwyżki w transferach bieżących (Wykres Z.3.1, Wykres Z.3.2, Tabela Z.3.1). Wykres Z.3.1 Saldo obrotów bieżących (mld EUR). Wykres Z.3.2 Saldo obrotów bieżących i kapitałowych w relacji do PKB (4 kwartały krocząco). proc. mld EUR 3 1 -1 -3 -5 -7 -9 Saldo transferów bieżących Saldo dochodów Rachunek bieżący Saldo obrotów towarowych Saldo usług 5 5 3 3 Saldo transferów bieżących Saldo dochodów Rachunek bieżący w. rcl 5 01q1 03q1 05q1 07q1 09q1 Źródło: Dane NBP. 11q1 Saldo obrotów towarowych Saldo usług Rachunek bieżący i kapitałowy 5 3 1 1 1 -1 -1 -1 -3 -3 -3 -5 -5 -5 -7 -7 -7 -9 -9 01q1 03q1 05q1 -9 07q1 09q1 11q1 Źródło: Dane NBP. ww W 2012 r. nastąpiło wyraźne spowolnienie dynamiki obrotów w handlu zagranicznym Polski. Wobec silniejszego ograniczenia dynamiki importu niż eksportu deficyt na rachunku obrotów towarowych istotnie się zmniejszył (do 5,3 mld EUR wobec 10,1 mld EUR w 2011 r.). Słabnący popyt konsumpcyjny, ograniczenie stanu zapasów, a także niski popyt na dobra pośrednie ze strony sektora eksportowego przełożyły się na wyhamowanie dynamiki importu17. Z kolei kształtowanie się eksportu w 2012 r. pozostało pod znacznym wpływem sytuacji gospodarczej głównych partnerów handlowych Polski. W szczególności niski wzrost gospodarczy w krajach Unii Europejskiej, będących kluczowymi odbiorcami polskich towarów, oddziaływał w kierunku ograniczenia tempa wzrostu eksportu, które – choć pozostało dodatnie – było wyraźnie niższe niż średnio w latach poprzednich. Równocześnie spadek dynamiki eksportu w 2012 r. był ograniczany przez utrzymującą się wysoką dynamikę popytu importowego zgłaszanego przez kontrahentów ze Wspólnoty Niepodległych Państw. 17 Spadek dynamiki importu w 2012 r. był w pewnym stopniu ograniczany przez wzrost cen surowców energetycznych na początku roku, a także aprecjację złotego w ostatnich miesiącach 2012 r.  38 Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 Monitor Polski – 38 – Poz. 431 v.p l Poprawie salda na rachunku obrotów bieżących w 2012 r. sprzyjało również zwiększenie nadwyżki w usługach (do 4,8 mld EUR wobec 4,0 mld EUR w 2011 r.). Wzrost nadwyżki w usługach w 2012 r. wynikał przede wszystkim z poprawy salda usług transportowych oraz salda podróży zagranicznych. W kierunku zwiększenia deficytu obrotów bieżących w 2012 r. oddziaływało natomiast dalsze pogłębienie deficytu na rachunku dochodów (do 17,1 mld EUR wobec 16,4 mld EUR w 2011 r.). Podobnie jak w poprzednich latach, ujemne saldo na tym rachunku było głównie wynikiem wysokich dochodów uzyskiwanych przez nierezydentów z tytułu inwestycji w Polsce, w tym przede wszystkim z inwestycji bezpośrednich i portfelowych. Przy czym w 2012 r. nastąpiło pewne obniżenie dochodów inwestorów zagranicznych z inwestycji bezpośrednich, przy istotnym wzroście ich dochodów z inwestycji portfelowych. .go Nadwyżka w transferach bieżących – choć pozostała wysoka – nieznacznie się obniżyła (do 4,1 mld EUR wobec 4,4 mld EUR w 2011 r.). Spadek nadwyżki oddziaływał w kierunku wzrostu nierównowagi w obrotach bieżących w 2012 r.18 Tabela Z.3. 