5 Afs 47/2007 — Nejvyšší správní soud

5 Afs 47/2007- 89 - text č. j. 5 Afs 47/2007 - 94 [OBRÁZEK] ČESKÁ REPUBLIKA R O Z S U D E K J M É N E M R E P U B L I K Y Nejvyšší správní soud rozhodl v senátě složeném z předsedkyně JUDr. Ludmily Valentové a soudců JUDr. Lenky Matyášové a JUDr. Jakuba Camrdy v právní věci žalobce: R. M., zast. JUDr. Vladimírem Kozelkou, advokátem se sídlem v Praze 1, Školská 28, proti žalovanému: Česká národní banka, se sídlem Praha 1, Na Příkopě 28, za účasti: ECKES & STOCK GmbH, se sídlem Ludwig-Eckes-Alle 6, 552 68 Nieder-Olm, SRN, v řízení o kasační stížnosti žalovaného proti rozsudku Městského soudu v Praze ze dne 26. ledna 2007, č. j. 5 Ca 166/2005 - 53, t a k t o : Rozsudek Městského soudu v Praze ze dne 26. ledna 2007, č. j. 5 Ca 166/2005 - 53, s e z r u š u j e a věc s e v r a c í tomuto soudu k dalšímu řízení. O d ů v o d n ě n í: Výše uvedeným rozsudkem zrušil Městský soud v Praze (dále i jen „městský soud“) rozhodnutí prezidia Komise pro cenné papíry (dále i jen „prezidium Komise“) ze dne 9. 3. 2005, č. j. 10/NeO/1/2005/1. Tímto rozhodnutím byl zamítnut rozklad žalobce a potvrzeno rozhodnutí Komise pro cenné papíry (dále i jen „Komise“) č. j. 451N/1093/2004/1 ze dne 1. 12. 2004, kterým byla zamítnuta žádost žalobce o vydání rozhodnutí o uložení povinnosti akcionáři ECKES & STOCK, GmbH, učinit nabídku na odkoupení účastnických cenných papírů společnosti STOCK Plzeň, a. s., (dále jen „cílová společnost“) podle §183h odst. 1 zákona č. 513/1991 Sb., obchodního zákoníku (dále jen „obchodní zákoník“). Proti rozsudku podala žalovaná Česká národní banka (dále jen „stěžovatel“) včas kasační stížnost z důvodu nezákonnosti spočívající v nesprávném posouzení právní otázky podle § 103 odst. 1 písm. a) zákona č. 150/2002 Sb., soudního řádu správního (dále jen „s. ř. s.“) a z důvodu nepřezkoumatelnosti spočívající v nesrozumitelnosti rozhodnutí podle § 103 odst. 1 písm. d) s. ř. s., a to proti všem bodům výroku. Důvodem pro zrušení rozhodnutí prezidia Komise byla, podle městského soudu, nepřezkoumatelnost a nesrozumitelnost rozhodnutí. S názorem městského soudu se stěžovatel neztotožňuje. S otázkou možnosti prodat akcie na veřejném trhu se podrobně vypořádalo jak rozhodnutí Komise (správního orgánu prvního stupně), tak rozhodnutí prezidia Komise o rozkladu. Žalobce ostatně ani tuto skutečnost nepopírá, namítá pouze, že neměl možnost akcie prodat za cenu, kterou považuje za přiměřenou. Argumentace odůvodnění obou rozhodnutí směřuje k jedinému zákonnému ustanovení, na základě kterého správní orgán musel žádost zamítnout. Z rozhodnutí prezidia Komise je zřetelně patrný důvod zamítnutí žádosti žalobce. Po správním orgánu nelze požadovat stanovení tržní či jiné přiměřené ceny akcií. Zákon neukládá správnímu orgánu tržní (přiměřenou, spravedlivou apod.) cenu vůbec zkoumat, z obchodního zákoníku nelze takovou povinnost dovodit. Zkoumá se pouze, zda existovala či neexistovala možnost prodeje akcií na veřejném trhu a s touto otázkou se žalovaný vypořádal v odůvodnění svých rozhodnutí dostatečně. Právní závěr soudu, že správní orgán měl zkoumat cenu akcií ve vztahu k § 186a odst. 4 a § 183c odst. 3 obchodního zákoníku je nesprávný. V případě postupu podle § 186a obchodního zákoníku, na který soud odkazuje, dochází k určení ceny na základě znaleckého posudku předloženého cílovou společností. V dalších případech pořizuje takový posudek hlavní akcionář (§ 220p), navrhovatel povinné nabídky převzetí (§ 183c) apod. Zákon vždy upravuje postup zjištění ceny akcií přímo nebo odkazem. Při zjišťování podmínek pro uložení nabídky odkoupení v § 183h podobná úprava chybí, přestože pokud zákonodárce takovou konstrukci zamýšlel, snadno mohl na zjištění ceny podle § 186a odkázat, případně ji řešit odlišným způsobem. Namísto toho zákon na tomto místě o ceně nehovoří a zmiňuje pouze možnost cenné papíry prodat, na zjištění ceny podle § 186a pak odkazuje až v odstavci 4 pro případ, že k prodeji na trhu nemůže dojít a cenu je tedy nutné zjistit jinak než podle pravidel pro obchodování na tomto trhu předpokládaných v tehdy účinném § 25 zákona č. 214/1992 Sb., o burze cenných papírů. Prezidium Komise tak nemělo jinou možnost, než v panujících podmínkách veřejného trhu posoudit situaci, kdy (i) akcie jsou na veřejném trhu obchodovány, (ii) je stanoveno pásmo pro obchodování, (iii) na veřejném trhu proběhly obchody a (iv) žalobce sám nepopírá, že měl možnost akcie prodat. Skutečnost, že by k prodeji dojít nemohlo, nebyla v řízení prokázána, a