1 19 Główne pozycje bilansu płatniczego (w mln EUR) . Bilans płatniczy A. Rachunek bieżący Saldo obrotów towarowych Saldo usług Saldo dochodów Saldo transferów bieżących 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 -5 856 -10 425 -19 245 -23 799 -12 152 -18 129 -17 977 -13 480 -2 508 -5 829 -13 827 -20 928 -5 427 -8 893 -10 059 -5 313 585 582 3 441 3 475 3 427 2 334 4 048 4 816 -5 490 -7 728 -11 928 -8 685 -11 828 -14 415 -16 381 -17 082 1 557 2 550 3 069 2 339 1 676 2 845 4 415 4 099 786 1 666 3 418 4 068 5 080 6 453 7 254 8 545 12 151 10 586 27 621 25 924 24 597 30 936 22 019 16 234 w. rcl B. Rachunek kapitałowy 2005 C. Rachunek finansowy Polskie inwestycje bezpośrednie za granicą -2 792 -7 137 -4 020 -3 072 -3 335 -5 484 -5 276 644 Zagraniczne inwestycje bezpośrednie w Polsce 8 330 15 741 17 242 10 128 9 343 10 507 13 646 2 664 Inwestycje portfelowe: aktywa -2 008 -3 685 -4 606 1 701 -1 009 -799 527 -314 Inwestycje portfelowe: pasywa 11 797 1 485 -20 -3 655 11 303 20 041 11 415 15 671 Pozostałe inwestycje: aktywa -2 181 -3 137 -1 321 4 039 3 911 -2 837 -2 507 -1 622 Pozostałe inwestycje: pasywa -1 132 7 868 21 804 17 527 5 681 10 090 4 614 -3 067 137 -549 -1 458 -744 -1 297 -582 -400 2 258 -627 204 -2 414 -8 621 -7 111 -7 767 -6 602 -2 562 Pochodne instrumenty finansowe D. Saldo błędów i opuszczeń Razem A-D E. Zmiany oficjalnych aktywów rezerwowych 6 454 2 031 9 380 -2 428 10 414 11 493 4 694 8 737 -6 454 -2 031 -9 380 2 428 -10 414 -11 493 -4 694 -8 737 Źródło: Dane NBP. ww W 2012 r. obniżeniu deficytu na rachunku obrotów bieżących towarzyszył wyraźny wzrost nadwyżki na rachunku obrotów kapitałowych (do 8,5 mld EUR wobec 7,3 mld EUR w 2011 r.), wynikający z wyższego napływu środków w ramach rozliczania zrealizowanych projektów inwestycyjnych 18 Spadek nadwyżki w transferach bieżących nastąpił wskutek pogorszenia się dodatniego salda transferów prywatnych. Pogorszenie się salda transferów prywatnych było wynikiem pogłębienia się deficytu w tzw. transferach pozostałych, przy jednoczesnym utrzymaniu się na prawie niezmienionym poziomie nadwyżki w przekazach zarobków z tytułu pracy za granicą. 19 W przypadku rachunku finansowego prezentowane wielkości powinny być interpretowane następująco: dodatnia (ujemna) wielkości inwestycji rezydentów za granicą (pozycje: polskie inwestycje bezpośrednie za granicą, inwestycje portfelowe: aktywa, pozostałe inwestycje: aktywa) oznacza zmniejszenie (zwiększenie) polskich aktywów za granicą. Z kolei dodatnia (ujemna) wartość inwestycji nierezydentów w Polsce (pozycje: zagraniczne inwestycje bezpośrednie w Polsce, inwestycje portfelowe: pasywa, pozostałe inwestycje: pasywa) oznacza zwiększenie (zmniejszenie) polskich zobowiązań wobec zagranicy. Suma pozycji od A do D odpowiada wartości transakcji NBP. W konwencji bilansu płatniczego stosuje się przeciwny znak w pozycji zmiana oficjalnych aktywów rezerwowych: ujemny znak oznacza wzrost oficjalnych aktywów rezerwowych, znak dodatni natomiast oznacza ich spadek.  Załącznik3. Bilans płatniczy Monitor Polski 39 – 39 – Poz. 431 v.p l współfinansowanych przez UE. W efekcie łączne saldo rachunku bieżącego i kapitałowego istotnie się poprawiło i wyniosło -1,3% PKB (Tabela Z.3.2). W 2012 r. istotnie obniżył się napływ zagranicznych inwestycji bezpośrednich do Polski. W konsekwencji, pomimo znacznego ograniczenia łącznego deficytu na rachunku bieżącym i kapitałowym, jego pokrycie bezpośrednimi inwestycjami zagranicznymi było wyraźnie niższe niż w 2011 r. 20 Z kolei w kierunku zwiększenia nadwyżki na rachunku finansowym oddziaływało zwiększenie dodatniego salda inwestycji portfelowych, co było w znacznej mierze związane ze wzrostem inwestycji nierezydentów w dłużne papiery wartościowe emitowane na rynku krajowym. .go W ciągu 2012 r. kurs złotego umocnił się wobec głównych walut (o 9,3% wobec euro, o 8,9% wobec dolara amerykańskiego oraz o 7,7% wobec franka szwajcarskiego; Wykres Z.3.3), choć w ciągu roku notowano okresy przejściowej deprecjacji złotego21. Nominalny efektywny kurs złotego (NEER) umocnił się w 2012 r. o 7,9%22. Wykres Z.3.3 Nominalny kurs złotego względem głównych walut. Indeks - styczeń 2009=100 PLN/USD PLN/EUR 120 Wykres Z.3.4 Realny i nominalny kurs walutowy. REER deflowany CPI PLN/CHF 112 110 NEER 108 100 104 90 100 80 w. rcl 96 70 60 09m1 REER deflowany PPI Indeks - styczeń 2009=100 92 10m1 11m1 12m1 Źródło: Dane EcoWin. Wzrost oznacza aprecjację. 88 09m1 10m1 11m1 12m1 Źródło: Dane Eurostatu, OECD, Reuters, obliczenia NBP. Wzrost oznacza aprecjację. ww W 2012 r. polepszyła się część wskaźników obrazujących nierównowagę zewnętrzną polskiej gospodarki, przy jednoczesnym pogorszeniu się innych miar (Tabela Z.3.2). W szczególności istotnie zmniejszył się deficyt obrotów bieżących i kapitałowych w relacji do PKB. Z kolei międzynarodowa pozycja inwestycyjna, po wyraźnej poprawie w 2011 r., w 2012 r. ponownie się pogorszyła. 20 Na saldo zagranicznych inwestycji bezpośrednich w Polsce w 2012 r. wpływały transakcje jednostkowe związane ze zjawiskiem kapitału w tranzycie. W szczególności miały one miejsce w I oraz IV kw. ub. r. 21 Zmiany kursu liczone są jako zmiany średniego kursu w grudniu 2012 r. wobec średniego kursu w grudniu 2011 r. 22 Kurs w grudniu 2012 r. wobec kursu w grudniu 2011 r. 40 Monitor Polski Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 – 40 – Poz. 431 Tabela Z.3. 2 Wybrane wskaźniki stabilności zewnętrznej. 2006 Saldo obrotów bieżących/PKB (%) -2,4 -3,8 Saldo obrotów bieżących i kapitałowych/PKB (%) -2,1 -3,2 Saldo obrotów towarowych/PKB (%) -1,0 -2,1 Saldo obrotów towarowych i usług/PKB (%) -0,8 -1,9 Finansowanie deficytu obrotów bieżących przez inwestycje 142,2 bezpośrednie brutto (%) Finansowanie deficytu obrotów bieżących i kapitałowych 164,3 przez inwestycje bezpośrednie (%) Oficjalne aktywa rezerwowe – w miesiącach importu 4,7 towarów i usług Zadłużenie zagraniczne/PKB (%) Zadłużenie zagraniczne krótkoterminowe/zadłużenie zagraniczne ogółem (%) Zadłużenie krótkoterminowe/oficjalne aktywa rezerwowe (%) Międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto/PKB (%) 179,7 3,8 45,9 47,4 20,4 20,4 2008 2009 2010 2011 2012 -6,2 -6,6 -3,9 -5,1 -4,9 -3,5 -5,1 -5,4 -2,3 -3,3 -2,9 -1,3 -4,4 -5,8 -1,7 -2,5 -2,7 -1,4 -3,3 -4,8 -0,6 -1,8 -1,6 -0,1 89,6 42,6 76,9 58,0 75,9 19,8 108,9 51,3 132,1 90,0 127,3 54,0 3,9 3,3 5,3 5,4 5,2 5,6 50,9 47,9 62,4 66,9 67,2 74,0 26,1 26,9 25,0 24,4 22,4 19,3 63,6 71,3 92,6 106,0 88,0 82,6 73,4 64,1 -44,2 -46,4 -52,6 -47,5 -61,8 -66,0 -59,3 -69,0 ww w. rcl Źródło: Dane GUS i NBP, obliczenia NBP. 151,0 2007 v.p l 2005 .go   – 41 – Poz. 431 Załącznik 4 PPIENIĄDZ I KREDYT Załącznik 4. Pieniądz i kredyt. v.p l Monitor Polski .go W 2012 r. utrzymał się wzrost akcji kredytowej zarówno dla przedsiębiorstw, jak i dla gospodarstw domowych, jednak skala wzrostu obu kategorii kredytów była istotnie niższa niż w 2011 r. i spowalniała w ciągu roku (Wykres Z.4.1, Wykres Z.4.3). W 2012 r. na obniżenie dynamiki kredytów dla przedsiębiorstw złożyło się równoczesne osłabienie wzrostu kredytów o charakterze bieżącym oraz inwestycyjnym (Wykres Z.4.2). Do spowolnienia akcji kredytowej dla przedsiębiorstw mógł się przyczynić spadek dynamiki popytu inwestycyjnego firm oraz deklarowane przez banki zaostrzenie polityki kredytowej. Wykres Z.4.1 Wykres Z.4.2 Miesięczne przyrosty nowych kredytów złotowych dla Dynamika kredytów inwestycyjnych i bieżących. przedsiębiorstw. mld PLN 4 2 0 -2 -4 proc. Przyrosty kredytów dla przedsiębiorstw (m/
4. m)Dynamika kredytów bieżących (r/
5. r)Dynamika kredytów inwestycyjnych (r/