to ani z materiálů poskytnutých Burzou cenných papírů Praha, a. s., ani žalobcem, který takovou možnost nečiní spornou. Přestože obchodování bylo poznamenáno nízkou likviditou, možnost prodat akcie bylo možné posoudit pouze poté, co by se na trhu v cenovém rozpětí podle pravidel organizátora trhu (z hlediska zahraniční praxe zcela standardních), nedařilo prodejní pokyny uspokojovat. Hodnota akcií STOCK Plzeň, a. s., se dlouhodobě, byt‘ s velmi omezenou likviditou, pohybovala zcela mimo cenu, za kterou se žalobce pokusil akcie prodat, z toho však nelze dovozovat, že by možnost prodeje neexistovala. Komise byla podle § 183h odst. 2 obchodního zákoníku povinna žádost zamítnout z důvodu možnosti prodeje na veřejném trhu. Z veřejných zdrojů je známa skutečnost, že akcie se do jejich přechodu na hlavního akcionáře dne 13. 10. 2005 na veřejném trhu obchodovaly. Námitka, že existuje nebezpečí jejich vyloučení z trhu byla v době podání žádosti podložena pouze domněnkou žalobce. Soudem zmiňované rozhodnutí Komise pro cenné papíry KCP/6/2003, ve kterém byl nařízen výkup z důvodu nelikvidity akcií, vychází ze zcela jiných skutkových okolností a není aplikovatelné na případ žalobce. V tehdejším případě účastník řízení učinil několik pokusů (12) akcie prodat na veřejném trhu a v uveřejněném cenovém pásmu. Kromě toho, v daném období neproběhl žádný obchod. Poté, co se žadateli prokazatelně a přes veškeré úsilí, které po něm bylo možné rozumně požadovat, prodej akcií na trhu nepodařil, Komise pro cenné papíry konstatovala, že prodej akcií není možný a rozhodla o tom, že se podmínka zamítnutí žádosti podle § 183h odst. 2 věta druhá obchodního zákoníku neuplatní, neboť ačkoliv jsou akcie přijaty na trhu, není reálně možné je prodat. Nabídka převzetí v roce 2003 byla schválena při ceně 12 300 Kč za akcii, což je známo z veřejných zdrojů a ze správního spisu, nad rámec správního řízení lze dodat, že protiplnění po rozhodnutí valné hromady ze dne 15. 8. 2005 o přechodu akcií na hlavního akcionáře bylo schváleno za 13 072 Kč za jednu akcii, v obou případech na základě posudku znalce. Stěžovatel nemá informaci o tom, že by na základě žaloby některého z akcionářů soud označil tuto cenu za nepřiměřeně nízkou. Ve správním řízení o schválení nabídky převzetí i pozdějšího vytěsnění nebyl shledán důvod k pochybnostem o správnosti posudkem určené ceny. Sám žalobce uvádí, že teoreticky bylo možné akcie prodat na trhu v pásmu 11 000 Kč až 12 000 Kč, s čímž se stěžovatel ztotožňuje. Ustanovení § 183h obchodního zákoníku má chránit akcionáře před defektem trhu, nikoliv však samotný trh nahrazovat v případě, že minoritní akcionáři nejsou spokojeni s cenou, kterou by na trhu dosáhli. Tržní cena a přiměřená hodnota jsou odlišné pojmy. Nelze pominout skutečnost, že na trhu s cennými papíry dochází ke značným výkyvům, které zřídka odrážejí skutečnou hodnotu obchodovaných cenných papírů, a to i při vysoké likviditě titulu. Tržní cena je tvořena nabídkou a poptávkou, je třeba mít na zřeteli, že k zájmu investorů o investiční nástroje přistupují i další faktory nezávislé na vnitřní hodnotě nástroje, jako je například očekávání investorů. Ceny na kapitálových trzích se vytvářejí na základě nabídky a poptávky, o níž se předpokládá, že ve výsledku vytváří kurs odpovídající „fundamentální“ hodnotě akcií. Tento závěr je předmětem teoretických diskusí a i když převažuje názor, že v dlouhodobém horizontu je správný, krátkodobé a střednědobé odchylky nejsou vyloučené, což připouštějí i zastánci tzv. Efficient Market Hypothesis. Je mylné a nebezpečné pouze na základě neuspokojivé ceny na trhu nařizovat majoritnímu akcionáři výkup akcií za ceny, o kterých se akcionáři domnívají, že odpovídají hodnotě investice. Tento závěr by před orgán dohledu nad kapitálovým trhem postavil úlohu cenové regulace, která trh s investičními nástroji deformuje a ve srovnání s praxí na zahraničních trzích by byl takový postup raritou. Rozhodnutí o uložení povinnosti majoritnímu akcionáři nabídnout ostatním akcionářům odkoupení akcií je rovněž zásahem do jeho práv a správní orgán musí dbát na princip proporcionality. Nelze pominout skutečnost, že majoritní akcionář splnil veškeré povinnosti, které mu z titulu jeho postavení ve společnosti vyplývaly. Pokud by byly obavy žalobce ze ztráty možnosti prodat akcie na veřejném trhu podložené, mohl využít nabídky převzetí a pokud tak neučinil a spoléhal na dosažení vyšší ceny, musí nutně nést riziko, že se mu na trhu nepodaří zcizit akcie za cenu uv