6. r)w. rcl 6 -6 05m1 40 30 20 10 0 -10 06m1 07m1 08m1 09m1 10m1 Źródło: Dane NBP. 11m1 12m1 -20 05m1 06m1 07m1 Źródło: Dane NBP. 08m1 09m1 10m1 11m1 12m1 ww W 2012 r. banki nadal zaostrzały zarówno kryteria udzielania kredytów, jak i warunki kredytowania przedsiębiorstw, w szczególności zwiększając wymagane zabezpieczenia oraz podnosząc marże i pozaodsetkowe koszty kredytu23. Banki uzasadniały zmiany polityki kredytowej przede wszystkim zwiększonym ryzykiem makroekonomicznym związanym z przewidywaną sytuacją gospodarczą. Obniżenie dynamiki akcji kredytowej dla gospodarstw domowych w 2012 r. wynikało ze spowolnienia wzrostu kredytów mieszkaniowych oraz pogłębienia spadku kredytów konsumpcyjnych (Wykres Z.4.4). Do obniżenia tempa wzrostu kredytów mieszkaniowych przyczyniło się przede 23 Wyjątek stanowi tu II kw. 2012 r., w którym banki przejściowo złagodziły kryteria oraz większość warunków kredytowania przedsiębiorstw. Złagodzenie polityki kredytowej banków w tym okresie wynikało przede wszystkim z lepszej oceny bieżącej lub oczekiwanej sytuacji kapitałowej banków, wzrostu presji konkurencyjnej oraz przejściowego zmniejszenia ryzyk związanych z przewidywaną sytuacją gospodarczą. 42 Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 Monitor Polski – 42 – Poz. 431 v.p l wszystkim obniżenie stanu kredytów w walutach obcych, któremu towarzyszyło pewne spowolnienie przyrostu kredytów złotowych. W konsekwencji, w 2012 r. w dalszym ciągu systematycznie wzrastał udział kredytów złotowych w kredytach mieszkaniowych ogółem, co oddziaływało w kierunku zwiększenia efektywności mechanizmu transmisji polityki pieniężnej. Wykres Z.4.3 Wykres Z.4.4 Miesięczne przyrosty nowych kredytów złotowych dla Dynamika kredytów konsumpcyjnych i mieszkaniowych dla gospodarstw domowych. gospodarstw domowych. mld PLN Przyrosty kredytów dla gospodarstw domowych (m/
7. m)8 7 60 6 50 5 40 4 Dynamika kredytów konsumpcyjnych (r/
8. r)Dynamika kredytów mieszkaniowych (r/
9. r)30 3 20 2 10 1 0 0 -1 05m1 proc. 70 .go  06m1 07m1 08m1 09m1 Źródło: Dane NBP. 10m1 11m1 12m1 -10 05m1 06m1 07m1 08m1 09m1 10m1 11m1 12m1 Źródło: Dane NBP. w. rcl Wzrost kredytów mieszkaniowych w 2012 r. ograniczany był przez istotne zmniejszenie limitów cenowych w programie „Rodzina na swoim” oraz pogarszającą się sytuację ekonomiczną gospodarstw domowych, następujące w warunkach zaostrzania polityki kredytowej przez banki oraz pewnego wzrostu oprocentowania kredytów 24 . Banki zaostrzyły zarówno kryteria udzielania kredytów, jak również warunki kredytowania, w szczególności w zakresie kosztów kredytów. W coraz większym stopniu uzasadniały przy tym zmianę polityki kredytowej ryzykiem związanym z przewidywaną sytuacją gospodarczą i niekorzystnymi prognozami sytuacji na rynku mieszkaniowym. Natomiast w przypadku kredytów konsumpcyjnych dla gospodarstw domowych, do ich dalszego spadku przyczyniło się deklarowane przez banki pewne zaostrzenie kryteriów udzielania tego typu kredytów, a w II połowie 2012 r. również spadek popytu na kredyt ze strony gospodarstw domowych. Wobec podwyższenia przez banki marż kredytowych, oprocentowanie kredytów konsumpcyjnych wzrosło25. Zaostrzenie polityki kredytowej banków w zakresie kredytów konsumpcyjnych związane było z rosnącym udziałem kredytów zagrożonych w portfelach banków oraz podwyższonym ryzykiem przyszłej sytuacji gospodarczej. ww W 2012 r. tempo wzrostu szerokiego pieniądza (M3) obniżyło się, pozostając jednak nieznacznie powyżej dynamiki nominalnego PKB (Wykres Z.4.5)26. Na osłabienie tempa wzrostu pieniądza M3 złożyły się głównie spadek depozytów przedsiębiorstw oraz obniżenie dynamiki depozytów gospodarstw domowych (Wykres Z.4.6). Wobec spowolnienia wzrostu depozytów bieżących, również dynamika bardziej płynnych składowych agregatu M3 zaliczonych do agregatu M1 obniżyła się, pozostając w całym 2012 r. poniżej tempa wzrostu szerokiego pieniądza. 24 Średnioroczne oprocentowanie kredytów mieszkaniowych w 2012 r. było o 0,4 pkt proc. wyższe niż w 2011 r. 25 Średnioroczne oprocentowanie kredytów konsumpcyjnych w 2012 r. było o 0,6 pkt proc. wyższe niż w 2011 r. 26 W ujęciu transakcyjnym wzrost M3 wyniósł 5,3% (grudzień 2012 r./grudzień 2011 r.) wobec wzrostu nominalnego PKB w 2012 r. o 4,9%. Załącznik 4. Pieniądz i kredyt 43 Monitor Polski – 43 – Wykres Z.4.5 Roczna stopa wzrostu M1 i M3. proc. M1 (r/
10. r)30 Wykres Z.4.6 Dynamika depozytów bankowych gospodarstw domowych i przedsiębiorstw. proc. M3 (r/
11. r)42 25 35 20 28 15 21 10 14 5 7 0 0 06m1 07m1 08m1 09m1 Źródło: Dane NBP. 10m1 11m1 12m1 -7 05m1 Depozyty przedsiębiorstw (r/
12. r)Depozyty gospodarstw domowych (r/
13. r)06m1 07m1 08m1 09m1 10m1 11m1 .go -5 05m1 Poz. 431 v.p l  12m1 Źródło: Dane NBP. W 2012 r. stan depozytów przedsiębiorstw istotnie się obniżył (o 12,5 mld zł)27. Przy czym na początku 2012 r. roczna dynamika depozytów firm utrzymała się na stosunkowo wysokim poziomie, jednak w kolejnych kwartałach silnie się obniżała i w IV kw. 2012 r. była ujemna. Spadek depozytów przedsiębiorstw, pomimo wzrostu ich oprocentowania, mógł być związany z pewnym pogorszeniem sytuacji finansowej firm28. ww w. rcl Z kolei depozyty gospodarstw domowych w 2012 r. zwiększyły się. Jednak tempo wzrostu depozytów stopniowo spowalniało (zwłaszcza w II połowie 2012 r.), a ich przyrost był istotnie niższy niż w 2011 r. Obniżenie dynamiki depozytów związane było z pogorszeniem sytuacji ekonomicznej gospodarstw domowych. W kierunku ograniczenia skali spadku dynamiki depozytów mógł natomiast oddziaływać pewien wzrost ich oprocentowania29. 27 Był to pierwszy tak istotny spadek wielkości depozytów przedsiębiorstw w skali całego roku. W 2000 r. zanotowano nieznaczny spadek wielkości depozytów (stan depozytów obniżył się o 0,5 mld zł). Natomiast w 2009 r., pomimo utrzymującej się przez część roku ujemnej dynamiki, wielkość depozytów firm wzrosła o 15,9 mld zł. 28 Średnioroczne oprocentowanie depozytów przedsiębiorstw w 2012 r. było o 0,5 pkt proc. wyższe niż w 2011 r. 29 Średnioroczne oprocentowanie depozytów gospodarstw domowych w 2012 r. było o 0,6 pkt proc. wyższe niż w 2011 r.  – 44 – Poz. 431 ww w. rcl .go v.p l Monitor Polski  – 45 – Poz. 431 v.p l Monitor Polski Załącznik 5 .go POPISY DYSKUSJI NA POSIEDZENIACH DECYZYJNYCH RADY POLITYKI PIENIĘŻNEJ W 2012 R. Załącznik 5. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej w 2012 r. Opis dyskusji na posiedzeniu decyzyjnym Rady Polityki Pieniężnej w dniu 11 stycznia 2012 r. w. rcl W trakcie posiedzenia Rada Polityki Pieniężnej dyskutowała na temat bieżącej i przyszłych decyzji dotyczących polityki pieniężnej w kontekście oczekiwanego kształtowania się wzrostu gospodarczego i inflacji w Polsce. Na wzrost i inflację będą silnie wpływać zarówno uwarunkowania zewnętrzne (perspektywy wzrostu za granicą, sytuacja na rynkach finansowych, ceny surowców), jak i czynniki krajowe, a także kształtowanie się kursu walutowego. Analizując sytuację w polskiej gospodarce, członkowie Rady wskazywali, że bieżące dane o produkcji przemysłowej, budowlano-montażowej i sprzedaży detalicznej, wskazują na wciąż relatywnie wysoki wzrost gospodarczy. Niektórzy członkowie Rady wskazywali także na stabilny przyrost kredytu – i to mimo wcześniejszego podwyższenia stóp procentowych – jako sygnał utrzymywania się relatywnie dobrej koniunktury. Jednocześnie podkreślano, że w kolejnych kwartałach należy oczekiwać obniżenia się dynamiki krajowej aktywności gospodarczej. Zwracano przy tym uwagę, że niepewność związana z otoczeniem polskiej gospodarki, w tym skala spowolnienia gospodarczego za granicą oraz potencjalne skutki zaburzeń na międzynarodowych rynkach finansowych dla polskiej gospodarki, w połączeniu z niepewnością co do tempa i struktury dalszego zacieśnienia krajowej polityki fiskalnej, utrudniają ocenę tego, jak silne będzie osłabienie popytu w Polsce. ww Omawiając uwarunkowania zewnętrzne koniunktury krajowej, członkowie Rady wskazywali, że napięcia na rynkach finansowych związane z kryzysem zadłużeniowym w strefie euro utrzymują się, a prognozy wzrostu dla tej gospodarki są nadal rewidowane w dół. Niektórzy członkowie Rady podkreślali przy tym, że istnieje ryzyko silnego ograniczenia akcji kredytowej w krajach strefy euro, co dodatkowo pogorszyłoby perspektywy wzrostu tego obszaru. Inni członkowie Rady oceniali jednak, że ryzyko dalszego istotnego pogorszenia prognoz wzrostu dla strefy euro, a w szczególności dla krajów będących ważnymi partnerami handlowymi Polski, jest ograniczone. Zdaniem niektórych członków Rady napięcia w europejskim systemie bankowym mogą przełożyć się na ograniczenie akcji kredytowej w Polsce. Odnosząc się do ryzyka ograniczenia finansowania krajowej akcji kredytowej przez banki zagraniczne, inni członkowie Rady oceniali jednak, że jest ono niewielkie, a biorąc pod uwagę, iż znaczna część firm finansuje się ze środków własnych lub  46 Monitor Polski Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 – 46 – Poz. 431 v.p l bezpośrednio z zagranicy, ewentualne ograniczenie podaży kredytów przez krajowe banki nie powinno przełożyć się na znaczące osłabienie aktywności przedsiębiorstw w Polsce. Odnosząc się do perspektyw handlu zagranicznego, część członków Rady argumentowała, że osłabienie kursu złotego, poprzez poprawę konkurencyjności cenowej polskiej produkcji, będzie czynnikiem łagodzącym skutki spadku popytu zagranicznego na eksport z Polski. Inni członkowie Rady wskazywali, że duży udział handlu wewnątrzkorporacyjnego w polskim eksporcie powoduje, że wielkość wymiany handlowej jest mało wrażliwa na zmiany kursu walutowego. Większość członków Rady oceniała jednak, że w kolejnych kwartałach należy oczekiwać poprawy salda handlowego Polski i dodatniego wkładu eksportu netto do wzrostu PKB. .go Zdaniem części członków Rady osłabienie koniunktury w Polsce może okazać się mniejsze niż dotychczas oczekiwano, na co wskazuje utrzymywanie się relatywnie stabilnej dynamiki produkcji pomimo obniżenia wyprzedzających wskaźników koniunktury. Przemawia za tym także utrzymujący się wzrost kredytów inwestycyjnych dla przedsiębiorstw oraz szybki przyrost kredytów mieszkaniowych dla gospodarstw domowych. Członkowie ci podkreślali przy tym, że aktywność w strefie euro będzie najsłabsza w krajach najbardziej dotkniętych kryzysem zadłużenia, które są jednak stosunkowo mało powiązane z polską gospodarką. Zwracali oni ponadto uwagę na to, że w poprzednich latach polska gospodarka rozwijała się stosunkowo szybko nawet przy słabym wzroście w strefie euro. w. rcl Niektórzy członkowie Rady wskazywali natomiast, że spowolnienie wzrostu gospodarczego może być silniejsze niż wcześniej sądzono. Za realizacją takiego scenariusza, zdaniem tych członków Rady, przemawia pogarszanie się perspektyw inwestycji przedsiębiorstw wraz z oczekiwanym osłabieniem działalności inwestycyjnej sektora publicznego. Jednocześnie będące elementem zacieśnienia fiskalnego zamrożenie płac w sferze budżetowej będzie ograniczało wzrost konsumpcji. Podobny efekt będzie miało utrzymywanie się stopy bezrobocia na podwyższonym poziomie, co może ograniczać wzrost wynagrodzeń w całej gospodarce. Omawiając przebieg procesów inflacyjnych, zwracano uwagę na większy od oczekiwań wzrost inflacji w listopadzie 2011 r. oraz rewizję w górę prognoz inflacyjnych na najbliższy rok, wynikające w znacznym stopniu z dotychczasowej deprecjacji złotego. Wskazywano, że utrzymywaniu się inflacji na podwyższonym poziomie towarzyszy istotny wzrost oczekiwań inflacyjnych osób prywatnych i przedsiębiorstw. ww Część członków Rady podkreślała, że choć inflacja w kolejnych miesiącach powinna zacząć się obniżać, to prawdopodobnie pozostanie dłużej niż dotychczas oceniano powyżej celu inflacyjnego. Wskazywano, że czynnikiem podwyższającym inflację pozostaje wzrost stawek podatków pośrednich oraz cen administrowanych. Niektórzy członkowie Rady zwracali ponadto uwagę, że kształtowanie się jednostkowych kosztów pracy może słabiej niż w latach ubiegłych ograniczać presję inflacyjną. Ich zdaniem znaczące podniesienie płacy minimalnej, podwyższenie składki rentowej oraz rosnący odsetek długotrwale bezrobotnych, którzy nie stanowią istotnej konkurencji dla pracowników i aktywnie poszukujących pracy, w połączeniu z obniżeniem wydajności pracy wynikającym z oczekiwanego osłabienia koniunktury, będą bowiem oddziaływały w kierunku wzrostu dynamiki jednostkowych kosztów pracy.  Załącznik 5. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych RPP w 2012 r. Monitor Polski – 47 – 47 Poz. 431 v.p l Odnosząc się do zewnętrznych uwarunkowań procesów inflacyjnych, niektórzy członkowie Rady podkreślali, że czynnikami utrudniającymi znaczące obniżenie inflacji w Polsce w średnim okresie będą trwale podwyższona inflacja za granicą oraz utrzymywanie się wysokich cen surowców związane – ich zdaniem – z silnie ekspansywną polityką pieniężną głównych banków centralnych, w tym ze znaczną nadpłynnością na światowych rynkach finansowych. Oprócz ekspansywnej polityki pieniężnej wysokim cenom surowców będą także sprzyjać: wciąż rosnący popyt ze strony krajów rozwijających się oraz możliwy wzrost napięć politycznych w krajach będących eksporterami surowców. Obniżenie krajowej inflacji będzie dodatkowo utrudniane, zdaniem tych członków Rady, przez słabszy antyinflacyjny wpływ importu z krajów o niskich kosztach wytwarzania, gdzie wzrost kosztów pracy przewyższa wzrost wydajności pracy i następuje względne umocnienie ich kursów walutowych. .go Odnosząc się do dotychczasowej polityki pieniężnej, członkowie Rady oceniali, że dokonane w I połowie 2011 r. podwyżki stóp procentowych NBP, a następnie stabilizacja parametrów polityki pieniężnej w II połowie 2011 r. sprzyjały utrzymaniu stabilności makroekonomicznej. W ostatnich miesiącach 2011 r. nie potwierdziły się wcześniejsze sygnały o istotnym spowolnieniu gospodarczym w Polsce, a jednocześnie nastąpiło podwyższenie inflacji, przez co wzrosło ryzyko utrzymania się inflacji powyżej celu. Niektórzy członkowie Rady byli ponadto zdania, że mimo utrzymania niezmienionych stóp procentowych NBP deprecjacja kursu i wzrost inflacji doprowadziły do złagodzenia warunków monetarnych w ostatnich miesiącach. w. rcl Rozważając decyzję dotyczącą stóp procentowych NBP, członkowie Rady byli zgodni, że na bieżącym posiedzeniu stopy powinny pozostać niezmienione. Przemawia za tym przede wszystkim wysoka niepewność dotycząca aktywności gospodarczej w najbliższych kwartałach. W odniesieniu do przyszłych decyzji, większość członków Rady uznała natomiast, że w przypadku utrzymania się relatywnie wysokiego tempa krajowego wzrostu gospodarczego oraz podwyższonej inflacji, a także wysokich oczekiwań inflacyjnych, nie można wykluczyć podwyższenia stóp procentowych NBP. Zwracano uwagę, że w ocenie średniookresowych perspektyw wzrostu i inflacji pomocne będą napływające informacje o aktywności gospodarczej i procesach inflacyjnych w Polsce w najbliższych miesiącach, a także marcowa projekcja NBP. Większość członków Rady podkreślała, że rozważenie w przyszłości decyzji o podwyższeniu stóp procentowych NBP byłoby uzasadnione w przypadku, gdyby aktywność gospodarcza uległa tylko nieznacznemu osłabieniu, a inflacja nie wykazywałaby wyraźnego trendu spadkowego. Ważnym uwarunkowaniem takiej decyzji byłoby również zakończenie rewizji w dół prognoz wzrostu dla strefy euro. Członkowie ci podkreślali ponadto, że w przyszłych decyzjach dotyczących polityki pieniężnej ważną rolę będzie odgrywała ocena realizacji dalszego zacieśnienia polityki fiskalnej. ww Jednocześnie niektórzy członkowie Rady argumentowali, że w przypadku silnego osłabienia wzrostu gospodarczego lub istotnego wzmocnienia złotego uzasadnione może okazać się obniżenie stóp procentowych NBP. Rada pozostawiła podstawowe stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie: stopa referencyjna 4,50%, stopa lombardowa 6,00%, stopa depozytowa 3,00%, stopa redyskonta weksli 4,75%.  48 Monitor Polski Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2012 – 48 – Poz. 431 Opis dyskusji na posiedzeniu decyzyjnym Rady Polityki Pieniężnej w dniu 8 lutego 2012 r. v.p l W trakcie posiedzenia Rada Polityki Pieniężnej dyskutowała na temat bieżącej i przyszłych decyzji dotyczących polityki pieniężnej w kontekście kształtowania się sytuacji makroekonomicznej za granicą oraz w Polsce, w tym przebiegu procesów inflacyjnych w gospodarce polskiej. .go Omawiając uwarunkowania zewnętrzne zwracano uwagę na dalsze rewizje w dół prognoz wzrostu PKB dla strefy euro, wskazujących obecnie na stagnację w tej gospodarce w 2012 r. Część członków Rady wskazywała przy tym, że dążenie banków do zwiększenia kapitałów własnych stwarza ryzyko dalszego ograniczenia akcji kredytowej w krajach strefy euro, co dodatkowo pogorszyłoby perspektywy wzrostu tego obszaru. Równocześnie wskazywano, że poprawiła się koniunktura w Stanach Zjednoczonych, choć niektórzy członkowie Rady argumentowali, że przyspieszenie konsumpcji, jakie nastąpiło w IV kw. 2011 r., może okazać się przejściowe i w kolejnych kwartałach należy oczekiwać osłabienia wzrostu w gospodarce amerykańskiej. w. rcl Analizując sytuację w otoczeniu polskiej gospodarki, członkowie Rady zwracali uwagę, że mimo utrzymującej się niepewności związanej z kryzysem fiskalnym w niektórych krajach strefy euro, poprawiły się nastroje na światowych rynkach finansowych. Znalazło to odzwierciedlenie w aprecjacji walut gospodarek wschodzących, w tym złotego. Członkowie Rady podkreślali jednocześnie, że trudno ocenić trwałość umocnienia się polskiej waluty, bo choć kurs równowagi jest najprawdopodobniej nadal silniejszy niż kurs rynkowy, to na kształtowanie się kursu złotego decydujący wpływ mają obecnie czynniki globalne, w tym przede wszystkim zmiany awersji do ryzyka na rynkach finansowych. Omawiając perspektywy krajowego wzrostu gos